四方光电深耕光学气体传感领域，政策助力破局，能否再次腾飞？

　　（报告出品方/作者： 西南证券 高宇洋 ）1 深耕光学气体传感领域，双轮驱动业绩高成长
　　1.1 引领气体传感技术迭代，双头并进开启下游新市场
　　立足非分光红外气体传感，＂两个八年＂稳步成长。公司创建于2003年，靠非分光红外气体传感器起家，2003-2011年以工业过程和环境监测气体分析仪器为主，配备热电堆红外、微流红外等光学技术，同时启动民用气体传感器产业配套，率先进入国内新风系统产业，利用高性价比优势打破该领域国际品牌的垄断格局。
　　2012-2020年发挥核心技术的杠杆撬动作用，形成气体传感器与气体分析仪器并重的＂双轮驱动＂格局，持续开拓气体传感器在汽车、家电、医疗等民生领域的应用场景，与国内外诸多客户建立合作关系。2021年，公司在科创板成功上市。
　　管理层技术背景雄厚，技术团队高层次研究人才云集。
　　公司创始人、董事长兼总经理熊友辉博士毕业于华中科技大学热能工程专业，拥有中欧国际工商学院高级工商管理硕士学位，为正高职高级工程师、国务院特殊津贴专家、湖北省突出贡献中青年专家，现任中国科学技术协会第九次全国代表大会代表、中国仪器仪表学会理事。
　　公司创始人、副总经理刘志强先生毕业于华中科技大学电工理论与新技术专业，为正高职高级工程师，是空气净化器行业联盟专家委员会技术专家。
　　股权较为集中，发挥资源优势。
　　公司实际控制人熊友辉、董宇夫妇分别通过佑辉科技、智感科技、武汉聚优、武汉盖森合计控制四方光电52.7%的股份。
　　公司两大创始人熊友辉、刘志强均毕业于华中科技大学相关理工科专业，深耕仪器仪表领域多年，而后以湖北省相关技术研究中心为依托，组建了一支 151 人的研发团队，人员背景覆盖光学、物理、材料学、自动化等专业，具备较强的理论功底及研发经验，为公司气体传感器及气体分析仪器技术开发工作蓄力。
　　四大子公司分工化布局，提升核心零部件自产率。
　　母公司四方光电主要负责气体传感器的产业化，全资子公司湖北锐意独立承担气体分析仪器中的气体传感器模组研发和生产，全资子公司嘉善四方主要负责气体流量传感器和超声波燃气表在燃气检测领域的应用，控股子公司广东风信为公司产业链上游布局，实现粉尘传感器关键零部件风扇的自产，全资子公司武汉四方汽车电子主营业务为电子元器件制造、汽车零部件及配件制造、塑料制品及金属结构制造。
　　紧抓行业成长机遇，坚持＂1+3＂发展战略。
　　＂1＂即巩固并开展公司的民用空气品质传感器、车载传感器、气体分析仪器等已有产业，＂3＂即公司计划重点拓展的智慧计量（超声波燃气表）、发动机排放（O2及 NOx 传感器）、医疗健康三大市场领域。
　　1.2 气体传感器首屈一指，气体分析仪应用广泛
　　四方光电专注气体传感器、气体分析仪器，面向下游多样化领域。公司开发了基于非分光红外、光散射探测、超声波、紫外差分吸收光谱、热导、激光拉曼等原理的气体传感技术平台，形成了气体传感器、气体分析仪器两大类产业生态、几十款不同产品，广泛应用于国内外的家电、汽车、医疗、环保、工业、能源计量等领域。
　　以传感器与分析仪为核心，丰富拓展多种品类。
　　公司气体传感器通过提升所配套终端设备或系统的气体感知能力，促进其安全、高效、智能运行，广泛用于室内、车内、室外空气品质监测以及医疗健康、安全监控等领域。
　　公司气体分析仪器产品主要包括烟气分析仪器、尾气分析仪器、煤气分析仪器、沼气分析仪器，用于环境监测、工业过程等领域。
　　销售模式以直接客户为主、贸易商销售为辅。
　　在国内市场，公司主要向直接客户销售，以区域销售为基础完善组织管理布局，大力发展大客户及核心渠道销售。
