大钱细思微解读价值投资之路

　　这本书的作者是乔尔·蒂林哈斯特——＂国内投资圈称其为＂T神＂，他在其近三十年的基金管理生涯中获得了3500%的收益，是＂投资界的超级巨星，创造了神话般的记录＂。这位被称为投资界＂最会翻石头的人＂，几乎翻遍了所有＂石头＂，像＂翻石头＂般艰辛投入并贵在坚持。他勤奋、富有耐心也很有定力，能够坚守自己的投资之到直至成功，也有勇气承认错误及时止损，有毅力但不固执，而这些，都是成为伟大投资者的重要素质。
　　《大钱细思》通过分享作者自身的五大投资原则，从人性角度出发，以作者三十多年的投资经验为例，从方方面面向我们展现了一个优秀的基金经理的投资理念和数十年的投资经验：大钱细思，见微知著。这本书蕴含着许多有价值的投资理念，通过本书你会明白，为什么作者在他三十多年的投资生涯中总能挑选出长期上涨的股票，为什么他的基金收益能够毫无悬念的战胜指数。通过这本书，你将学会如何用数据思维来解读投资，它将帮助你在风云变幻的资本市场中更好的避开投资陷阱，建立更加直观的正确投资理念。
　　那么，该如何像乔尔一样正确的思考问题、客观的看待自己投资组合？又该如何吸取乔尔的经验和方法，避开投资陷阱，避免出现不必要的投资失误呢？
　　1711年，南海公司将英国政府债券私有化，英国皇室将南美洲的独家贸易权授予了南海公司，英国国债的持有者可以将债券转换为南海公司的股份，而南海公司则变成了英国国债的受益人。当时债券利息收益已经成了南海公司唯一的收入来源。同时，坊间传闻国际贸易具有极大的投资潜力。1720年6月，南海公司的股价达到了每股1000英镑的峰值，仅仅半年时间就上升了8倍。当时英国国王乔治一世是南海公司的名誉股东，大部分的英国投资者都投入到了这场狂热的投机中，然而仅仅在几个月之后，南海公司的股价暴跌至150英镑，转年跌到了100英镑以下。这对于大部分投资者来说，这无疑是灭顶之灾。
　　为什么要提这个例子？因为南海事件中的投资者的行为，正好和本书所提及的五大原则背道而驰：
　　一、理性投资，明确投资动机：不要情绪化、凭感觉地投资，要耐心、理性地投资。
　　与理性投资相对应的，投资者常犯的一类错误就是：因为感性而做出的投资决定。市场的最大危险来自投资者对现实的误解。某些投资是从听信传闻开始的，因为传闻的赚钱效应总是非常诱人的，投资者通常会从不正确的参照点出发，这就是锚定错位。好比南海事件中，投资者的狂热就是误解的产物，因为锚定错位，大部分的投资者只看到商业贸易在北美利润丰厚却并不清楚当地实际情况，天真的认为皇室的投资一定是正确的，害怕失去投资机会而迫不及待的进入市场。在群体性行为的影响下，大家盲目跟风，没有理智深入的思考。
　　心理学家丹尼尔·卡尼曼曾经提过两个思维系统：系统1——快思考，很直观；系统2——慢思考，很深入。尽管我们应该依据系统2来做出决策，然而我们简化问题来为自己提供方便的天性让我们的决策常常习惯性的来自系统1。这就会出现确认偏差。因为确认偏差的存在我们会主动回避与我们相左的观点，特别容易过度乐观，过度自信，误认为自己选的股票一定会大涨。
　　那么，要如何避免感性投资，在投资热潮中保持理智呢？
　　投资者应该培养自己独立思考的能力。当立足当下思考未来时，应该将事件对照历史，并且参考详细的数据来推导未来的可能性。要时刻保持持怀疑态度，从外部审视锚定错误，将注意力聚焦在追求股票的真实价值上。要学会逆向思考，寻找反驳的证据，寻找反驳自己观点的证据和理由，再仔细想想这些证据和理由是否有其合理性，并相反的论点是否也站得住脚，就能纠正自己的认知偏差。
　　二、聚焦于你最了解的领域：不要投资不懂的领域，要投资熟知的领域。
　　价值投资之父格雷厄姆曾说：投资是经过深入分析，在确保本金安全的前提下，收获满意的回报的活动。
　　市场上可供选择的投资标的成百上千，按照行业分类筛选也能够给投资者提供足够的投资机会。投资者应该将注意力集中于自己了解的投资标的上，至少，能够指出哪里有投资机会并解释原因：可识别、可分析并且能提供概率优势的风险才是投资者应该参与的风险。投资理解并且熟知的领域，这是投资旅途的保险栓。所谓熟知的领域，就是你能够了解能够分析的领域。南海事件中，大部分投资者是没有了解渠道的，因为南海公司的业务远在西班牙，大部分人仅仅是听说国际贸易的丰厚利润，这就是不可测的风险投资。
