但是，回顾2020全年，阿里股价仅有3%的增幅，而拼多多、美团、京东均实现了身价的翻倍增长。即便第四季度阿里交出了一份不错的答卷，但在美股市场有接近四个点的跌幅，投资人在担心什么？
► 业绩一览
财报显示：2020Q4阿里总营收达到2210.84亿元，同比增长37%。其中，核心电商营收1955.41亿元，同比增长38%；云计算营收161.15亿元，同比增长50%；电商和云计算业务合计贡献了阿里96%的收入。
数据来源：阿里巴巴财报
此外，核心电商业务中：阿里将佣金和广告收入整合，纳入客户管理账户，同比增速从去年同期的21.3%下降至20%；新零售及自营业务同比增长101%；值得注意的是，本地生活服务即饿了么的营收增速大幅下跌至10%。
成本和费用方面，2020Q4阿里成本为1212.68亿元，同比大涨44%；费用为508亿元，同比增长35%。在抖音、快手等平台的竞争下，以及双十一的活动营销，该季度阿里的营销费用同比也大涨60%。
数据来源：阿里巴巴财报
盈利水平方面，毛利率和净利率都略有下滑。2020Q4阿里的毛利为998亿元，毛利率达到45%；运营利润为490亿元，去年同期为395.6亿元，运营利润率降低至22.2%。非通用会计准则下净利润为592.1亿元，同比增长27%。
截至2020年12月31日——中国零售市场移动月活跃用户数达到9.02亿；年度活跃消费者达到7.79亿，单季净增2200万；淘宝特价版年度活跃消费者超1亿。
数据来源：阿里巴巴财报
截至2020年12月31日止的三个月，阿里经营活动产生的现金流量净额为1032.08亿元，同比增长7%；自由现金流同比增长23%至962.10亿元。
可以说，相比2020年前三个季度，阿里在第四季度展现了应有的增长。但如果仔细推敲，其并表带来的营收增长、运营利润率的持续下滑，以及监管背后给云计算带来的增长压力，或是三大悲观因素。
► 不考虑高鑫零售，营收增长仅有27%
从增速上来看，自2019年以来，阿里的整体营收增长水平逐渐下滑。回顾过去两年内阿里的财报，其营收增速从51%降至30%左右，尤其是2020年第一季度受疫情影响达到低谷，仅有22%。
数据来源：阿里历年财报
逆水行舟，不进则退，业绩虽然还在增长，但业务发展出现瓶颈。阿里的整体营收增速一直与核心电商业务强相关，因为电商贡献了八成的营收。而近几年，拼多多、京东、快抖的围剿，让淘宝和天猫发展受限，尤其是在品类、搜索玩法上的错位竞争，让阿里很难还击。
从结果上来看，第四季度是双十一和年终大促加持的旺季，并且是阿里的主战场，但其广告和佣金收入仅有20%的增长，与淡季的第三季度增幅持平，比去年同期下降一个点。
第四季阿里的营收增速能反弹至37%，大程度上和高鑫零售的并表有关。
阿里于2020年10月对高鑫零售完成收购并在第四季度将其业绩并表，在财报中作为自营业务与盒马等一同归为“其他”项的国内零售业务中。
国内零售商业中“其他”业务该季度收入517.6亿元，同比增长101%，该项收入占阿里整体收入的23%，对整体收入增速有较大影响。该项业务主要由自营电商如天猫超市、盒马等构成，过去三个季度的增速稳定在80%，高鑫并表后，收入增长明显。
财报表示，如果不考虑高鑫零售的影响，实际整体营收同比增长仅有27%。数据倒推，实际营收2050.49亿元，高鑫零售营收160亿元，其规模等于一个云计算业务，不应该被忽视。
意味着，阿里的实际营收增速已经跌入20%的阶段，业绩并没有随疫情修复，反而一蹶不振。
而且，高鑫的并表，表面上拉高了营收水平，但也造成了更多的成本，阿里整体的运营利润率下滑，拖累盈利水平。
► 运营利润率下滑至22.2%
阿里不仅是电商一把手，更是一家优秀的投资机构。IT桔子数据显示，阿里今年大约投资了566家企业。第四季度，在其779.8亿元的税后净利润中，约有400.36亿元来自利息收入和投资收益。所以说，不管是机构还是个人，理财意识都很重要。
