TCL 集团（000100.SZ）的重组依然是当前资本市场热点话题，计划出售的 47.6 亿元资产，到底应该怎么估值？交易对价怎样才能平衡各方利益？这是投资者争论最多的焦点，董事长李东生也被推至风口浪尖之上。
出让的资产当中，真正值钱的是 TCL 产业园、惠州家电和酷友科技，对应的产业分别是房地产、空调、O2O（线上到线下）。上述三者资产评估值在评估基准日 2018 年 6 月 30 日分别为 32.94 亿元、10.63 亿元和 4.74 亿元。
然而算上评估基准日后，在 2018 年 8 月划转给 TCL 产业园新增价值 7.55 亿元的附属公司股权，这也使得 47.6 亿元的转让对价当中，转让的资产有超过 40 亿元是房地产业务。
超过 40 亿元转让房地产业务
按照重组方案，TCL 集团将转让其持有的 TCL 实业 100% 股权、惠州家电 100% 股权、合肥家电 100.00% 股权、酷友科技 55% 股权、客音商务 100% 股权、TCL 产业园 100% 股权、格创东智 36% 股权以及通过全资子公司 TCL 金控间接持有的简单汇 75% 股权、TCL 照明电器间接持有的酷友科技 1.5% 股权。
12 月 8 日公布的重组报告书称："TCL 产业园及其重要子公司主要资产为土地 "。2018 年 6 月 30 日，TCL 产业园净资产为 26.34 亿元。2016 年、2017 年、2018 年上半年，归属母公司所有者的净利润分别为 1.39 亿元、2278.89 万元和 4948.15 万元。
TCL 产业园主营业务是开发、运营 TCL 集团智能终端业务的厂房、办公物业等。2018 年 6 月 30 日本次交易选取资产基础法对 TCL 产业园进行评估，其（母公司口径）净资产账面价值 18.16 亿元，评估值 32.94 亿元。" 除本次交易外，TCL 产业园最近三年未进行资产评估。"
在给深交所公司管理部的回复当中，TCL 集团称，"TCL 产业园及下属子公司从经营模式、经营品种与资产类型可分为四大类，即房地产建设管理企业、房地产开发企业、出租物业企业和物业管理企业 "，关于评估中的增值，" 不动产评估增值导致净资产增加，故长期股权投资评估增值。"
增值主要来自于对房地产公司的长期股权投资，其中 TCL 产业园持股 70% 的深圳 TCL 房地产有限公司的投资成本为 2.13 亿元，评估值 8.65 亿元；TCL 产业园持股 100% 的深圳 TCL 工业研究院有限公司投资成本 5000 万元，评估价值为 9.04 亿元。
重组报告书称，深圳 TCL 工业研究院有限公司持有的深圳 TCL 工业研究院大厦、惠州市 TCL 国际酒店有限公司持有的惠州市 TCL 国际酒店、深圳 TCL 光电科技有限公司持有的 TCL 国际 E 城（部分）4 个已建成的项目租赁收入，还有 2 个在建项目——广州 TCL 科技发展有限公司持有的广州 TCL 大厦（琶洲项目）的待租部分，和广州云升天纪科技有限公司持有的广州科学城项目未来租赁收入。
2018 年 10 月，TCL 集团与 TCL 产业园签署《股权划转协议》，双方同意 TCL 集团将所持有的广州科技发展 100% 股权以账面净值划转至 TCL 产业园，基准日为 2018 年 8 月 31 日。广州科技发展出资额为 9.84 亿元，增资 7.55 亿元。广州科技发展的主营业务为产业园区物业与办公物业。广州科技发展持有广州市海珠区琶洲西区 AH040113 地块，用途为 " 批发零售用地、住宿餐饮用地、商务金融用地 "。
这次近 8 亿元的增资，以及其他增资事项，也使得 TCL 集团出售资产的交易价格从 2018 年 6 月底估值的 39.6 亿元增加到 47.6 亿元。这次 47.6 亿元的交易对价当中，超过 40 亿元的资产其实是房地产业务（32.9 亿元加上增资的 7.55 亿元）。
