以前，纳尔逊·格里格斯（Nelson Griggs）的工作相对简单直接。作为纳斯达克-OMX集团（Nasdaq OMX）的高管，格里格斯的主要任务就是说服那些计划上市的公司选择OMX，而不是它的老对手纽约证券交易所（New York Stock Exchange）。但是，近些年来在监管制度上的变化逐步严格了上市要求，与此同时企业保持私有化状态要轻松得多，而且仍然能募集到资金。结果，公司需要等待很久才能进行首次公募（IPO）。于是，纳斯达克插了进来：2014年3月，它推出了纳斯达克私募股票交易平台（Nasdaq Private Market），这是为尚未公开交易的公司服务的新交易所，公司可以在这里为投资者提供自己的股票。突然间，纳斯达克不仅可以向IPO路演的公司示好，还可以取悦硅谷的新创企业，甚至是取悦全美国掌控最严密的成熟私人企业。“上市公司和私营公司之间的界限是不是变模糊了？没错，是这样的。”格里格斯说。“我们认为它代表了未来。”
事实上，交易私募股票已经是投资领域最流行的趋势之一。NYPPEX是一家私募股权顾问和研究公司，据NYPPEX估算，今年私营公司证券的二级市场销售额将达到177亿美元，比上年的124亿美元增长43%，比2002年的3亿美元增长5,800%。在这里，未登记的私募股票一度是风投资本家和私募股权公司的主要投资对象，现在它们正在吸引着越来越多的传统资金经理，甚至是个人投资者。据CB Insights公司统计，在私募市场上最活跃的5家共同基金公司—富达（Fidelity）、T. Rowe Price、贝莱德（BlackRock）、Janus和威灵顿管理公司（Wellington Management）—在今年上半年参与了24起私营公司交易[包括优步（Uber）、Airbnb和Dropbox]，远高于2013年的18起。共同基金甚至参加重要的内部融资，以便从公司早期的成长中获利。“我们从未在私营公司身上看到过这么多的机遇。”富达公司全球股票资本市场的负责人安迪·博伊德（Andy Boyd）说。
购买私营公司股票的风潮可以追溯到Facebook引发的淘金热。2012年，Facebook筹备IPO时，市场对Facebook股票的需求让二级市场的交易量急剧升温，在SecondMarket和SharesPost等网上交易场所，正式员工和原始股东卖出股票，以便从他们的投资中套取一部分现金。许多人认为，这样的交易会在Facebook正式上市后销声匿迹，但事实恰恰相反。2012年的《创业企业扶助法》（Jumpstart Our Business Startups Act）再次给这种操作方式打了一针强心剂，按照新法的规定，公司在注册前可以吸纳的股东数目从500增至2,000。随着公司的发展，这些交易开始变得越来越正规，仿佛是迷你的IPO：SecondMarket以及纳斯达克私募股票交易平台（这是纳斯达克与SharesPost的合资公司）现在专门从事二级市场交易，私营公司自行在其中组织现有股东与挑选出的投资者进行销售，或者实施“流动性项目”。
T. Rowe Price New Horizons Fund管理着160亿美元资产，长期以来，它一直擅长从公司的早期发展中获利，基金经理亨利·埃伦博根（Henry Ellenbogen）就曾经接纳过私募股票。“我们在那些公司的投资碰巧是公开上市的股票还是私募股票，那其实都不重要。”他说。自2009年加入公司以来，埃伦博根每年大约投资5至7家私营公司。在5年业绩的评比中，那些投资（目前这些投资在他的投资组合中占3.6%）—再加其他一些投资，如Zulily，公司上市后成为埃伦博根持有量最大的股票—帮助该基金击败了所有的小盘成长基金，其年均回报率约为23%。尽管证券法和该基金的规定允许埃伦博根把15%的资产投入进低流通性股票，“但是我们并不愿意那样做。”他说。如果市场出现调整，并且使他持有的普通股出现重大损失，那么私募投资在其基金中的占比就会突然放大。他卖出私募股票变现的能力就会受到限制。“当私募市场像现在这样炙手可热时，人们就会对私募市场的流动性产生幻觉，但我们认为这是一种有局限性的现象。”埃伦博根说。
实际上，应该给私募股票标注大大的星号才对：它们是严格按照定义使用的证券，换言之，当它们可以出售时，它们受到所有规定的限制，而且被视为几乎完全失去流动性。此外，它们身上还有新兴公司与生俱来的风险。与小海龟爬向大海一样，许多由风投支持的技术类新创企业从未实现上市目标，或者也从未给它们的投资者带来任何回报。
