编者按：本文来源微信公众号如是金融研究院（ID：RuShiYanJiu），作者葛寿净 。
科创板首批25家上市公司定价与预计涨跌幅（基本面及财务面全览图见正文）
数据来源：wind，如是金融研究院 注：按预计涨幅空间排序。券商预测定价上下限为各家券商定价的最高价与最低价。预计涨跌幅空间为后四项定价均值相对发行价的空间
7月22日（周一）科创板首批25家公司与投资者正式上市。对此，市场各方态度不一，分化严重。有的认为科创板是今年资本市场改革的最大看点，也是金融供给侧改革的重要抓手，值得参与；也有人认为应理性看待火热朝天的科创板，对于注册制这一重大变革应持有谨慎态度，甚至有传闻某券商首席发表创业板的镰刀韭菜论，还因此受到了问责通报。
本文为《首席看首席》第2集，梳理了市场上多家机构和个人的观点，内容上主要分为四个部分：一是投资态度，科创板及其首批企业是否值得投资；二是投资要点，首批25家公司质地如何；三是投资策略，打新、投资节奏、个股选择有哪些注意事项；四是外部影响，对A股存量板块有何影响，立足第三方视角，进行研究综述与点评，希望帮助各位投资者为科创板开市投资做好准备。
投资态度
（一）对科创板投资的态度
首席点评：科创板制度层面改革创新，多方尤其监管层多举措呵护扶持，各方对科创板中长期投资主要持乐观态度。但短期，板块初设，有很多不确定性，上市前期无涨跌幅限制下价格波动风险也较大。在这过程中，普通个人投资者可能较难把控，谨慎为佳。
1. 看好观点：应当投资科创板，资源汇聚表现不会差，整体机会大于风险
监管层切实措施呵护，叠加科创板的高战略定位及改革突破，有望长期较好。
上交所在7月19日呼吁市场机构，摒弃割韭菜的交易方式。基于企业基本面进行判断，理性投资，科学决策。进一步凝聚共识，形成合力，共同爱护科创板，落实国家战略，维护改革成果。
上交所在7月15日发布通知，科创板战略投资者在持有期内，不得融券卖该股。针对可能存在的过度投机、异常波动甚至股价操纵行为，上交所主要有三方面的准备：一是引入了投资者适当性管理制度，避免不合格投资者跟风炒作；二是在连续竞价阶段引入价格申报范围限制，同时实行市价申报保护限价，并对盘中异常波动实施临时停牌制度；三是公开了异常交易监控标准，并将在新股上市初期加强异常交易行为监管。
上交所总经理蒋锋：科创板积极提升服务科技创新企业能力，努力提高、改善投资者回报，让投资者更好的分享创新企业发展成果。
申万证券策略首席王胜：不要对科创板过度亢奋，科创板最大的变化就是退市，只要把退市制度执行好，确实淘汰掉弱者，资源配置有效，最后无论是成分指数还是综合指数，科创板都不会差。
招商证券策略首席张夏：二级市场持有科创板企业将带来中长期稳定的超额收益。自2019年下半年开始，科技周期可能取代信贷周期成为经济和资本市场的主导力量之一，伴随着科技周期触底回升，科技板块有望迎来两年的上行周期。
东北证券研究总监付立春：科创板的退市率应该是A股的10倍。退市的常态化会将“垃圾”清理掉。
2. 谨慎观点：慎重投资科创板，普通投资者难把控
也有很多机构和个人认为科创板前期不设涨跌幅限制，波动加大，尤其又是板块开创阶段，机构主导之下，普通投资者需要正视其中风险。
如是金融研究院院长管清友：我不主张大家一窝蜂地去投科创板。现有的科创板上市的企业基本是按照核准制得到了偏高的估值，而科技类企业本身具有不确定性，连专业人士都很难给它定价；所以最终定价怎么定出来的？是交易——就是有人挣，有人亏，最终确定了价格，估值也就确定了。这个交易的过程一定是极少数人赚钱，绝大多数人亏钱的过程，这是开创阶段的必然。
华泰联合证券王骥跃：普通投资者应慎重参与。目前科创板的新股定价合理，原先让利给中签投资者的利益部分划给发行人，价差减少意味着打新获利空间减少。另外，科创板开板前5天不设涨跌幅限制，波动风险加大。