　　在国际市场，公司与海外重点客户对应的贸易商建立良好合作关系，加速实施＂国际化＂战略，加大市场技术投入，加快国际产品认证，为实现国际市场的突破打下坚实基础。
　　上游电子元器件价格下降，国产替代加速。
　　气体传感器行业的上游主要为电子元件、光学材料、探测器、贵金属材料、精密加工等行业。其中，电子元件等工业制成品行业处于高度竞争状态，厂商众多，竞争激烈，未来伴随我国电子元件技术的发展以及国内优秀企业的快速成长，电子元件的国产化替代有望加速，其价格将随着我国企业的介入呈现加速下降的趋势。
　　下游终端客户覆盖行业广泛、种类繁杂、分散度高。随着互联网与物联网的高速发展，智能家居、汽车电子、智慧医疗等智慧生活产业正处于高速发展期，显现出良好的发展前景。气体传感器行业作为其上游行业，迎来较大的发展契机。
　　公司前五大供应商合作稳定，前五大客户占比略有下降。
　　深圳鼎承为公司第一大供应商，为公司提供电子料与探测器等原材料，2020H1 占比约 18.7%，与公司的合作保持长期稳定。2020H1 公司前五大供应商采购金额合计占当期采购总额比例分别为 31.2%。
　　前五大客户方面，2017 年至 2020 上半年期间，公司向前五名客户合计销售额占当期销售总额的比例分别为 41.67%、38.75%、42.49%和 27.1%。2020 年，公司向前五名客户合计销售额占比有所下降，主要系受疫情影响，部分主要客户向公司采购占比下降。
　　1.3 营收毛利保持高位，研发投入持续加码
　　气体分析仪毛利率较高，气体传感器毛利率稳步提升。 2020 年，气体传感器和气体分 析仪器销售收入分别占公司主营业务收入的 78.3%和 20.1%，两大业务保持稳健发展。
　　毛利率方面，2020 年公司气体传感器毛利率为 43.4%，气体分析仪毛利率高达 64.5%。
　　随着公司空气品质产品和医疗健康产品品质升级进程推进，产品附加值将继续走高，毛利也有望进一步提升。
　　走出疫情影响，营收归母恢复高速增长。
　　2021 年上半年，公司 CO2 传感器及医用氧传感器销量大幅增加，带来营收快速增长。2021 上半年，公司实现营业收入 2.3 亿元，同比增长 121.3%；实现归母净利润 7395.6 万元，同比增长 216.8%。2017 年至 2020 年营业收入和归母净利润三年复合增长率分别达 43.1%和 78.4%。
　　公司控费成效显著，毛利净利稳中有升。
　　2021 年上半年，公司销售费用率、管理费用率和财务费用率均保持下降态势，分别为 6.2%、3.9%、-1.9%。公司持续推行提质增效措施，加快核心材料国产替代及自产速度。同时，受产品结构变化及产品规模化效应的叠加影响，2021 年上半年，公司实现毛利率 50.1%，产品综合毛利率持续处于较高水平。
　　公司研发投入持续加码，技术团队覆盖全面。
　　公司以湖北省气体分析仪器仪表工程技术研究中心、湖北省省级企业技术中心为依托，逐步投资组建了具有创造力的研发技术团队。
　　2020 年，公司研发人员数量达 129 人，同比增长 21.70%，人员背景覆盖物理、光学、材料 学、电子工程、工业自动化、机械设计、软件工程等专业。同时，公司研发投入持续加码。 2021 年上半年，公司研发投入 1624.2 万元，同比增长 7%。
　　2 政策助力国产气体传感器破局，下游需求场景多点开花
　　2.1 利好政策加持发展，国产替代强势发力
　　传感器是连接物理世界和数字数界的桥梁。能感受规定的被测量并按照一定规律转换成可用信号的器件或装置。