空调业务前景不妙？
在转让的资产当中，除了最值钱的房地产业务以外，真正能够有较好盈利能力和卖出好价钱的，就是主营空调业务的惠州家电以及 O2O 电商平台的酷友科技。不过，TCL 集团为空调行业前景描述了一幅充满阴霾的局面，库存的压顶让人觉得惠州家电可能不值太多钱，这其实也是受到房地产低迷周期的冲击。
惠州家电的盈利主体，主要是来自 TCL 空调器（中山）有限公司（下称 " 中山空调 "），中山空调的主营业务为空调的研发、生产与销售，惠州家电持股中山空调 55%，而 TCL 实业持股中山空调则有 25%。
中山空调 2018 年上半年实现净利润 1.61 亿元，贡献惠州家电净利润的 98.08%，惠州家电上半年净利润为 8828.34 万元。2016 年到 2018 年上半年，中山空调实现净利润为 1.83 亿元、1.77 亿元和 1.61 亿元。中山空调母公司净资产账面值为 10.34 亿元，评估后的价值为 18.75 亿元，按照 55% 的持股比例惠州家电持有 10.63 亿元的评估值。
2016 年和 2017 年空调业务收入的增长率分别为 29.83%、37.22%，不过 2015 年至 2018 年 6 月存货余额分别为 6.96 亿元、1.67 亿元、20.29 亿元、23.55 亿元。TCL 集团回复深交所的公告中称，" 由此可见，随着空调业务规模的增长，惠州家电也面临了一定高库存压力。2018 年以后家电空调业务仍会保持一定的增长但较历史年度将有所放缓。"
华南某知名家电企业高管向第一财经记者表示，空调这个行业其实比较稳定，多年以来总的来说变化不大，毛利率也非常稳定。预计 2019 年空调销售增速会放缓，甚至可能会有负增长，主要因为房地产周期的影响，一些企业明年会有比较大的去库存压力，库存管理可能是未来几年竞争新格局形成的关键因素。不过空调业务的盈利状况总比日新月异的消费电子要理想，无论是中国还是日本企业，过去进军消费电子的家电企业，很多的日子过得不算好，利润率比传统稳定的白电领域要低得多。
TCL 集团称，空调行业存在周期性波动，2015 年空调行业受到消费需求不畅、产能过剩、库存压力加大等因素的影响。2016 年，受房地产市场去库存效果明显等利好因素影响，空调行业开始回暖。不过经过两年高速增长后，行业来看全国空调销量从 2018 年 7 月开始持续出现负增长。
除了空调和房地产以外，截至评估基准日酷友科技的账面净资产为 3.94 亿元，评估值为 4.74 亿元，按照 56.5% 的股权比例评估值就是 2.5 亿元。酷友科技的主营业务为销售 TCL 集团旗下的电视机、手机、空调器、冰箱、洗衣机、小家电等终端产品及提供售后服务，是 TCL 集团的 O2O 电商平台。
此外，持股三家消费电子港股公司（TCL 通讯已经私有化）的 TCL 实业被评估为 -8 亿元。然而从事彩色电视机业务的 TCL 电子（01070.HK）以及从事音视频产品的通力电子（01249.HK），TCL 实业持股市值就已经超过 35 亿元，形成强烈反差，而且 TCL 实业还持有中山空调 25%。
2017 年底从事手机业务的 TCL 通讯减值超过 30 亿元，是 TCL 实业被评估为负数的关键所在，这也是整个重组当中争议最大的一点。
关于 TCL 品牌去留的问题，TCL 集团称本次交易完成后，商标仍然归 TCL 集团所有，TCL 集团仍然可以使用该等商标。最近两年（2016 年及 2017 年），TCL 集团对 TCL 商标的广告投放、整合传播、体验营销、维护、推广及管理的投入总体费用水平均约为 4 亿元，同期 TCL 集团营业收入分别约为 1064.73 亿元、1115.78 亿元。
来源：第一财经
