导语：双汇“废太子”万洪建，直指双汇董事会主席万隆，在中国猪肉价格下降之时，却高价进口美国猪肉损害了上市公司双汇发展的利益。海豚智库试图一探真相。
文|金珊、王雨佳
来源|东哥解读电商
双汇父子战争硝烟背后，300亿就此市值蒸发。
自万隆和万洪建“父子反目”公开的6月17日到8月17日，两个月内，万洲国际股价跌幅超过10%，市值缩水约105亿港元。双汇发展也在近两个月内下跌超过18%，市值缩水约200亿元人民币。
8月17日，万洪建的署名文章《万洪建：我眼中的父亲和万隆》文中，更是直指万隆不顾反对高价进口美国冻猪肉10万吨，给双汇造成多达8亿元的损失，“肥美损中”，损害了上市公司双汇发展的利益。
此文一出，旋即引起轩然大波。
有市场人士和媒体认为，2021年6月底，全国22省猪肉平均价格为21.7元/kg，而美国猪肉市场价格受疫情影响逐渐攀升。万隆高价进口美国猪肉损害了双汇的利益。双汇发展2021年业绩不佳，与万隆的利益输送，直接相关。
实际上，在国内猪肉价格下降的背景下，双汇的不少友商盈利颇丰，而双汇发展2021年发布的半年报显示，营收同比下降4.14%，净利润同比下降16.57%，尤其显得难看。
双汇发展解释称，收入下降主要因为2020年同期冻品盈利基数较高、本期由于中外价差收窄进口肉盈利下降、员工及市场费用的投入增加等。
那么，在国内猪肉价格下调之时，万隆依然大量美国冻猪肉，此举是否合理？ 双汇的利润下滑，是否和此举直接相关？
海豚社分析师，将透过中美猪肉的采购价格，判断双汇海外采购策略的合理性。
► 万洲国际“肥美损中”调查
万洪建质疑原文如下：“今年2月26号，万老板携郭丽军一起签发“关于调整美国六分体价格建议”，不理会国内双汇管理人员的强烈反对，继续大量进口美国六分体，2月底进口六分体的市场平均价格只有21500元，你们却强行将美国产品进口结算价格从21000元/吨大幅提高到25800元/吨，进口量接近10万吨。”
海豚社分析师查看双汇发展财报显示，双汇发展每年都会通过罗特克斯在美国进行采购，采购商品主要为分割肉、分体肉、肉类及副产品。
双汇通过罗特克斯采购的在全部采购中的份额逐年增加：从2015年4.8%上涨为21.14%。
采购金额也随之增加，2020年同比增长最为明显，达到了132%。
但是，即便是在份额最大的2020年，近八成的采购还是从国内来进行的。
数据来源：双汇发展历年财报
2019年至今，双汇发展为什么大量增加对美国冻猪肉的采购？主要是受中美猪肉价格变动的影响，美国市场价格，显著低于中国市场价格。
2015年至2020年，美国市场的猪肉平均批发价格一直保持相对平稳的状态，变动较小，但与国内猪肉市场价格相差不大。所以，前期双汇发展并没有大量从美国进口。
但是，2019年到2020年，中国市场的猪肉平均批发价格的逐渐攀升，特别是2020年，中国猪肉价格已经达到了美国猪肉价格的两倍。
数据来源：经美国农业部 前瞻网 整理可得
双汇发展由此增加了美国的采购量，来降低成本，维持利润，这是完全合理的行为。
海豚社分析师提取了双汇财报中，双汇历年从罗特克斯的采购金额，将之与美国平均市场价格相除，可以大致得到双汇发展从国外进口的猪肉吨数。再以此吨数，和同期中国市场猪肉均价相乘。我们可以得出结论：如果从中国市场购买等量的猪肉，双汇发展必然将会付出更多的成本。
图为双汇发展从美国市场和中国市场进口猪肉所花费的金额：
数据来源:根据美国农业部和前瞻网计算
而从美国市场采购猪肉，在2019年和2020年，都为双汇节省了更多的资金。
2020年节省了119.04亿元。在2021年的上半年也同样带来了8亿元的节省，而并非亏损。
数据说明：正数表示计算盈利，负数表示计算损失
以上分析，是基于双汇国际用美国市场平均猪肉价格来采购的前提下，才能够成立。仅从2020年来看，如果双汇用高于美国市场平均价格来购买猪肉，只要价格低于中国市场，也依然存在巨大的盈利空间。
如图，两种购买策略价差高达119.04亿元。所以，双汇发展选择增加美国市场的购买比例增加，是明智的决策。
那今年上半年，在中国市场价格大幅下跌，美国价格上涨的新背景下，双汇国际从美国进口是否还具有盈利空间？是否借机将利益输送至美国？
海豚社算了一笔账：
万洪建所说的，今年2月底发生的10万吨订单，我们提取财报数据，对2021年上半年的采购金额进行拆解。
2021Q1财报显示，双汇从美国罗特克斯采购金额为28.64亿元。根据同期的美国市场价格181.6美分/磅，以人民币汇率6.4来进行换算，价格为25.83元/kg。也就是万洪建所说的25800元/吨。同时，用采购金额除单价所得出的吨数为11.09吨，与万洪建所说的10吨相接近。