　　怎么判定是否＂理解＂或者＂知道＂呢？乔尔给了我们一个标准：是否了解该行业该公司的产品优势、商业模式、利润来源以及公司的内在的增长核心；是否了解业务风险、未来发展趋势、公司的利润核心要素；是否能够看到该行业的机会；是否该能够在该领域做出明智的决策。这就是乔尔说的了解你的＂能力圈＂。在能力圈内投资，这是许多投资大佬们的一致选择，而能力圈内的这些信息，在规模较小、模式简单且稳定的行业中更容易获得。
　　撰写了经济学巨著《就业、利息和货币通论》的经济学家凯恩斯，不仅是宏观经济的创始人，也是一位杰出的投资家。然而最开始初期凯恩斯的投资业绩好坏参半，而且他管理的剑桥大学国王学院的基金在20世纪20年代的累计收益是落后于英国整体市场的。和乔尔一样，凯恩斯也始于用经济走势预测股票市场的未来，也都没能保住利润。后来，凯恩斯改变了思路，他开始关注少数他非常熟悉的公司，他不再追随趋势而是买进被低估且有丰厚股息的股票。尽管起步艰难，凯恩斯在此后的二十多年里，以平均每年超越大盘的6%的超额收益击败了市场。
　　所以，投资应该自下而上的去思考，着眼于微观角度，从企业本身出发，这样不仅可以减少犯错的频率和严重程度，还能让你有更好的心态去纠正错误。
　　三、不要与不够诚实和精明的人合作，要与诚实、有能力的人合作。
　　不要将资本托付给错误的人。公司的价值取决于管理层的品质，因为如果领导层的管理能力不佳或者缺乏诚信，那就可能会变相的浪费股东的资本、造成公司资产被侵占。
　　南海事件中南海公司项目发起人对航海运输业务一窍不通，只想赚股东的前而非与股东一起赚钱。发起人通过贿赂执政者垄断投资排挤竞争者，高价发行股票转化为国债牟取暴利。还有伯纳德·麦道夫，他制造了世界上最大的庞氏骗局，使投资者损失了数十亿美元。麦道夫是业内知名人士，在事件爆发前他拥有良好的信誉和不错的名气，即使在市场表现一般的时候麦道夫基金依然有相对不错的盈利。操作失误导致亏损严重，而过度自负和贪婪导致了麦道夫的欺诈行为，他无法容忍失败，于是麦道夫不得不采用欺诈行为来保持自己的出色人设。然而投资者没有错吗？麦道夫基金的一切都笼罩着神秘的色彩，大多数客户对自己的资产情况一无所知，甚至没有账户的资产报告，他们或许心有怀疑，然而心存侥幸。
　　那么如何避免欺诈？乔尔教我们通过＂欺诈三角形＂——压力、机会和合理性——来甄别是否存在欺诈行为。舍弃那些高风险的交易：比如南海事件中，无法确认事情情况，那么就应该舍弃泡沫前的股票飙升。如果公司管理层有过犯罪记录或者欺骗投资者历史，哪怕只是感觉对方不够诚信，就应该停止合作。骗子在利益面前不会有责任感。同样应该避开过度夸张炒作的股票，因为它们通常定价过高，价格超过价值。另外我们要注意财务报表，重点关注四类问题：提前入账的销量是否能够确定；收入的真实性；有没有将成本分摊到过去或者未来；未披露的负债是否会影响到公司的发展，这些都关系这一家公司的内在价值，同时还要注意报表中的脚注，报表的脚注常常能够透露出公司想要隐藏的或者不实的信息。
　　四、赚的多不如活得久：不要投资过时的、易变的、高负债的商业模式，要投资具有强劲资产负债表的、有业绩弹性的公司。
　　在巴菲特的投资生涯中，除了拒绝投资于他不了解的领域、管理平庸的公司，他同样拒绝投资具有很强周期性且快速变化的行业以及那些价格高昂的股票。很多人落入投资陷阱中，就是因为选择了因业务模式过时、恶性竞争和过度负债而容易破产的公司。
　　伦敦商学院的三位学者汇总了美国和英国股票市场的历史统计，从1900年道2016年，他们研究了15个行业中的所有股票表现。在他们的研究中，美国市场上表现最好的依次是烟草、电气设备、化工、食品和铁路；最糟糕的是船运、纺织、钢铁、造纸、公用事业和煤炭行业。在英国表现最好的是酿酒业——美国如果没有禁酒令酿酒业应该也不差。1900年铁路行业的市值占比达到了美国股票市场总市值的63%，如今客运和物流被卡车和飞机取代大部分，然而铁路股票的表现仍然优于货运和航空公司股票。这是因为铁路具有地方垄断性。两个点之间可以选择不同航班，但通常无法选择另一条铁路。盈利能力决定投资收益，投资一家没有替代品也没有竞争者的公司一般能获得较高的回报，而且该公司的生存时间也会比较长。不过也有例外，比如电气行业。电力是一种消耗品且应用范围不断扩大，也不存在替代品，而产品在区域内都是垄断性的，该行业之所以低回报，是因为这属于公用事业公司，产品定价受到严格的管制。
