文/张云 健君
编者按
日前，南京银行旗下鑫元基金子公司，鑫沅资产管理有限公司由于一对多设立资金池，遭上海证监局处罚。原来，银行系也不安全。今年以来，因为资金池的问题，已有宝盈基金、民生加银资产管理有限公司等13家机构遭遇业务暂停、责令改正或增加内部合规检查次数等行政监管措施。那么，什么是资金池，监管机构如何认定非法资金池，本文通过五个案例给你讲的清清楚楚。
一、何为资金池
监管部门并未对资金池进行明确的界定，但在银行业，作为与生俱来的业务属性，资金池业务是银行金融机构自营业务的重要组成部分。银行自身负债端以存款、同业融资为主，银行内部能够沉淀相当的资金形成资金池，资产端投资范围内能够配置。可以说，只要符合监管部门设定的流动性指标和国家相关法律法规，银行天生就是一个大资金池。
（一）银行业中的监管
2013年，中国银监会发布了《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》（“8号文”），要求商业银行应实现“每个理财产品与所投资资产（标的物）的对应，做到每个产品单独管理、建账和核算”。这一规定主要系针对当时较为流行的“多对多”银行理财资金池。
在这之后，国务院办公厅发布了《关于加强影子银行监管有关问题的通知》（“107号文”），明确银行不得开展理财资金池业务，信托公司不得开展非标理财资金池等业务。2014年中国银监会发布了《关于完善银行理财业务组织管理体系有关事项的通知》（“35号文”），进一步要求银行理财产品之间相互隔离，同年，中国银监会发布了《关于信托公司风险监管的指导意见》（“99号文”），明确信托公司不得开展非标理财资金池业务。但是107号文、8号文、99号文与35号文均未对资金池进行明确定义。
银行业监管层面对资金池比较明确的定义来自于《关于99号文的执行细则》（但这一细则仅于公开渠道查询获得，无官方公布文件），即非标准化理财资金池业务是指“信托资金投资于资本市场、银行间市场以外没有公开市价、流动性较差的金融产品和工具，从而导致资金来源和资金运用不能一一对应、资金来源和资金运用的期限不匹配(短期资金长期运用，期限错配)的业务”。
排除非标资产与标准资产等差异，资金池的主要特征为“资金来源和资金运用不能一一对应、资金来源和资金运用的期限不匹配”。另外，信托监管仅禁止非标资金池，但允许标准化资金池。
（二）资产管理行业中的监管
基金业协会于《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》中明确规定，证券期货经营机构不得开展或参与具有“资金池”性质的私募资产管理业务，资产管理计划不得存在以下情形或者投资存在以下情形的其他资产管理产品：
2、资产管理计划在整个运作过程中未有合理估值的约定，且未按照资产管理合同约定向投资者进行充分适当的信息披露；
3、资产管理计划未单独建账、独立核算，未单独编制估值表；
4、资产管理计划在开放申购、赎回或滚动发行时未按照规定进行合理估值，脱离对应标的资产的实际收益率进行分离定价；
5、资产管理计划未进行实际投资或者投资于非标资产，仅以后期投资者的投资资金向前期投资者兑付投资本金和收益；
6、资产管理计划所投资产发生不能按时收回投资本金和收益情形的，资产管理计划通过开放参与、退出或滚动发行的方式由后期投资者承担此类风险，但管理人进行充分信息披露及风险揭示且机构投资者书面同意的除外。
2016年5月5日，基金业协会发布了《证券投资基金行业严禁开展资金池业务》，并公布了对中信信诚的《纪律处分决定书》，根据该《纪律处分决定书》，中信信诚涉嫌资金池的资产管理计划主要具有以下特征：
1、资金来源与资产运用的流动性无法匹配。现金管理计划每日开放，短期理财计划每月或每季度开放，但是投资标的的非标专项计划存续期都在一年以上。
2、未能进行合理估值，未按照中国证监会《关于进一步规范证券投资基金估值业务的指导意见》（证监会公告[2008]38号）的规定，合理确定投资品种的公允价值；