在这方面，凯文·兰迪斯（Kevin Landis）有深刻的教训。作为Firsthand Technology Value Fund公司的经理，兰迪斯在20世纪90年代末的技术泡沫期出尽了风头。1999年，他在以5年业绩为衡量标准的评比中，击败了所有的共同基金。但是当泡沫破灭时，他的回报率骤然下跌。兰迪斯对公开交易的股票完全没有兴趣。[“对我们而言，最后一只重要的股票就是奈飞（Netflix）。”他说。]他认为私募股票的增长潜力更大。2011年，他把自己的投资组合转换为封闭式基金，这样他就能在不影响他的股东的流动性的前提下，加大对私募公司的投资，而且他成功地在SecondMarket以每股31.5美元的平均价格，买入了60万股Facebook股票。他预计，2012年Facebook破纪录的IPO将为自己的基金带来丰厚盈利。但是由于禁售期的限制，兰迪斯在半年内不能卖出任何Facebook股票，在此期间这支股票的价格从上市时的42美元跌至19美元。当禁售期最终届满时，Facebook的股价跌落到20美元以下。“想想在此期间情绪上的大起大落吧。”兰迪斯说。他一直持有Facebook的股票，前不久其股价达到了73美元。但“这可不是什么能让我荣登名人堂的光彩事迹”，他抱怨道。
在截至今年7月的3年时间里，兰迪斯的基金的年化回报率大约是11%，而标准普尔500指数（S&P 500）为17%；自Facebook首次公募以来，其跌幅已经超过了20%。同样于事无补的是，一部分基金被限制在低流动性领域的时间远远超过了兰迪斯的预期：他一直持有Gilt Groupe的股票，多年来市场上总有传言该公司即将公开上市，但事实上公司始终处于私募状态。现在兰迪斯重新对公开上市公司的“动人之处”青眼有加。“你要转换脑筋了！”他说。“私募投资就是一个陷阱。真金白银投进去，然后你就再也看不到它们出来了。”
对于选股的人而言，私募公司需要花大力气去研究，而且往往还要费尽周折取悦于它。优步和Dropbox等热门技术公司在初期的内部融资之后，通常不再接受个人投资者，无论他们多么富有。（按照目前的法律规定，只要是正式认可的私募股票，投资者均可以购买，换言之，其净价值至少为100万美元，或者近两年的年收入为20万美元。有望出台的《创业企业扶助法》第二轮监管条例将把投资私募公司的权利扩大到普通人。）即使是富达和T. Rowe Price也表示，新创企业偶尔也会拒绝它们的投资请求。
一旦被接纳，整个投资过程的技术含量之低、方式之老套会让你大跌眼镜。必须签署保密协议。公司的财务文件通常是无法下载或打印的；有时也许只能在公司的办公室内看到纸质文件。此外，价格并非由市场决定：公司为那些在NPM和SecondMarket上出售的股票定价，并且挑选买家，因此不存在竞标的问题。“这更像是房地产交易，而不是股票交易。”格里格斯说。此外，与公开上市的公司不同，私募公司没有向股东通报常规的财务数据更新的义务和披露义务。因此，精明的投资者要费尽心力才能确保其他的合同权利。博伊德说，即使是有300余名股票分析师和投资者协助的富达公司，在富达与私营公司签约时，他也会为获得所有保护条款展开谈判，其中包括优先股和经常审计的财务披露制度。“要记住，这些私募公司是严格保守这些信息的，我们不希望在一个月后出事时，才惊讶地发现问题。”他说。总而言之，专家建议个人投资者不要购买私募股票。SecondMarket是私募证券领域最大的流动性平台之一，就连它也认为，未获正式授权的普通投资者不属于这个市场。
零售投资者参与其中的稳妥办法是通过共同基金，它们会把一小部分资产投入私募公司。2013年12月，埃伦博根对新投资者关闭了T. Rowe New Horizons Fund，其中的一个原因是他担心上市股票和私募股票的高估价。但是也有一些优秀的基金会开放私募股票投资。例如，Fidelity New Millennium Fund用1%的资产投资一部分私募公司。USAA Science and Technology Fund拥有Pure Storage和Cloudera等尚未进行IPO的公司的股票。
更加开放的私募证券市场何时才会出现？纳斯达克的格里格斯说，那一天依然“非常非常遥远”。在此之前，公开市场的简明特点依然无人能比。