不过，我们必须要摘除主营业务收入之外的投资收益，因为运营盈利水平更能展示业务水准。
第四季度，阿里营收2210.84亿元，成本1212.68亿元，毛利998.2亿元 毛利率为45.1%；费用508.1亿元，运营利润490亿元，运营利润率为22.2%。毛利率和运营利润率均有下滑。
数据来源：阿里历年财报
阿里单季度成本同比增长44%，占收入的比例高达到55%。财报表示，该项支出增长主要因高鑫零售业务的并表，以及旺季背景下天猫超市、新零售业务存货成本上升导致。
第四季度费用同比增长35%，其中，市场营销费用率高达11%。2020Q4，研发费用为136.07亿元，上年同期为110.77亿元；管理费用为86.92亿元，上年同期为74.15亿元；股权支出为90.79亿元，上年同期为78.3亿元。在多平台竞争下，阿里为了获取新用户，同比增加了60%至253.43亿元的营销费用，且营销费率上升了2个点，去年同期为9%。
目前，阿里的主营业务仍然是电商，在拼多多、京东、快抖的多方错位竞争下，成本和费用很难缩减。可以说，高鑫零售的并表修饰了营收水平，但是给盈利能力拖了后腿，市场对其运营水平只会更加悲观。
► 云计算业务发展面临压力
在美国市场，资本十分重视云业务的发展。以亚马逊为例，零售业务一度是亚马逊的招牌，在发展遭遇瓶颈后，推出的云计算业务后来居上，是亚马逊旗下盈利能力最强的业务，连续多个季度贡献了亚马逊过半的营业利润，是平台的主要利润来源。
如今，AWS在全球有数百万级的客户，包括苹果、Adobe等众多全球知名企业，占据全球三分之一的市场份额。
此外，贝佐斯已经宣布将在今年第三季度卸任CEO，其接班人是云计算业务的CEO安迪。AWS在亚马逊的地位可见非常重要。
在国内，阿里云主要提供计算、数据库、存储等网络虚拟化服务，服务对象包括零售业、教育业、政府机构等。财报数据显示，截至2020年12月31日止的三个月，阿里云计算业务营收达到161.15亿元，相较2019年同期的107.21亿元增长50%。和亚马逊的发展方式类似，云业务已经成为阿里的第二发力点。
对标海外企业，云计算大概有1500亿的估值，在阿里的体量不容忽视，是左右投资人判断的因素之一。
同样是云计算业务高速发展，为什么亚马逊发布财报后股价上涨，而阿里却下跌了？根本原因在外力，而不是自身。
据了解，政府企业是阿里云服务的重要对象之一，正如财报披露所说：该季度云计算收入的增长主要由互联网、零售行业和公共部门客户收入增长推动。而且阿里也很热衷于做政府的“生意”，因为作为服务政府的企业，政府可以给阿里云提供安全背书和海量数据。
但是，这层关系可能会在蚂蚁金服暂缓IPO、政府展开对阿里的反垄断调查后，发生改变。在昨天的的财报电话会议上，阿里CEO张勇也提到了针对此话题做出了回应——阿里在积极配合调查工作，成立了由多个相关部门负责人组成的专项工作小组，开展相关业务自查。不光是投资人关心，连阿里自身也非常重视。
虽然不影响已经签订的合同，但至少在后续的政府客户的合作上会有负面情绪。
据彭博最新消息：蚂蚁集团据悉与监管机构就整改达成一致。港股盘中一度跌近5%的阿里尾盘强势放量拉升转涨3%，最终收涨0.38%报261港元。彭博援引知情人士称，该计划要求将蚂蚁金服的所有业务纳入控股公司，包括其在区块链和食品配送等领域的技术产品。蚂蚁金服向监管机构提出的早期建议之一，设想只将金融业务纳入新架构。
总的来说，市场否认阿里的因素至少有三点：营收增速一蹶不振，运营水平下滑，云计算公共部门客户的合作遭受政策影响。
图片来源：富途证券
事实上，相比同行的表现，阿里的业绩等于没有上涨。2020年国内实物商品网上零售额增幅约在15%，处在行业里，顺风谁都会被推着走。阿里的股价在过去一年里几乎“停滞”，也是该等等业绩了，毕竟以前涨的都是预期。