3、未能进行充分信息披露。中信信诚未向投资者披露内部交易模式，未向投资者披露非标专项计划的有关情况；
4、存在不同资产管理计划混同运作。2014年8月13日至9月23日，应当分别备案的两个不同的资产管理计划以1期和2期的名义在稳健收益3号同时存在。
综上，结合银监会、证监会等机构所颁布的相关规定和相关案例可以看出，资金池业务一般包含以下几个主要特征：集合运作、期限错配、分离定价。
二、资金池业务的认定标准
根据监管法规和对资金池业务的监管实践，结合违规资金池业务的特征，可以看出监管部门在认定是否属于资金池时，主要参照以下标准：
（一）期限错配
在证监会26号文的通知中认为，资金池产品的典型特点就是期限错配。期限错配是指资产管理计划定期或不定期（如3个月、6个月）进行滚动发行或开放，资金投向存续期比较长（如3年、10年）的标的（如信托计划、资产管理计划、有限合伙份额等），投资者的投资期限与投资标的的存续期限、约定退出期限存在错配，且资金来源与项目投向无法一一对应。
理论上，对于滚动发行募集短期资金投资于长期投资项目的（长拆短），如果每笔资金的投资都能确保资金与项目一一对应，可以不视为资金池。但是在目前监管环境下，任何“长拆短”的期限错配都存在被认定为违规的可能，除了确保资金与项目一一对应以外，还必须特别注意前一期兑付的本金、收益应当完全来自融资方还本付息或投资产生的现金流，而不是后一期投资者的参与资金。
实务案例
从基金业协会对中信信诚的处罚中可以看出，中信信诚在2014年8月至2015年6月期间，曾利用现金管理计划、短期理财计划、非标专项计划三类资管计划开放期不同的特性进行期限错配。现金管理计划每日开放，短期理财计划每月开放或者每季度开放，但是投资标的非标专项计划存续期都在一年以上。
为了应对开放需要，现金管理计划和短期理财计划对非标专项计划进行内部交易，短期理财计划滚动发行，从而互相拆借流动性，即当某只短期理财计划进入开放期时，其持有的非标专项计划会转让给其他不在开放期的短期理财计划和每日开放的现金管理计划，待开放期结束后再认购其他进入开放期的短期理财计划转让的非标专项计划，或认购其他非标专项计划。这种操作方式实质上就是“期限错配”、“长拆短”。
实务案例
某私募基金产品原交易结构中是通过设立投资基金（“主基金”）通过委托贷款向目标公司发放贷款，委托贷款期限为3年。基金层面，将募集一系列支线基金投资于主基金，各只支线基金的期限为1年，前一支支线基金到期前，募集下一支支线基金认购主基金份额，然后前一支支线基金通过赎回本金和收益分配退出，以此类推，最终实现主基金期满退出。
以上操作架构中，虽然主基金享有对目标公司3年期的债权，但是支线基金层面1年期赎回退出时的确存在借新还旧及期限错配的嫌疑。基于此，该私募基金产品对原交易架构进行了调整，主基金期限设置为1年，到期后再考量是否发新一期基金。
（二）混同运作
对于混同运作而言，一是不同资产管理计划进行混同运作，资金与资产无法明确对应。例如多个资产管理计划交叉投资于多个标的资产的情形，即“资金池”对接“资产池”。二是资产管理计划未单独建账、独立核算，多个资产管理计划合并编制一张资产负债表或估值表；例如单一资产管理计划下分成若干“子账户”，虽然每个子账户的投资都能确保资金与项目一一对应，但共用一张财务报表，未单独建账核算。
实务案例
例如中信信诚的上述资产管理计划存在不同资产管理计划混同运作。2014年8月13日至9月23日，应当分别备案的两个不同的资产管理计划以1期和2期的名义在稳健3号同时存在。中信信诚管理的其他非标专项计划也存在上述混同问题。
实务案例
银监会网站在2016年1月29日披露信息显示，2015年12月7日，平安信托因“资金池业务投向不合规”，被深圳银监局处以980万元罚款；2016年1月22日，平安信托因“将信托财产的部分收益确认为子公司收入、账户管理存在严重缺陷”，再次被深圳银监局处以1650万元罚款。