东北证券：投资者需关注可能产生的股价波动风险。科创板股票竞价交易实行价格涨跌幅限制，涨跌幅比例为20%。首次公开发行上市的股票，在上市后的前5个交易日不设涨跌幅限制。科创板股票不实行当日回转交易，投资者当日买入的科创板股票，在次一交易日才能卖出。
国信证券首席分析师程成：科创板是镰刀打架的战场，韭菜连生存的土壤都没有，没有券商配资，也没有质押，一天能跌40%，股权大佬的天下，普通投资者不要玩。
（二）对首批25只新股投资的态度
首席点评：科创板首批企业初期可能受到资金追捧，价格波动可能较大，但整体收益空间可能并不大。中长期来看，估值重塑，个股走向分化，甚至需提防破发退市风险。
1. 看好观点：积极投资首批企业，资金追捧下收益可观
科创板开市初始，首批企业可能会受到更多资金追捧，申购收益率相对可观
莫尼塔钟正生认为从当前已过会和待上会的25家企业情况来看，其体量相较于创业板首批上市企业初始情况、及创业板当前企业整体情况更大。科创板25家企业上市后的预计市值也高于创业板多数企业。对于科创板首批上市企业初期的涨跌幅，监管层已相继出台多个文件平抑科创板企业上市后的炒作力度。
招商证券张夏预计科创板正式上市交易首日大概率会有较多资金追捧，可能达到数百亿成交额，但科创板投资机会背后需警惕风险。在市场化导向下，我们认为应重点关注长期估值重塑下，个股流动性分化，以及破发、退市等风险潜伏。
联讯证券认为头批新股申购收益率可观，投资者可积极申购。中长期新股发行价格将会更趋向市场化，走势将更国际化。以美国股市为例，科技类板块长期受益了明显优于主板。
国盛证券认为从估值上看，科创板首批企业正受到追捧。在以前A股主板的IPO中，很少有企业突破23倍市盈率上限。从目前科创板的定价来看，已公布发行价格的5家公司市盈率均超过30倍。
2. 谨慎观点：打新预期不容乐观，长期投资静观其变
科创板准入投资者经验丰富、决策趋于谨慎，长期价值分化，现仍难以预估。
广发证券戴康认为，注册制机制决定初期收益率不会过于乐观。但成长性不能以个别指标衡量，未来定价权在投资者手中。
国信证券分析师程成：建议不要打新，目前科创板开户数320万，最近几只新股网上有效申购大约290万，考虑到市值不够等因素，几乎所有进场的人都是为了打新的。满场子都是镰刀，没有韭菜。
国开证券认为可参考当年创业板刚刚推出时情况。参与科创板的散户资金较少，且投资者经验相对较为丰富，其投资可能会更谨慎一些，预计首日表现弱于创业板。科创板上市首日有望获得较高涨幅，但平均涨幅或低于创业板。由于其总体发行估值偏高，定价较为充分，如果首日平均涨幅较大（高于50%），则需注意随后一个月内价格回归的风险。长期来看科创板上市公司表现也将有巨大分化，其中具备长期投资潜力的公司必然仍是少数。
此外，还有机构通过构建模型，对25只新股进行了涨幅预测。
光大证券金工团队基于回归模型排序、基本面排序，并结合整体估值溢价水平，最终得出首批25只科创板新股的涨幅预测。其中，根据估值水平的溢价程度分为悲观(10%)、中性(20%)、乐观(30%)三种情形。在中性假设下，预计科创板首批25只新股的平均涨幅为29%，涨幅区间为14%至53%。预测涨幅靠前的公司是安集科技、澜起科技和西部超导，预估涨幅分别是53%、53%和41%。
投资要点
首席点评：首批25家科创企业大多为新一代信息技术行业，估值定价较高，市值多在50亿元以下。基本面看，大多为细分领域的头部企业，很多核心产品的毛利率很高；财务上看，业绩增速大多非常快，盈利能力相对较高。从目前进展来看，网上发行中签率相对较高，但网下发行占比超过70%，网下A类机构投资者是主要玩家。总体来说，中签率远高于A股。
（一）首批25家公司投资要点梳理
首批25家科创板上市公司基本面全览