　　传感器一般包含传感单元、计算单元和接口单元。传感单元负责信号采集；计算单元则根据嵌入式软件算法，对传感单元输入的电信号进行处理，以输出具有物理意义的测量信息；最后通过接口单元与其他装置进行通信。
　　此外，根据具体应用场景的不同需要，传感器还集成其他零部件，不断延伸传统传感器的功能。
　　传感器发展借利好政策之东风扶摇直上。
　　传感器作为我国＂强基工程＂的核心关键部件之一，是实现工业转型升级、提高产品质量和可靠性的重要组成部分。气体传感器是传感器领域的重要组成部分，在工业节能、环境监测、智慧家居、医疗健康等各方面都有广泛应用。
　　国家在大气污染治理、工业转型升级、物联网及人工智能、健康中国行动等多方面鼓励性政 策的推出，为公司发展营造了良好的市场环境。
　　2016 年以来，我国传感器市场增速持续高于全球水平。
　　全球传感器行业市场规模保持稳步提升，市场规模自 2014 年的 1260 亿美元增长至 2019 年的 2265 亿美元，年复合增长率达 12.4%。
　　我国传感器行业市场规模自 2014 年的 982.6 亿元增长至 2019 年的 2188.8 亿元，年复合增长率高达 17.4%，预计 2021 年将以 17.6%的增速增长至 2951.8 亿元，相关产业链有望持续获益。
　　全球气体传感器规模持续增长。
　　2020 年，全球气体传感器总体规模为 12 亿美元，预计到 2026 年将达到 22 亿美元的收入，复合年增长率为 10.9%。
　　国际上气体传感器企业主要集中在美国、日本和欧洲等地，主要包括城市技术(City Technology)、费加罗(Figaro)、安费诺(Amphenol)，旗下拥有 SGX（Sensortech Advanced Sensor)、博世(Bosch)等。
　　这些企业拥有丰富的产品线，且具有各自擅长的技术领域，享有较高市场声誉，占据中高端市场较大份额。
　　国内气体传感器企业主要有汉威科技、攀藤科技等。
　　2.2 多技术路径并行发展，高精度光学技术传感器占比扩大
　　（1）光学式气体传感器
　　光学式气体传感器基于光学原理进行气体测量的传感器。非分光红外气体传感器基于朗伯比尔定律，通过探测器对某些频率红外线吸收量的测量，结合相应的算法得出气体的浓度。
　　当含有颗粒的空气从传感器的采样口吸入后，尘埃粒子在光敏感区受光照射，散射出与粒子 大小成一定比例的光脉冲信号，光脉冲信号再进一步转换为相应的电脉冲信号后被放大，通 过对检测周期内电脉冲的计数，最终得到采样空气的粒子个数（pcs/L）和质量浓度（μg/m3）。
　　光学式气体传感器具有高精度、抗干扰、稳定性强等特点。
　　由于运用红外、光散射等光学原理的气体传感器出现及应用时间较晚、难度较大、价格较高，目前市场份额占比相对不高。但因其具有测量精度高、抗干扰能力强、寿命长、稳定性好的优点，适合于检测 CO2、HC、NOx、SO2 等气体及粉尘。
　　（2）电化学式气体传感器
　　电化学气体传感器是基于氧化还原反应原理进行气体测量的传感器。电化学气体传感器是通过把测量气体在电极处氧化或还原而测得电流数值，通过检测不同状态下的电流来检测气体浓度，主要可分为原电池式、可控电位电解式、电量式和离子电极式四种类型。
　　以往电化学气体传感器需要使用比较昂贵的金属作为催化剂，且使用寿命有限，一般不超过两年。
　　近年来可印刷的长寿命电化学气体传感器问世，具备更小体积和更长寿命。电化学技术传感器具有低功耗、高灵敏度的特点。电化学技术相较于光学技术而言，开发时间较早、技术成熟度高，具备较为全面的技术和产品。
