9月14日，华文食品正式登陆A股，截至发稿，公司已连续三天录得涨停板，市值达到35亿元。
虽然小鱼干顺利上市了，但产品单一、供应商以来等问题还是给公司埋下了隐患，近年华文食品也试图从研发的角度摆脱小鱼干独撑业绩的局面，但效果并不理想，最终小鱼干还是独自贡献85%以上毛利润。
2018年、2019年公司先后通过综艺赞助、明星代言等方式打开市场，但过于细分的市场本身就十分受限，新品的推出也没能让公司营收达到2017年以前的增长水平，反而对本身小鱼干的销量有所积压。
从上市募资用途来看，未来华文食品还将扩大小鱼干的生产规模，但原本就不饱和的生产线，继续扩产后就能给公司带来新的增长吗？
小鱼干贡献8成毛利，后续增长乏力
在风味小鱼干市场上“劲仔”几乎是一家独大，在华文食品内部也是如此，虽然公司旗下还拥有“博味园”、“唯冠天下”两个品牌，但营收却基本都来自劲仔，报告期内劲仔旗下的风味小鱼和风味豆干两种产品合集占比均超过90%。
不过如果说小鱼干还可以算作是华文食品的特色产品，那么风味豆干就过于普通，从各家天猫旗舰店来看，三只松鼠、良品铺子等休闲零食头部品牌就囊括了各种口味、各种形态的豆干产品，因此华文食品的豆干增长缓慢，2018年甚至出现了负增长，同时小鱼干凭一己之力扛起了公司85%以上的毛利。
专注小鱼干的好处是，2019年华文食品年营收达到8.95亿，归母净利润1.18亿，虽然相较于休闲零食巨头来说，华文食品营收规模并不大，但毛利率与之基本持平，净利率甚至还略高一些。
不过值得注意的是，从有友食品、洽洽食品和好想你等与华文食品一样产品类目单一的公司来看，毛利率近年总体成下滑趋势，同时营业收入同比增长率远低于三只松鼠等品牌，主打细分市场收获红利的同时，市场规模的边缘也是清晰可见的。
在市场需求的推动下，三只松鼠、良品铺子等头部品牌几乎都选择了涵盖全品类休闲零食，虽然坚果依然是主要系列产品，但相比只有小鱼干的华文食品明显有更充足的增长动力。
值得一提的是，华文食品从小作坊发展到今天，依然有极少部分还在采用小作坊生产模式，而2011年至今多次有媒体披露公司食品安全问题，以及被相关部门抽检不合格的情况。
新品挤压自家小鱼干市场
在招股书中，华文食品也自述本身具有一定的产品单一风险，虽然目前公司有华中、西北、东北市场还没有完全开拓，但就这几个地区的饮食习惯来说，小鱼干并不一定有很大的消费市场。
事实上，华文食品也开始着手小鱼干以外的生意，先后将触手伸向肉干、魔芋等产品，2019年在人造肉风靡时，公司也推出了手撕素肉产品，进入还没有被其他品牌统一的新兴零食市场可能是华文食品为自己寻找的出路，但从营收占比来看，还不是很有成效，虽然2019年小鱼干和豆干合计营收占比有所下降，但其余全部品类合计还不足10%。
虽然华文食品表示正在投入研发生产新的品种口味，但目前消费零食市场已接近饱和，三只松鼠等头部品牌覆盖了绝大多数零食种类，其余零散小市场也有类似有友食品这类独立头部品牌，大品类没有竞争优势，而想要完全找到一个没人涉入的领域，难度却并不小。
从招股书来看，华文食品目前的在研项目几乎全部与鱼制品有关，新品涉及的研究项目很少，因此在可预见的未来，小鱼干依然是公司的营收支柱业务。
市场就这么大，新品的推出自然伴随着其他产品销量的下降，与市场现有品牌相比，华文食品的竞争优势并不够明显，最终新品肉干只能在自家小鱼干的市场上分一杯羹，华文食品也坦言，2019年由于新品的上市对小鱼干有不小的影响。
风味小鱼销量萎缩的同时却还伴随着存货的积压，而这与前期大量采购鳀鱼干等原材料有很大关系，报告期内华文食品存货分别为1.48亿、1.78亿和1.02亿，其中原材料占到86%以上，而原材料又以鳀鱼干为主。
值得一提的是，报告期内华文食品的第一大供应商都是舟山远东南洋水产有限公司（以下简称：南洋水产），2017年公司向南洋水产采购金额达到2.51亿，占比高达46.91%，虽然近年由于风味小鱼销量下滑和库存水平的升高，2019年采购占比下降至21.17%，但依然与其他供应商有很大差距，而事实上，南洋水产仅仅成立一年后就成为了华文食品的第一大供应商。
据天眼查aPP数据显示，南洋水产8大自然人股东出资额全部为认缴，实缴数额均为0元，同时2018年及以前年度社保缴纳均为0人，只在2019年增加为2人。
从汪涵到邓伦，年售12亿袋小鱼干
早期华文食品存货少、应收账款回款快主要跟其经销商的买断模式有关，报告期内公司95%以上营收来自经销商，而经销商拿货采取买断模式，也就是说，华文食品一般是根据经销商订单进行生产，同时经销商也是先款后货，这使得公司能对自己的库存和现金流有很好的把控。
近年开始探索线上销售模式后，华文食品的应收账款开始有所增加，虽然周转率依然保持很高的水平，但总体周转效率却连续下降，存货周转率也显现同样的趋势。
另外，公司经销商流动性也非常大，2017年、2018年公司分别撤销了389家、370家经销商，同时又新增了353家、396家经销商，2019年撤销的经销商数量降至125家。
而从毛利率水平来看，公司对于近三年新增的经销商销售毛利率反而连续下降，2019年新增经销商的毛利率已较2017年下降了5个百分点，公司表示是由于新增经销商更多销售毛利率较低的新品所致。
华文食品还是一家很善于营销的公司，2013年请到汪涵代言让劲仔小鱼干直接出圈，在后来休闲小零食市场多方角逐的时候保留了一席之地，尝到甜头后公司也在综艺冠名、明星代言等方面动作不断，当然销售费用也是水涨船高。
2016年华文食品销售费用还只有5611万，2019年就增至1.11亿，翻了近一倍。2018年劲仔赞助了芒果tv又汪涵主持的节目《野生厨房》，2019年2178万签下了邓伦作为代言人，从公司天猫旗舰店商品品论来看，有不少消费者确实是冲着邓伦而来的，在此前劲仔的宣传海报中显示，一年能卖出12亿袋小鱼干。
而明星代言、节目赞助所产生的品牌推广费在销售费用中的占比也仅次于职工薪酬，2019年为了请邓伦，公司控制了综艺赞助的成本，那么找代言和综艺赞助哪一个效果更好一点呢，猫妹只知道，不论哪一种都没能阻挡小鱼干销量见顶的趋势。（蓝鲸资本徐晓春xuxiaochun@lanjinger.com)