数据来源：wind，各公司招股说明书，官网，如是金融研究院
首批25家科创板上市公司财务情况全览
数据来源：wind，如是金融研究院
东莞证券从行业、估值、募资情况等对25家首批上市企业进行了统计归类。
行业属性：新一代信息技术产业企业数量占一半以上。科创板首批25家上市公司，新一代信息技术产业企业有13家，数量占比52%；高端装备制造产业和新材料产业分别有5家，数量占比各占20%；生物产业有2家，数量占比8%。
市盈率：发行市盈率六成在30-50倍。科创板首批25家上市公司，发行市盈率区间在18.80-170.75倍， 均值53.40倍，中值46.15倍。30倍以下的只有一家公司：中国通号（18.80倍），数量占比4%；30-50倍的有15家，数量占比60%；50-80倍的有8家，数量占比32%；80倍以上的只有一家公司：中微公司（170.75倍）。
以发行价计算的市值情况：近一半公司市值在50亿元以下。科创板首批25家上市公司，以发行价计算的市值区间在20.81-619.50亿元，均值94.47亿元，中值65.25亿元。市值50亿元以下的有12家，数量占比48%；市值50-100亿元的有8家，数量占比32%；市值100亿元以上的有6家，数量占比24%。
募资情况：科创板首批25家上市公司，实际募资合计370.18亿元，较原拟募集资金合计310.89亿元多59.29亿元，实际募资均值14.81亿元、中值10.78亿元。实际募资5-10亿元有12家，数量占比48%；实际募资10-20亿元有11家，数量占比44%；实际募资20亿元以上的有2家，数量占比8%
（二）目前申购中签情况进展
各家机构对于网上网下中签率及投资者打新收益率进行了综合统计及预测。
中金公司表示网上中签率相较此前新股平均水平提升约70%左右，单个网下投资者获配比例显著提升。
申万宏源在对科创板进行一系列合理假设前提下，预期当科A类和科C类中签率差异较小时，2亿元产品规模下，19年科A类、科C类收益率将分别可能为8%~11%、 7%~10%；当科A类和科C类中签率之比为2.5倍时，2亿元产品规模下，19年科 A类、科C类收益率将分别可能为8%~11%、3%~5%。而长期看，随着网下参与数量上升至稳定阶段，收益更多取决于二级。
广发证券戴康认为科创板打新A类中签率约0.3%，收益率约5%-10%区间。网下打新A类投资者成主要玩家，科创板中签率远高于A股中签率。
来源：Wind，广发证券发展研究中心，如是金融研究院
招商证券表示以机构投资者为主的网下中签率明显高于目前A股新股申购的中签率，前四家公司网下各类投资者的中签率均超过 0.37%，但网上中签率仅0.06%左右。而目前A股各类投资者网下申购的中签率中位数仅为0.03%左右，网上中签率为0.3%左右。可见网上和网下新股分配比例的调整导致中签率发生了较大变化，科创板公司网下中签率近似为目前 A 股总体水平的12倍，因此对于机构投资者来说，考虑市值配售等因素，科创板打新的预期年化收益在顶格申购参与网下打新，在产品规模为2~5亿、科创板上市企业涨幅40%~80%的情况下，A类、B类、C类机构收益率范围分别为1.39%~6.93%、1.28%~6.4%及0.95%~4.74%。考虑到保险类产品规模相对较高，如果在产品规模为2~10亿，科创板上市企业涨幅40%~80%的情况下，收益率范围则是0.64%~6.4%。
平安证券指出，科创板4家完成网上网下申购的公司平均网上中签率为0.053%，高于年内创业板上市公司的平均数 0.031%，低于年内中小板上市公司的平均数 0.07%。
光大证券表示A、B、C 三类投资者网下中签率基本趋同，A类投资者网下获配份额占比高达 82.55%。
兴业证券表示科创板首批上市公司新股发行网上发行中签率相对较高，但网下发行占比超过 70%，意味着新股市场化定价将逐渐增强。