由此推理，2021年Q1，双汇发展从美国采购的猪肉，极有可能就是万洪建所说的造成损失的订单。
如果等量的猪肉，在今年一季度的中国市场上进行购买，需要花费多少钱呢？
通过前瞻网披露的中国市场的猪肉批发价，海豚智库分析师算出，2021Q1猪肉估算批发价格为42210元/吨。而这一价格也远高于万洪建所说的双汇发展抬高价格后的25800元/吨。
当然，这笔采购是否必须发生，作为同属于万隆国际的子公司双汇发展是否可以拿到优惠，能够以万洪建所说的21500元/吨成交？我们不得而知。
但可以肯定的是，在不考虑运输、其他因素的情况下，双汇发展从2019年至今，提高美国冻猪肉的采购量，比在中国采购猪肉更加便宜，能够有效降低企业成本，提高利润。
► 写在结尾：
海豚社认为，双汇发展从美国购进猪肉，确实可以降低企业的营业成本，是合理的策略。万洪建对万隆的“肥美损中”指控，并不成立。
而双汇发展采购更大的比重是在中国，存货跌价准备的上涨更多是由于国内猪肉价格市场的下降所导致的。未来猪肉的价格还会随着猪周期的运行有所回升，双汇发展的利润还有上涨的空间。
附录：万洲国际，双汇发展，业绩解读
万洲国际和双汇发展接连发布2021年半年报，但业绩表现均不佳。双汇发展营收和净利润大幅下降。万洲国际的营收有小幅度增长，但经营利润下降。
众所周知，万洲国际是双汇发展的母公司，其旗下还有史密斯菲尔德食品公司，是美国排名第一的猪肉生产商，是全球规模最大的生猪生产商及猪肉供应商。
市场的质疑点，就集中在双汇营收和净利的下降，和万洲国际营收的增长上。
双汇发展8月13日发布财报显示：
2021年上半年营业收入为348.42亿元，相比于去年同期下降了4.14%；
营业成本为291.81亿元，相比于去年同期下降3.32%；
毛利率为16.25%，相比于去年下降了0.72%；
总费用为23.12亿元，同比上涨了8.17%。其中销售费用上涨最快为12.28%。
归属于上市公司股东的净利润为25.37亿元，相比于去年同期下降了16.57%。
双汇发展的业务按行业可以拆解为肉制品业、屠宰业和其他。
屠宰业主要包括生猪屠宰销售和对进口猪肉的加工，营收为209.91亿元，占总营收的60.25%，相比于去年下降了12.19%.2021年上半年的毛利率为6.75%。毛利率同比下降了0.23%。
肉制品业的营收为136.57亿元，占营收的39.19%，相比于去年下降了2.45%。毛利率为28.46%。毛利率同比下降了1.74%。其他业务营收33.33亿元，占总营收9.70%。
海豚社认为，双汇发展的净利润下降，主要原因是是主营业务的毛利率下降和费用的上涨。屠宰业占双汇营收的六成，但毛利率较低。肉制品业是利润的主要来源。上半年肉制品的毛利率下降幅度大于总毛利率的幅度。同时，费用的上涨过快也是影响净利润的因素。
值得注意的是，本期存货跌价准备及合同履约准备期末余额为4.46亿元，相比于期初余额增加了105%，吃掉了毛利。
图片来源：双汇发展财报
再看万洲国际8月12日发布的财报：
万洲国际的两大主要业务是肉制品和猪肉，主要经营范围是中国、美国和欧洲。
2021年上半年的营收为133.31亿美元，相比于去年同期增长了6.8%；经营利润为9.2亿美元，同比下降了0.5%。
对2021年上半年营收拆解，肉制品营收上涨了10.8%，贡献比为48.5%。经营利润上涨了17.6%，贡献比为88.7%；其中美国区域是主要的推动力量，营收上涨了13.6%，经营利润上涨了47.3%。中国区域相比于去年同期营收小幅度上涨，利润下降。
猪肉的营收为61.39亿美元，相比于去年变动不大，贡献比为46.05%。经营利润为0.77亿美元，贡献比为8.4%，同比下降了71.1%。主要是由于美国市场亏损导致，美国市场经营利润由盈利0.96亿美元变为亏损0.17亿美元。中国市场经营利润下降了32%，欧洲市场下降了62.9%。
财报相继发出之后，8月13日收盘，万洲国际（00288.HK）与双汇发展（000895.SZ）股价“一涨一跌”：万洲国际上涨3.14%，报6.56港元/股；而双汇发展下跌0.88%，报27.00元/股。
但是，自万隆和万洪建“父子反目”公开化的6月17日到8月17日，万洲国际收盘价跌了18.7%，市值跌破千亿港元，为847.96亿港元；而双汇发展也在近两个月内下跌超过35%，双汇发展最新市值846.07亿元，相较于去年股价高点，已经腰斩。