　　电化学气体传感器具有体积小、功耗低、灵敏度高的优点，但同时存在易受干扰、寿命较短、长期稳定性不佳的问题。
　　（3）半导体式气体传感器
　　半导体气体传感器是利用半导体阻值改变来检验气体的传感器。
　　半导体气体传感器按照物理性质的变化，可分为电阻型和非电阻型两种。
　　电阻型半导体气体传感器是利用半导体接触气体时其阻值的改变来检测气体的成分或浓度；非电阻型半导体气体传感器则是根据对气体的吸附和反应，使半导体的某些特性发生变化对气体进行直接或间接检测。
　　半导体技术传感器具有成本低、技术门槛低、适用面广的特点。随着厚膜印刷、MEMS等工艺的推广，半导体气体传感器实现了小型化、低功耗和大批量制造，产品一致性得到很大提高。
　　半导体气体传感器成本低廉、制造简单、适用面广，但同时也存在易受背景气体和温度干扰、对气体的选择性差、稳定性较差、功耗较高等问题。
　　气体传感器的不同技术路线决定了其不同的适用领域。
　　不同种类的气体传感器广泛应用于家用、工业、医疗等等不同行业，按照不同气体传感器的工作原理、特点和主要适用领域可以总结出以下表格。
　　不同技术路线的气体传感器有望并行发展，光学技术传感器市场份额不断上升。
　　气体传感器新技术发展呈现多功能集成化、网络化、微型化、智能化的趋势，这提升了气体传感器的复杂性，以往单功能的气体传感器逐渐被复合型传感器取代。
　　同时，由于对于高精度测量的需求不断增加，光学传感器成本不断下降，光学传感器市场份额占不不断走高。
　　根据市场咨询公司 Mordor Intelligence统计及预测，2018-2020年红外技术的市场份额逐年提升，2018 年至 2020 年市场占比分别为 23.5%、23.8%及 24.1%。
　　3 核心技术平台撬动发展，光学气传龙头再腾飞
　　3.1 新风系统需求增加，车载应用合作加深
　　四方光电气体传感器产品覆盖广泛。主要包括空气品质气体传感器、医疗健康气体传感器、安全监控气体传感器和智慧计量气体传感器，广泛用于室内、车内、室外空气品质监测以及医疗健康、安全监控等领域。随着下游市场需求不断涌现，公司产品种类持续拓展。
　　气体传感器产能逐年增加。
　　2018年，气体传感器产能利用率较低，主要系公司根据未来下游市场需求及自身成长性情况新增产能配置，产能设计预留部分空间。
　　2019年，随着下游市场需求增长及气体传感器生产规模扩大，产能利用率有所提升。
　　气体传感器产销率逐年上升。
　　2017年公司产销率较低，主要因公司基于对市场及客户需求的研判，针对粉尘传感器提前备货。
　　2018-2019年，公司气体传感器产销率逐年提高，至2019年已达94.23%。
　　气体传感器单价趋于稳定。
　　在各类气体传感器中，气体传感器模块及控制器的平均单价最高，系将产品功能由单一检测对象升级为可同时检测多种气体的集成化模组产品；粉尘传感器的单价最低，是因为高性价比的 LED 粉尘传感器优势进一步凸显，销量大幅增长，拉低了粉尘传感器的整体售价水平。各类型传感器价格均呈现下降趋势，直至趋于稳定。
　　（1）室内空气品质传感器
　　新风系统销量复合增速30.2%，市场规模持续扩张。根据奥维云网统计数据，新风系统 2017-2019 年相关销售数量分别为86万台、106万台、146万台，中商产业研究院测算 2020 年新风系统销售数量将达到189.8万台，复合增长率超过30%。按照此增速计算，未来五 年内新风系统年市场规模或将突破500万台。
　　气体传感器应用范围不断扩展。