投资策略
首席点评：打新收益犹存，但不会很高，且会迎来分化，需结合公司基本面判断。优选估值折价、小市值的公司，政策工具初期能有效防范破发。
而在具体投资节奏上，前期（尤其是前五日）市场波动较大，根据公司基本面、财务面和预计涨幅空间（本文有总结概览图），普通投资者谨慎择时卖出可能较好。中长期，新板块会逐渐与存量板块走势协同，但由于注册制属性，在有进有退中，个股会走向分化。
（一）打新收益预期
海通证券傅律君表示考虑到科创板企业上市前5日交易不设涨跌幅限制，预计价格回归价值的速度和效率将快于当年的创业板。如果一些投资者主要着眼于单纯的“打新”操作，那么选择首日兑现新股收益或不失为一个不错的策略。相对应的，对于没有中签新股的投资者来说，如果首日出现暴涨，则追高可能是一项不明智的决策。
中金公司认为发行市盈率相较此前的新股有所提升，超募现象再现，可能影响科创板的打新收益预期。在市场化询价后，科创板的新股申购风险可能有所提升，由一二级市场价差带来的A股此前新股在上市初期“只涨不跌”现象在科创板出现概率降低。未来在参与科创板投资中，无论是新股申购还是二级市场投资，均需要注重科创板企业的基本面情况。
招商证券认为一级市场打新收益犹存，低发行价能保证收益率确定性。
华泰证券认为科创板打新收益率将分化，优选部分PE相对折价、小市值新股。从港股和A股市场化定价与交易时期的新股发行后表现获得启示：1）在经济上行期提升新股短期涨幅预期；2）小市值新股短期涨幅高；3）相对可比行业估值水平较低的新股涨幅空间大。
广发证券戴康认为，科创板首批初期难以重现创业板开市首日平均106%涨幅，但短期内破发同样难以出现。科创板首批平均网下配售比例高达62.3%，远高于创业板历史水平（中枢15%左右），稀缺性下降，新股回报率会打一定折扣；一级市场打新策略下不能完全反映投资者乐观预期，二级市场估值溢价空间依然存在；第三，回溯创业板市场化定价时期，新股破发率与整体估值呈现较为明显的负相关关系，负面影响巨大，初期临时停牌、连续竞价限制等政策工具初期将有效防范破发情况出现。
（二）投资节奏
1. 前五日无涨跌幅限制，需谨慎，期间择高点卖出可能较佳。
科创板前五日不设涨跌幅限制，风险波动较大。根据个股预测涨跌幅空间，在前5日分批卖出为佳。
广发证券预计科创板企业上市后短期股价的波动较大，对于低波动率要求的投资者来说，可等到短期高波动期过后再择优布局。
申万宏源王胜倾向于认为，上市之后，五天时间没有涨停板，第一天不要过度亢奋，静观其变，第二天、第三天、第四天，正常情况下，波动性应该不会太大，这是一个寻找合理估值中枢的过程。到第五天，需要密切关注，因为第六天开始就有20%的涨跌停板。
联讯证券认为投资者可短期关注网下打新基金。短期市场追捧度较高，参考创业板首批表现易冲高回落。未来板块有成长较好公司，但是投资者也需要关注科技企业的风险因素。
招商证券张夏团队预计科创板正式上市交易首日大概率会有较多资金追捧，可能达到数百亿成交额；由于前5个交易日无涨跌幅限制，高涨的投资热情可能会持续数日，加剧短期波动，并可能对现有A股交易活跃度略有影响。
光大证券给出建议，在卖出时点上，建议在前5个交易日卖出；首批新股批量上市，可根据回归模型给出涨幅排序。对于排序靠前的新股，采用盯市策略，等待可能的拉升机会，对于排序相对靠后的新股，建议首日以均价策略卖出；
2. 中长期市场定价加强，个股走向分化
对标创业板和中小板开板经验，投资节奏可能是“先涨后跌，中长期再走牛，并迎来个股分化。”
指数走势预判：科创板指数可能先涨后跌再走牛。1）对标创业板指和中小板指经验，创业板指和中小板指都滞后板块开闸几个月才有数据，指数都是先涨后跌再走强，并与主板走势逐渐趋同。2）对标国际，美国和中国香港推行注册制后，中长期看都迎来了近4年的牛市。