信托财产与信托公司固有财产，要独立核算，进行分别管理，分别记账。信托财产的收益，应该分配给受益人。信托公司作为受托人，收取的是管理信托财产的佣金等。平安信托资金池业务投向不合规主要是日聚金系列产品投向存在问题，监管要求信托公司不能做非标理财资金池，但此前日聚金系列产品投向除了标准化产品外，还有下属子公司承诺回购的信托收益权及其他低风险信托产品等。
此外，平安信托的部分产品投向上也有不合规之处，以平安信托日聚金跨市场基金1号集合资金信托计划（“日聚金1号”）为例，产品特征为每个工作日开放认购，当天起息，资金投向于银行存款、货币市场基金、债券基金、银行间债券以及低风险的固定收益类产品，投资起点500万元，投资期限1、2、3、4、6个月不等，预期年化收益率为3.5%-6%。但是，日聚金1号通过参与打新优先级，投到股市。wind数据显示，2015年“打新”获配机构名单中，就有日聚金1号。由于是开放式的产品，其流动性风险不言而喻。
（三）分离定价
分离定价是指资产管理计划在开放参与、退出或滚动发行时未进行合理估值，脱离对应资产的实际收益率、净值进行分离定价；例如资产管理计划投资于非标资产后，虽然发生了投资损益但未进行估值，之后资产管理计划开放，管理人自行确定以单位份额净值1元接受投资者参与，造成实际价值与人为定价的背离。
对于投资标准化证券的资产管理计划产品，如果能够进行公允估值，投资者按照净值参与、退出，且退出资金没有得到任何本金和收益保证，则不属于资金池。
实务案例
中信信诚的上述资产管理计划未能进行合理估值。现金管理计划在投资范围不符合货币基金有关规定的情况下，不得使用货币基金的估值方法。
短期理财计划不得对非标专项计划简单采用摊余成本法进行估值，脱离对应资产的实际收益率进行分离定价，应当参照中国证监会《关于进一步规范证券投资基金估值业务的指导意见》（证监会公告[2008]38号）的规定，合理确定投资品种的公允价值。
（四）信息披露
资产管理公司应当对资产管理计划的各项信息进行充分的信息披露，披露内容应至少包括资产管理计划的期限、投资具体项目信息、交易模式、关联交易情况、收益情况、估值和定价的依据及方法、账户核算、单独管理的情况等等。
实务案例
中信信诚的签署述资产管理计划未能进行充分信息披露。中信信诚未向投资者披露内部交易模式，未向投资者披露非标专项计划的有关情况。投资者投资决策的主要依据是中信信诚提供的现金管理计划和短期理财计划的收益率水平以及中信信诚的信用状况。在此情况下，投资者极易形成“刚性兑付”预期。
（五）例外情形
1、例外情形一：风险处置
根据《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》，资产管理计划所投资资产发生不能按时收回投资本金和收益情形的，资产管理计划通过开放参与、退出或滚动发行的方式由后期投资者承担此类风险，但管理人进行充分信息披露及风险揭示的，可以不认定为资金池。
这种情形为管理人的项目风险处置明确了一条可行路径，但是管理人应特别注意，信息披露和风险揭示务必做充分，须让投资者明确了解、认可其委托资金最终用于投资已发生风险预警或风险事件的项目，如果募集时已有具体的风险处置计划，也应一并向投资者充分披露。
2、例外情形二：先募后投
实践中存在这类情形：资产管理计划募集时尚未确定具体投资项目，成立后再由管理人筛选投资项目并运用委托财产，而且资产管理计划运作期设有开放期。
如果该资产管理计划确实是采用了多样化的组合投资策略，而且可以准确估值，并按照估值开放参与、退出，那么就满足了基本的合规性要求。但该种情形要特别注意：一是要确保估值方法的合理性、公允性，不能变相包装为按固定收益退出；二是要确保所投资资产确实属于组合投资标的，不能实际投向少量长期限、非标资产，实际上又构成期限错配；三是在募集时资产管理合同中应当明确约定标的筛选原则、投资策略等事项。
三、风险提示
违规开展资金池业务违背资产管理业务本质，极易形成投资者刚性兑付预期，滑向庞氏骗局，金融风险潜藏期长，一旦爆发，就会给投资者造成重大损失。此次针对中信信诚的处罚再一次引起了行业对资金池的关注，也是对行业内的一种警示。