　　室内空气品质检测对象不仅限于粉尘、二氧化碳，还拓展至甲醛、VOC、氨气、氡等，产品功能也由单一检测对象升级为可同时检测多种气体的集成化产品。
　　同时，气体传感器亦逐渐运用于其他家电品类，如吸尘器、扫地机、壁挂炉、油烟机等。
　　（2）车内空气品质传感器
　　车用空气传感器下沉，带来需求新增量。车内空气质量管理系统从最初的中高端车型逐渐覆盖至更广阔车型范围，由此带来气体传感器在汽车领域的新增需求。
　　新近出现的应用场景是针对车外气体检测，即当车外气体传感器检测到外部环境中的污染物之时，便反馈相关信息并指导关闭通风系统。
　　在这一场景中， MOX 传感器具有体积小、功耗低、灵敏度高、成本低等优点，已成为车内空气品质检测领域及智能家居、消费电子等成本敏感领域的首选技术。
　　公司与众多车厂形成战略合作关系。
　　公司于2017年通过 IATF16949 汽车质量管理体系认证。公司目前已经成为一汽股份、宝沃汽车、合众汽车等整车厂的一级供应商，并与法雷奥、马勒等国际著名汽车空调厂商建立合作关系。
　　通过与优势企业战略合作，公司目前已经进入一汽大众、东风汽车、长城汽车、吉利汽车、奇瑞汽车、车和家等整车厂的供应商体系。
　　（3）室外空气质量传感器
　　空气品质气体传感器下游应用终端种类不断拓展。公司于 2019 年成功研制并推广室外空气品质粉尘传感器，用于扬尘网格化监测设备。
　　凭借自动粒子识别技术，上述粉尘传感器可自主识别所处具体环境中的主要污染物种类，实现 PM1.0、PM2.5、PM10 多通道输出，准确反映当前区域的污染状况，已配套于国内外扬尘网格化监测设备厂商的终端产品。
　　预计未来期间气体传感器在空气品质监测领域的市场需求将保持稳定增长。
　　（4）医疗健康气体传感器
　　运用于医疗健康领域的气体传感器种类繁多。主要包括氧气传感器、CO2 气体传感器、NOx 气体传感器以及流量传感器等，应用于制氧机、呼吸机、麻醉机、监护仪、肺功能检查仪等生命信息与支持类医疗器械，以及心肺功能运动试验等新型诊疗场景。
　　下游推动医疗健康传感器蓬勃发展。我国制氧机与呼吸机市场规模均呈现上升趋势，2020 年我国制氧机需求量大约为 196 万台，同比增长 34.9%。呼吸机市场方面，家用呼吸机相对于医用呼吸机的需求量更大，而医用呼吸机单个价值量相对更高。
　　2020年受疫情影响，呼吸机整体出货量较高。公司主要产品为氧气传感器和肺功能检查仪，与国内多家制氧机厂商保持长期合作，每年持续供应制氧机用氧气传感器。
　　同时，公司已成功向多家医用呼吸机生产厂商提供配套呼吸机的氧气传感器。
　　随着肺功能仪检测及肺功能康复训练仪器的普及，公司的技术储备和产品经验协助公司抢占市场机遇、取得市场突破。
　　3.2 积极响应政策导向，气体分析仪器持续发力
　　气体分析仪器整体性能提升，满足更严格标准要求及更多应用场景。
　　气体分析仪器是指能够测量并输出混合气体中不同气体成分浓度的仪器，根据应用需要，还可同时提供温度、压力、流量等信息。公司气体分析仪器产品主要包括烟气分析仪器、尾气分析仪器、煤气分析仪器、沼气分析仪器，用于环境监测、工业过程等领域。
　　根据行业特点以及客户需求，公司提供从气体分析传感器模组、气体分析仪到气体分析系统的不同形态产品。
　　2017-2018年公司气体分析仪器产销率较低，主要系公司为及时保证下游客户需求和考虑市场发展前景，采取积极备货策略。
　　2019年，因尾气传感器模组、尾气分析仪销量大幅增长，公司进一步加大备货。
　　光学尾气分析仪提价显著，工业过程气体分析仪单价下降。
