外汇储备能不能分给民众？这个问题已经有了很多的讨论，反对和赞成的观点很鲜明，但讨论的细节不够充分，难以达成共识。本文的目的，是为了澄清相关讨论中的一些概念和认识，进一步丰富研究角度，希望能为进一步推动外汇储备管理改革形成更多共识。
图：外汇储备最终只能通过企业、居民换汇，用在国外。图为上海一处货币兑换网点，东方IC：井韦
外汇储备是谁的钱？
简单说，外汇储备取之于民。外汇储备的来源，可以理解为政府征税，然后用征税的钱买来的外币资产。外汇储备主要来自货币当局在外汇市场上的所购买的外汇，货币当局购买外汇的同时也产生了相应的货币投放。信用货币体系下，货币当局发出来的货币，可以大致理解为铸币税，也有学者叫它通胀税，是一种变相的税收。货币当局每多发一块钱的货币，居民和企业手里原来持有货币的潜在购买力就会缩水，货币当局增发货币是变相的、隐蔽的税收。
中国现实的情况比上面说的更复杂一些，但问题的实质没有变化。央行通过发行人民币购买外汇储备的钱实在太多，多到超出了维持物价稳定的货币发行需要。因此，货币当局在发货币的同时，还通过发行央票的方式回收了一部分货币。也就是说，货币当局没有发行那么多的货币买外汇，而是在既定的货币发行之余，还通过举债的方式购买外汇。央行偿还债务的途径不外两个，一是今后发行的货币，是未来的铸币税，二是财政资金，最终的来源也是税。中国现实情况虽然增加了问题的复杂程度，但是不改变外汇储备资产是由政府税收积累的外汇资产的属性。
如何理解外汇储备资产对应的负债？
有些学者指出，货币当局的外汇资产对应着相应的负债，因此不能分。这句话的前半句正确，但不支持后半句的结论。虽然外汇储备资产对应着相应的负债，但是货币当局的负债不同于一般商业机构的负债，现实当中货币当局的绝大部分负债都不用还，不是实实在在的负债。货币当局能用来还债的主要是新发行的货币，你不能拿着本国货币要求货币当局再还给你本国货币。
如果私人部门在市场上卖出该国货币，买入外币，那么货币当局会面临一个减少外汇储备资产的选择。这取决于采取什么样的汇率制度。如果是浮动汇率制度，货币当局不干预外汇市场，不会减少外汇资产，对本币的供大于求会导致本币贬值，不需要货币当局卖出外汇。如果是固定汇率制度，货币当局需要卖出外汇维持本币价格，货币当局也可以采取诸如资本管制等其他措施维持本币价格稳定。
就中国目前情况而言，还有维持汇率稳定的需要，因此把外汇储备全都分了不可行。但是，给定中国3万多亿美元的巨大外汇储备规模，分出一部分不至于影响必要的外汇市场干预。央行更不会面临破产压力。至于把部分外汇分给民众后，如何处理货币当局的资产缺失只是个技术问题，因为央行本身并不面临实实在在的负债。成立中投公司就面临类似的问题，过去有办法解决，今后同样有多种办法解决。
外汇储备能不能直接分给民众？
把外汇储备一次性地直接分给民众很难操作，现行国情下可行性很低。可以考虑两种情景，一种是货币当局把外汇分给民众后，民众把外汇变成了外汇存款放在银行里；另一种是货币当局把得到的外汇换成本币。大部分学者认为前者的可能性很低。究其原因，是近十年来货币当局一直在干预外汇市场，人民币保持着稳中有升的局面，所以民众持有外汇的意愿很低。
但是换个角度看，如果货币当局不再干预外汇市场，人民币可以自由浮动，按照国际经验看，中国民众还是有很大的潜力在现有的投资组合中增加外汇资产。只要配合相应的汇率形成机制改革和资本项目管理改革，前面一种情景不能完全排除。
第二种情景又如何？如果民众把分到的外汇再卖给货币当局，货币当局的外汇资产就再次回来了。这个操作的实质是增发货币，不能达到还富于民的最终目的。
总之，现行条件下，直接把外汇分给民众的做法，可行性很低。有比这个更好的办法，把外汇储备的财富落实在民众身上。
外汇储备如何还富于民？
最简单的做法之一，是在现行体制下将一部分外汇储备资产剥离出来，成立主权养老基金。这个基金的收益用于发放老年人的养老金。表面上看，不管发养老金还是发人民币，都绕不过去以外币形式的外汇储备投资收益兑换成本币的问题。与一次性把部分外汇储备分给民众的主要区分是，发养老金是涓涓细流，并不必然造成货币当局二次结汇的问题。配合汇率体制和资本项目管理改革，这就更不是个问题了。
上述做法有利于改善当前外汇储备投资的管理模式。外汇储备资产有了明确归属，对外汇储备投资主体的外部监督随之而来。外汇储备投资会自然而然地更加看重中长期投资收益，看重外汇储备投资的真实收益率而不是美元计价的名义收益率。这些都是当前外汇储备投资管理中面临的突出问题。
作者为中国社会科学院世界经济与政治研究所研究员