一直以来，P2P行业都是资金池的“重灾区”，很多“问题平台”都是因为从事资金池的业务模式而纷纷倒闭、跑路，给投资者带来了重大损失。而监管部门近期动作频繁、重拳出击资产管理行业，加大资金池业务的清查和处理力度，也反映出了监管政策的不断收紧。
对于私募资产管理机构而言，募集行为应严格依照《私募投资基金募集行为管理办法》开展，不盲目迎合客户，承诺不切实际的收益和快速赎回机制；避免违规的“借新还旧”、“短募长投”；在产品开放购买、申购和赎回时按照产品类型的不同进行合理的估值和定价，不同的产品之间应当独立核算。此外，信息披露也是最基础的工作，《私募投资基金信息披露管理办法》对私募基金行业信息披露提出了基本要求，值得私募管理机构时刻关注。
总而言之，私募资产管理机构不能抛弃法律合规和风险意识，坚持不从事资金池相关业务，不能因为盲目的追求短期利益而给自身的发展带来损害。应当做到的是“守住底线，不越边界”：
底线
越界表现
1:
1)先筹资金、后定标的(有限合伙LP份额及集合信托); 2)在销售环节无法披露具体投资标的; 3)期限错配、短募长投; 4)分期募集,集合运作,各期产品无固定期限; 5)投向非标资产,非标资产由劣后级受益人筛选组合。
2:
产品之间应当进行独立核算
1)不同产品未单独建账; 2)多个产品合并编制一张资产负债表或估值表。
3:
资产管理产品在开放申购、赎回或滚动发行时应进行合理估值,不得脱离对应资产的实际收益率进行分离定价
1)各期产品风险收益不匹配; 2)产品净值按照投资标的预期收益率进行估值,后期投资者承担较大风险; 3)实际收益率与资产收益分离。
附：
1、基金业协会相关案例示例
2015年3月27日，中国证券投资基金业协会（“基金业协会”）在北京友谊宾馆举办第二期资产管理机构风险管理培训班的培训中，基金业协会资管产品部主任陈春艳博士就“八条底线”禁止行为细则（2015年版）进行了解读，并就第七条资金池业务禁止行为规定例举了以下情况：
a) 某基金子公司产品存在类资金池产品特征：一是先筹资金、后定标的，先后投资有限合伙LP份额及集合信托，在销售环节无法披露具体投资标的；二是期限错配、短募长投。每3个月定期开放，但投资标的存续期大多在半年到三年间。如有限合伙最终投向房地产项目，项目期限较长；三是各期产品风险收益不匹配。产品净值按照投资标的预期收益率进行估值，后期投资者承担较大风险。
b) 某基金子公司产品设立1-9号产品，通过子产品募集资金，均投向母产品优先级份额，劣后级份额由银行控股公司认购。母产品40%投向非标产品，30%资产投向境外债券，剩余30%投向协议存款等流动性较强资产。此类产品存在以下特征：一是分期募集，集合运作；二是期限错配，续短为长。所有母子产品均无固定期限，1-9号子产品每3个月开放一次，母产品每日开放；三是实际收益率与资产收益挂钩。与典型资金池产品分离定价情形不同；四是资金和资产均来自银行。对接非标资产池的项目均由银行推荐，管理人筛选入池；五是母产品每日开放，定义为现金类产品，但其中40%资金投向非标资产。
2、相关法律法规
时间
规定
内容
2009年12月
《中国银监会关于规范信贷资产转让及信贷资产类理财业务有关事项的通知》（银监发[2009]113号）
单一的、有明确到期日的信贷资产类理财产品的期限应与该信贷资产的剩余期限一致。信贷资产类理财产品通过资产组合管理的方式投资于多项信贷资产，理财产品的期限与信贷资产的剩余期限存在不一致时，应将不少于30%的理财资金投资于高流动性、本金安全程度高的存款、债券等产品。
2010年8月
《中国银监会关于规范银信理财合作业务有关事项的通知》（银监发[2010]72号）
对设计为开放式的非上市公司股权投资类、融资类或含融资类业务的银行理财产品和信托公司信托产品，商业银行和信托公司停止接受新的资金申购，并妥善处理后续事宜。
2011年6月
《中国银监会关于印发王华庆纪委书记在商业银行理财业务监管座谈会上讲话的通知》（银监发[2011]76号）