　　2019 年我国机动车尾气排放检测新政的全面实施使得公司光学尾气传感器优势得以显现，尾气分析仪销量高达 8355 台，因机动车检测站存量设备更新需求已于 2019 年集中释放，2020 年上半年尾气分析仪销量较 2019 年全年呈明显下降趋势，仅为 855 台，但平均单价较上年上升 77.68%，达到了 1.14 万元/台，主要系 2020 年上半年销售的为多组分新型尾气分析仪，包含多个尾气传感器模组且具有更大的附加值，售价较单台尾气传感器模组更高。
　　工业过程分析仪从 2019 年 4.1 万元/台的单价下降到 2020 年上半年 3.2 万元/台，单价下降的原因主要为公司维护核心客户所采取的主动降价策略及客户定制检测组分的减少而导致。
　　政策驱使尾气分析仪放量，第一大客户增长显著。
　　2019 年，气体分析仪器前五大客户 新增佛山翰创、云网科技和成都成保，因机动车尾气检测新政实施，从事机动车环保及安全 监测的制造厂商佛山翰创向公司采购规模增加，成为第一大客户，占该产品营收比例的 46%， 较上一年第一大客户上升 32.75 个百分点。
　　2020 年 1-6 月，气体分析仪器前五大客户新增河南万国和 Phuoc Dat Environment Technology Company Limited，其中，从事机动车检测设备的第一大客户河南万国主要为公司实现尾气分析仪产品的量产销售。
　　（1）环境监测：尾气、烟气分析仪稳抓政策升级契机，尾气分析仪迎来景气期。
　　公司把握 2018 年机动车尾气氮氧化物排 放检测的新政出台、结合早期已具备的热电堆红外气体传感技术，已可自主生产并销售适用 于新政的尾气分析仪。除机动车外，非道路移动机械种类繁多、应用领域广阔，主要包括工 程机械、农业机械等。
　　随着 2020 年非道路机械国四标准及重型车国六标准在各地陆续实施，非道路移动机械排放气体分析仪、发动机便携排放检测系统市场需求将迎来新一轮增量。
　　未来，随着完整 I/M 制度在全国范围内推广，预计机动车修理厂的数量将相应增加，为机动车尾气分析仪器带来增量市场需求。
　　机动车保有量是带动尾气分析仪器行业发展的先行指标。
　　随着我国经济持续发展和居民 可支配收入增加，机动车保有量呈现逐年稳增态势，截至 2021 年上半年，我国机动车保有 量已达 3.84 亿辆，其中汽车保有量 2.92 亿辆，未来伴随机动车保有量不断增加，机动车尾 气排放将对大气环境造成严重污染，政府对其排放限值标准及检测技术手段也将进一步加严， 由此带动机动车尾气检测设备发展。 汽车后端市场发展滞后汽车保有量增长，潜在检测需求有待开发。
　　据统计，目前我国机 动车检测站超过 1.5 万家。根据新政要求升级的实施时间，以光学技术配置的检测站设备需 求于 2019-2020 年陆续释放。
　　现阶段我国机动车检测站数量较发达国家相比缺口较大，截至 2019 年末我国机动车保有量达 3.48 亿辆，每万辆汽车拥有的检测站为 0.43 个。
　　按照发达国 家的平均配比水平 2.5 个/万辆汽车计算，机动车检测站需求量接近 8.7 万家。随着检测站数 量的增加，尾气分析仪器的市场需求也将持续扩大。
　　烟尘烟气设备是大气环境监测系统的重要组成部分。
　　《打赢蓝天保卫战三年行动计划》明确将烟气在线监测数据作为执法依据，持续推进工业污染源全面达标排放，同时，国际海事组织颁布＂限硫令＂，要求国际航行船舶如选择使用非低硫燃油，应额外安装减排装置及检测设备，进一步打开了烟气分析仪器的市场空间。