　　影响行业价值的有四个要素：盈利能力或收入、生命周期、成长性、确定性。判定确定性的核心要素是人类行为的普遍惯性，比如读者的阅读和订阅习惯决定了报社的经营状况，优步的出现对出租车行业构成严重的威胁，雅芳因为销售方式的过时而表现欠佳等等。了解人类行为的普遍惯性才能明确产品销售延续的可能性，否则，当产品需求下降时公司寿命就会缩短，除非在其它方面有所突破。
　　高科技公司一般初期增长强劲，盈利能力令人震惊，可惜要么生命周期短暂，要么具有强大的不确定性。乔尔认为，以低市盈率和高现金流为基础的选股方法来挑选科技股是可行的。因为科技行业更新换代极快，竞争者动态和产品是否过时是很难把控的，乔尔更在意市场对产品的接受度，更倾向于寻找大概率向好的标的。比如低成本生产商，他们未来长远，在慢慢变成行业寡头。
　　同样的，高负债公司也是要避开的。企业失败虽然有多方面关系，但压死骆驼的最后一根稻草往往是因为负债过高。乔尔提供了两个原则作为投资选择公司时的参考：第一，期间契合原则，即公司应用净资产或长期债务来购买长期资产；第二，风险契合原则，即风险资产应匹配有风险承受能力的资金，无风险资产应匹配没有风险承受能力的资金。比如20世纪90年代末的Global Crossing公司，1997~2000年之间公司全球资产增加了50倍负债总额达到150亿美元，全球一半以上的资产负债处于高风险状态，随着产能过剩的出现公司有形资产价值萎缩，公司从未有过净收益或营收现金流，最终债务压垮公司，2002年1月，公司申请破产。
　　乔尔认为，资产的内在价值决定了公司的收入规模、成长性、企业生命周期和发展确定性。在计算公司资产价值和收益时，可以从低廉的生产成本、政治稳定、对资产价值有折价、低市盈率、很少或没有债务这五个方面来寻找有确定性的安全边际，最终选择最优的投资标的。
　　五、价值几何：不要投资爱＂讲故事＂的公司，要投资那些价格低估、有价值的公司。
　　投资者常常需要思考两个问题：接下来会发生什么、它价值几何。持续的理智的思考＂接下来会发生什么＂，会让你有可能比其它投资者领先一步。这就涉及到＂它价值几何＂。价格和价值是完全不同的概念，投机者往往并不关注公司的价值几何，价格和价值两者相等的那一刻是未知的，耐心等待是所有成熟投资者必备的素质。
　　追逐高价股，这种交易经常发生在那些具有生动故事的股票上。南海事件的泡沫已经告诉你，不要投资那些媒体大肆渲染的爱讲故事的公司：要么就跟风追涨，最终在泡沫的破灭中溃败；要么抵挡住诱惑，在正常的市场中稳健获益。乔尔一直选择的是寻找低市盈率、高质量、高成长、对长期前景有高度确定性的股票。
　　不论有怎样的投资偏好，投资者都应该理性地审视自己的动机、能力和局限性。乔尔认为，投资者要保持耐心、冷静，要不断学习尝试突破扩展自己的能力圈。投资者要独立、开放思考，要善于分析，不要随波逐流，要用纪律规范自己的投资行为。最成功的投资者倾向于用理智和归类分析的方法来思考问题，即直觉性和思维性。投资者要勇于面对失败，勇于认错，谦虚真诚的面对自己，主动剔除投资中的运气成分，随时做好应对最差情况的准备。投资者要有韧性，在投资中经历失败是很常见的事。总之，投资者要做正确的事，要有自己明确的投资准则，只有这样，才能在各种市场环境下立于不败之地。
　　在书里，乔尔还分享了他买入资产的安全标准：
　　（1）避免草率的决定。
　　（2）避免误解事实。
　　（3）避免投资于有可遇见的信用滥用风险的项目。
　　（4）避免投资于容易过时的、大宗商品化的和高杠杆的项目。
　　（5）避免投资于未来发展无法预期的项目。
　　总之，不论是什么投资之道，我们都可以参考乔尔的安全标准，通过他分享的以上五大原则来寻找安全边际，树立我们自己的投资理念，以减少投资中的遗憾，哪怕不能成为巴菲特之流，也能在市场中获得稳健的利润。
　　PS：尝试拆书稿，似乎不太成功。