估值走势预判：科创板估值前期较高，开板后短期迅速回落，与存量板块形成估值收敛，然后经历一段时间的估值差异调整（半年多）后，走势逐渐趋同稳定。1）对标创业板经验，开板时估值差额从14倍收敛到2倍，然后经半年的估值差异调整，走势逐渐趋同稳定。2）对标同样是增量改革的沪港通，沪港通正式启动后估值走势也是从收敛到调整趋同稳定，相关性提升。
市场情绪走势预判：成交额占比在高位短期迅速回落，并维持低位，之后随着不断扩容，逐渐回暖。中小板和创业板经验看，开板初期成交额占比都在10%以上，不到7天就迅速冷却，连续1-2个月都在1-2%左右，9-10个月后才逐渐有回暖迹象。而科创板的定位和热情更高，估值定价整体不会太高也不会太低，科创板前期热情的延续性可能比创业板和中小板更好些。
图表：创业板首批28家上市公司1年内市值涨跌幅
资料来源：wind，如是金融研究院
光大证券认为初期批量上市结束后，后续发行上市的新股可结合初期上市新股的交易特征，修正新股首日预测模型，调整新股卖出策略。
联讯证券认为未来可关注科创板相关指数基金。
招商证券张夏团队预计短期炒作过后，市场将逐渐回归正常区间。二级市场交易会进一步由“高波动“向“强分化”推演。
天风证券认为科创板将重点支持高新技术产业和战略性新兴产业，理论上，科创板上市企业也会有较高的科技属性与估值水平。科创板推出的19年，市场节奏类似缩小版的09年。
（三）首批25家企业优质标的选择推荐
中信建投认为，重点关注高端制造行业科创板公司。高端装备制造投资将围绕两方面进行：一是关键材料、元器件制造。目前我国在关键材料、元器件方面仍依赖进口，国产替代空间较大，在当前贸易保护主义抬头的背景下，关键材料、元器件实现自主可控尤为重要，目前科创板过会企业中的睿创微纳、福光股份和天宜上佳即为此类型。二是智能制造。目前国内老龄化速度加速，劳动力成本逐渐上升，B 端需要“降本提效”。随着我国消费升级，C端则需要更为个性、智能、可定制化的产品，这将共同推动我国制造业向智能制造发展。目前科创板过会企业中的天准科技、华兴源创和杭可科技即为此类型。
来源：Wind，中信建投研究发展部，如是金融研究院
中信证券表示科创公司虽然各有千秋，但是研发和盈利仍是重要考察维度，优秀的科创企业至少需要在其中一个方面表现突出。可分别从以下三个角度优选科创板企业，1、2018年扣非ROE>30%；2、2018年研发支出占比>20%；3、2018年研发人员占比>60%。
海通证券傅律君认为特别值得注意的是，在首批科创板上市企业中，包含了一家大盘股——中国通号。它的上市象征意义重大，料将斩获多项“第一”：登陆科创板的第一家大型央企、科创板“A+H”第一股、第一只顶格打新100%中签的科创板新股等。
兴业证券认为，以军民融合发展为改革导向的军工行业是孵化科技创新企业的重要土壤，军工行业是显著受益科创板推出的重点行业之一。
国盛证券认为安集科技有媲美主板企业的稳定，没有超市场的预期亢进，也没有研发失败低预期的低谷，是稳步向上的选择。天准科技财报数据完美，但需关注未来前景。近两年度业务及数据完美，但客户过于集中或给公司带来潜在的风险，要投资或许要随时关注合作商的动向。未来前景消费电子增长或许一般，智能物流潜力较大。
外部影响
首席点评：科创板开市，主要会带来利好的溢出效应，与利空的资金分流影响。前者主要是可比标的间的比价效应，进而带来估值趋同。电子设备、医药、金融IT的低估值标的受益较大。而资金分流，大多机构都认为这方面影响有限较小。
（一）A股溢出效应
由于科创板存在比价效应，并可提振市场情绪，优化市场估值定价，所以科创板推出后，在现有二级市场中衍生出了科创主题投资机会，也就是溢出效应，大致有四类，分别是：科创影子股、同类可比公司、头部券商和创投机构。