　　根据《环境监测设备发展现状及环境监 测产品前景分析》，2019 年我国各类环境监测产品共计销售 8.6 万台，其中烟尘烟气检测设 备占比 32%，销量达到 2.5 万台，仅次于水质设备。
　　高性价比定制化烟气分析仪器，获得市场竞争优势地位。
　　公司已掌握具有自主知识产权 的微流红外核心传感技术，具备微流量传感器及红外探测器的制备能力，通过隔半气室设计 可有效提高测量精度。
　　此外，公司亦具备紫外差分吸收光谱技术，使用自主生产的紫外光谱 仪及紫外吸收池。
　　公司同时具备微流红外、紫外技术，可满足低量程和超低量程烟气检测要 求，在烟气分析仪器配套市场的份额逐渐增加。
　　（2）工业过程：煤气、沼气分析仪
　　突破高端气体分析仪技术壁垒，有效补充气相色谱、质谱分析仪器。公司牵头实施了国 家重大科学仪器设备开发专项＂激光拉曼光谱气体分析仪的研发与应用＂项目，形成了包括光 路及光谱分析、拉曼信号增强等技术，解决了外部因素波动对测量精度的影响问题，可同时 对多种气体进行在线和实时检测，共获授 10 项发明专利，主要定位为石油天然气、页岩气、 大型煤化工重点领域。
　　多种技术分别测量各组分气体的组合仪器应运而生。公司红外煤气分析仪可同时测量六 组分气体浓度且无交叉干扰，已广泛用于工业煤气测量及高校、科研院所各种煤气成分和热 值分析。该项核心技术已获得国内发明专利，于 2018 年、2020 年分别获得美国、欧洲专利 授权。
　　2018 年以来，随着下游冶金、煤化工等行业陆续回归正常有序发展，公司煤气分析 仪产品取得良好的市场反馈。同时，公司亦发挥在沼气浓度和流量检测领域的长期技术积累 和产品开发经验，市场认可度不断提高。
　　3.3 完整技术平台服务优质客户，募投项目扩产助力业绩腾飞
　　光学气体传感器技术壁垒高、应用场景复杂，综合解决方案要求高。
　　气体传感器和气体分析仪器行业主要面临关键材料和核心部件门槛、制造工艺门槛、技术体系和集成能力门槛、成本控制技术门槛等四个主要行业门槛。
　　针对不同的应用场景，没有一种气体传感器和分析仪器技术可以适合所有环节，并且仪器中的一些关键元件、敏感材料外购成本依然较高。
　　气 体传感器厂商只有具备多种传感技术储备并能够为客户提供综合解决方案，才能在当前竞争 环境中快速占领市场并进一步开拓业务领域。
　　借助完整技术平台的杠杆作用，提供多应用领域的综合解决方案。
　　根据国际分析机构 Yole 的报告显示，公司为中国气体与颗粒物传感器市场主要参与者，具有 MOS/MEMS、红 外、电化学、光散射等技术，是国内仅有的三家全面掌握上述技术的企业之一。
　　公司拥有包 括非分光红外（NDIR）、光散射探测（LSD）、超声波（Ultrasonic）、紫外差分吸收光谱 （UV-DOAS）、热导（TCD）、激光拉曼（LRD）在内的技术积累，构建了较为完整且定位 高端的气体传感技术体系，尤以光学技术最为突出。通过上述技术平台，公司能够凭借一项 技术或多项技术的组合进入到诸多终端市场和具体应用领域，从而最大或提升研发投入的产 业转化效率和经济价值。
　　例如，公司基于光散射技术形成的粉尘传感器产品从室内空气净化家电市场延伸至汽车、室外扬尘监测领域，超声波技术亦相继形成氧气传感器、沼气流量计、超声波燃气表等产品，非分光红外气体传感技术更是推动公司在 CO2气体传感器以及烟气、尾气、煤气、沼气分析仪器领域形成竞争优势。
　　自产占比不断提高，供应链自主可控。
　　2019 年公司已小批量自产激光管模组（激光粉 尘传感器所用光源）、风扇。此外，公司自行设计所采购气室的内部结构及所采购 PCB 的 电路结构，嵌入式软件均为公司自行设计开发。