商业银行不得开展多个理财产品同时对应多笔资产的资产池类理财业务；每个理财产品均应单独建立托管的明细账，对每个理财产品的投资资产均应单独管理。商业银行不得通过相互购买理财产品或发行理财产品投资另一款理财产品来进行监管套利，变相调节监管指标。
2011年9月
《关于进一步加强商业银行理财业务风险管理有关问题的通知》（银监发[2011]91号）
商业银行理财产品不得笼统的规定各类资产的投资比例为0到100%，应当载明各类投资资产的具体种类和比例区间。做好每个理财产品的单独核算和规范管理。要求30天内完成整改，整改后不依法合规开展理财业务的，暂停发行和销售新的理财产品。
2012年7、8月
原则上“新老划断”
新成立的非保本浮动收益产品必须单独核算，允许“一对多”或“多对一”，但不能“多对多”；存量资金池不要求拆解，主要靠理财产品到期来消化。
2012年10月
银监会约谈部分信托公司
暂停信托开展新的资金池业务，新发行产品的报备将可能不再获得通过，存量业务虽允许继续运行，但日后可能会有新的规范方案。
2012年11月
证监会局面谈了解券商资金池
北京和深圳监管部门进行电话和面谈了解券商资金池业务的进展情况
2013年1月
中国银行业理财业务热点问题座谈会
非保本浮动收益类产品不得采用资金池模式；对无法单独核算的产品，银行应做压力测试，并在3个月内完成整改。
2013年3月
《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》（银监发[2013]8号）
商业银行应实现每个理财产品与所投资资产（标的物）的对应，做到每个产品单独管理、建账和核算。
2013年7月
《关于规范证券公司与银行合作开展定向资产管理业务有关事项的通知》（中证协发[2013]124号 ）
证券公司开展银证合作定向业务不得开展资金池业务，不得将委托资金投资于高污染、高能耗等国家禁止投资的行业。
2014年4月
《中国银监会办公厅关于信托公司风险监管的指导意见》（银监办发[2014]99号 ）
做好资金池清理。信托公司不得开展非标准化理财资金池等具有影子银行特征的业务。对已开展的非标准化理财资金池业务，要查明情况，摸清底数，形成整改方案，于2014年6月30日前报送监管机构。
2014年4月
《关于进一步加强基金管理公司及其子公司从事特定客户资产管理业务风险管理的通知》（证监办发[2014]26号）
资产管理机构应当保证资产管理计划与其自有资产、与其他客户的资产以及不同资产管理计划的资产相互独立，单独设置账户、独立核算、分账管理。资产管理机构应当按照资产管理合同约定的投资范围、投资策略和投资标准进行投资，不得开展资金池业务，资金存续期限应当与投资期限匹配，资金来源应当与项目投资一一对应，确保投资资产逐项清晰明确，并定期向投资者披露投资组合情况。
2014年5月
《关于99号文的执行细则》
一是必须尽快推进清理工作，不许拖延，更不许新开展此类业务；二是不搞“一刀切”，而要各家信托公司依据自身实际，“因地制宜、因司制宜”，自主自行制定清理整顿方案；三是不搞“齐步走”，而要各家公司遵循规律，循序渐进，不设统一时间表，不设标准路线图，确保清理整顿工作不引发新的风险。
2016年7月
《证券期货经营机构私募资产管理业务运作暂行规定》
（一）不同资产管理计划进行混同运作，资金与资产无法明确对应；（二）资产管理计划在整个运作过程中未有合理估值的约定，且未按照资产管理合同约定向投资者进行充分适当的信息披露；（三）资产管理计划未单独建账、独立核算，未单独编制估值表；（四）资产管理计划在开放申购、赎回或滚动发行时未按照规定进行合理估值，脱离对应标的资产的实际收益率进行分离定价；（五）资产管理计划未进行实际投资或者投资于非标资产，仅以后期投资者的投资资金向前期投资者兑付投资本金和收益；（六）资产管理计划所投资产发生不能按时收回投资本金和收益情形的，资产管理计划通过开放参与、退出或滚动发行的方式由后期投资者承担此类风险，但管理人进行充分信息披露及风险揭示且机构投资者书面同意的除外。