广发证券戴康认为与创业板首批相比，科创板首批企业分布更为集中，综合性价比更高，预计初期对可比行业产生较强的比价效应：第一，创板首批大多集中于电子设备制造业与专用设备制造业，占比高达68%，且在净利润规模和盈利能力上均占优；第二，科创板首批中医药生物行业具备高ROE和高研发投入，预计比价效应效果较佳。
与可比A股相比，科创板首批整体质地与可比公司相近，比价效应下，优选科创板优质公司映射下的低估值可比龙头：第一，“整体质地相近、定价略低于可比公司”表明映射效果将取决于个股预期涨幅大小，预期越高，可比A股映射确定性越高；第二，科创板映射A股优选策略为低估值、质优可比龙头，并优选“公认”科创板公司及比较未来价格预期，科创板流动性头部效应可能更加明显。
民生证券认为科创板标的具有稀缺性，增量资金有望提振市场情绪。投行收入增量较为确定，头部券商优势明显。
财通证券认为随着科创板的设立，市场将对于信息行业的公司估值更加合理化。建议重点关注金融 IT 龙头，比如丰富产品链且具备高市占率的恒生电子；人工智能领域深耕二十年，智能语音及语言技术研究、软件及芯片产品开发等的科大讯飞；驱动企业商业模式与管理方式的用友网络。
招商证券认为科创板的设立对现有 A 股，特别是估值体系和制度预期，产生一定影响。短期来看，市场对于科创板第一批优秀标的估值预期较高，通过比价效应，使得A股中优秀科技公司估值水平进一步提升。
（二）A股分流影响
大部分机构认为科创板不会大幅分流A股存量资金。
前海开源首席经济学家杨德龙：科创板申购不会大幅分流市场资金。
天风证券认为对 A 股市场的影响与09年创业板类似，也可能表现出：示范效应、分流效应以及风格效应。科创板上市后，短期对市场的流动性冲击可能比创业板明显，类比创业板首发28家公司首日涨幅、成交额占市值比重，粗略计算，科创板首发25家公司首日交易额，占全A股交易额的比重在7%左右，可能持续5日，比当时创业板时间要长。从制度层面看，当前无预缴款制度与网下配售锁定期，科创板对市场资金的占用要明显小于当年的创业板，但上市后5日的流动性冲击可能更大。
招商证券认为由于申购新股不再需要冻结资金，且首批科创板新股单日申购规模相对当前市场日均成交额并不高，新股申购对市场的分流效应有限。
广发证券戴康认为科创板分流效应有限可控，分流将主要体现在风险偏好较高资金与伪科技股流动性分化上。科创板分流资金大小由一级市场资金（看实际募资金额）和二级市场资金（看日均成交额）组成，分流对存量影响取决于体量对比：第一，科创板整体超募率仅19.07%，远低于市场预期（首批创业板公司平均超募率为124.6%）；第二，假设科创板开市首日平均换手率与创业板开市相同（88.9%），悲观情形下，预计首日成交金额约为265亿，考虑实际换手率大概率可能低于预期，分流效果可能进一步弱化；第三，具体分流效应大小仍取决于与开市前后时期存量市场日均成交额对比；第四，由于科创板产业集中度高，因此分流资金呈现结构化，可能主要体现在伪科技股，而这些小市值科技股对大盘影响微不足道。
来源：Wind，广发证券发展研究中心，如是金融研究院
华泰证券预计科创板短期换手率、交易额占A股比重较高，对市场有分流效应。并且发行估值越高，开市后换手率越高，分流效应越显著。参考创业板开市半年内换手率变化，预计下半年科创板换手率有望逐步下降，日成交金额占A股或创业板的比重有望逐步回落，分流效应逐步回落。
太平洋证券认为科创板第一批公司上市发行价超预期，对流动性整体冲击不大。由于科创板门槛限制将绝大多数中小投资者拒于门外，且申购环节高比例为线下配售，对存量市场冲击力极小，数量级低于北上资金波动规模。
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