　　2020 年，公司激光管自产占比已达 50.1%， 同比增长 42.8 %，风扇自产占比已达 37.6%，同比增长 34.4%。
　　完整技术平台和＂一站式采购＂优势为公司带来稳定的下游大客户。
　　公司气体传感器已 配套于美的、格力、海尔、海信、小米、TCL、莱克电气、鱼跃医疗、飞利浦、大金、松下、 一汽大众、一汽红旗、法雷奥、马勒、德国博世等国内外知名品牌的终端产品。2020 年， 公司新增 3 家车企定点项目，并计划于 2021 年度实现量产。
　　公司募投项目稳步推进，保证未来产能充足及技术领先。
　　公司募投资金主要用于现有产 品产能的扩建以及新产业的布局，将逐步启动气体传感器与气体分析仪器产线建设项目、新 建年产 300 万支超声波气体传感器与 100 万支配套仪器仪表生产项目、智能气体传感器研 发基地建设项目、营销网络与信息化管理平台建设项目。
　　公司募投项目均预计在2022-2023年进入试运行阶段。
　　其中，气体传感器与气体分析仪 器产线建设项目实施后，将形成年产 1347 万只气体传感器及 6300 台气体分析仪器的生产 能力；超声波气体传感器与支配套仪器仪表生产项目建成后，将形成年产 300 万只超声波气 体传感器及 100 万只超声波燃气表的产能。
　　超声波气体传感器应用于智慧计量和医疗健康领域，有望成为全新业绩增长点。
　　超声波 气体传感器具有精度高、抗污染性能好、体积小等优点，逐渐成为高精度气体流量计量的可 靠选择。
　　公司将依托在超声波流量传感领域超过 10 年的持续探索和积累，加快开发民用及工商业用超声波燃气表和配套于制氧机、呼吸机、心肺测试系统的氧气传感器。
　　公司超声波气体传感器项目目前已建立起产品生产和质控体系，完成了产品的前期研究和认证工作，已经具备了一定的市场基础。
　　4 盈利预测与估值
　　4.1 盈利预测
　　关键假设：
　　1）销量假设：
　　基于下游新风系统和空气净化器的需求增长，以及公司募投超声波传感器带来新的业绩增量，我们预计公司气体传感器 2021 至 2023 年的销量复合增速为 51.6%。
　　同时，随着尾气排放的政策要求提升，尾气分析仪等产品也有望进一步放量，预计未来三年 气体分析仪的销量复合增速为 47.5%。
　　2）单价假设：
　　参考传感器历史价格情况，成熟产品的价格历年都会有一定幅度的下降，我们假设公司气体传感器2021至2023年的复合增速为-2.3%。
　　而在气体分析仪方面，受到公司产品结构优化和新产品推出的影响，预计未来三年的复合增速为1.6%。
　　3）毛利率假设：
　　随着传感器行业国产替代的加速推进，公司在核心零部件领域自研率也有望逐步提升，而核心零部件的自研自产也将有利于公司毛利率的提升。
　　因此，我们预计2021年至2023年公司气体传感器产品的综合毛利率维持49%，公司气体分析仪产品的综合毛利率维持68%。基于以上假设，我们预测公司2021-2023年分业务收入成本如下表：
　　4.2 相对估值
　　我们选取传感器行业中的四家主流公司，2021年四家公司平均PE为60倍。气体传感器行业高速增长，公司利用核心技术撬动下游多样化应用领域，我们预计未来三年公司营收复合增长率为58.8%，业绩复合增长率为65.2%，显著优于行业。我们给予公司2021年65倍PE，目标价161.2元。
　　5 风险提示
　　上游芯片缺货和原材料价格上涨风险；下游需求增长不及预期风险；新产品研发和推广不及预期风险。
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