前言
影响力投资是一种将财务回报、社会影响、社会公共利益有机结合的新兴投资风向，在强调精准测量社会影响的同时，亦保证了投资具有可持续的回报。近年，影响力投资在国内外快速发展，也受到了愈发多的关注。
近日，上海复观律师事务所受Lexology邀请，撰写了系列研究文章。文章对影响力投资的定义、影响力投资在实践中的问题、未来的基础设施建设做出了思考。同时从机构投资者的角度，罗列了参与影响力投资需要考量的要点。系列文章中还包括对社会影响力债券这一新颖的社会治理工具进行的探讨。欢迎大家持续关注！
作者介绍
林文漪
复观所创始合伙人。擅长非营利法、慈善法、劳动法、公司法和反不正当竞争法，在下述慈善分行业中具有十余年法律服务经验：枢纽型慈善组织、创新企业社会责任、公开募捐平台、健康医药、社区养老、自然教育等。她的客户包括境内外慈善组织、企业CSR及公益项目、影响力投资项目。
境内外关于影响力投资的文章有很多，对于影响力投资的定义和实践在境内境外也有一些探讨。本文旨在以理性机构投资人参与影响力投资为视角，聚焦于一些投资前需要考量的重要要素，并将之进行罗列。
在一个影响力投资基金中，把握一项投资是否符合影响力投资的定义，不在于财务投资人（Limited Partners），而往往在于投资基金的管理人的理念。
在讨论影响力投资的时候，有一个基础问题不可回避，即什么是影响力投资。
在2010年摩根大通和洛克菲勒基金会共同发布的报告《影响力投资：一种新兴的投资类别》中，首次定义了影响力投资。该报告认为，较传统投资而言，影响力投资是指主动寻求积极的环境和社会影响，并伴随一定的财务回报的投资方式，强调社会影响的精确测量和投资回报的可持续性，动员多元主体共同参与解决社会问题。
（a）积极的环境和社会影响；
（b）一定的财务汇报。
但什么是“积极的环境和社会影响”？这可能是在实务界争议最大的部分。
例如，一个制作箱包的企业只聘用残障人士为其手工制作者。这是不是属于积极的社会影响？在一些社会公众被这样的项目感动的同时，也有一些观点认为，如果只是为残障人士提供就业机会，那么在这个企业工作或是在别的企业工作，并不会对残障人士的境遇产生任何实质性的差别。甚至，雇佣残障人士，也许是这个企业为了可以获得更低的劳动力成本；在这种情况下，怎么可以被称为是积极的社会影响呢？笔者认为，这个争议的焦点在于，残障人士的就业是不是一个亟待解决的社会问题。如果残障人士的就业率与普通人士无异，那么这样的企业也许不能称为解决了一个社会问题。但如果残障人士的就业率显著低下的话，且该企业已经提供了市场标准或更高的薪酬的情况下，否定这样的企业在积极解决社会问题方面的价值，是不公平的。
另一个案例是比较热议的共享单车类的公司，有人认为投资共享单车是影响力投资，因为在提倡绿色出行，同时，解决了公共交通“最后一公里”的痛点。但是，依然有人持反对意见，共享单车的投放、维护、弃置等问题显著的增加了城市环境管理的成本，甚至对环境保护有反作用[1]。从共益企业（B Corp）的角度来说，一个共益企业既包括实现一定的公共利益为企业目标，同时，也要求共益企业关注整个业务生态中的其他利益相关方（stakeholders），包括消费者、供应商、合作方、环境、员工等。笔者赞同在影响力投资中以共益的视角来进行分析。但与需要利益相关方都获益的这种较为严格的观点不同，笔者更倾向于一个影响力投资应当聚焦至少一个公共利益，且同时，不会有其他的业务生态中的利益相关方在相关的安排中受损。
俗话说，有需求就有生意，但不是每一个需求，都可以被称为一个待解决的符合公共利益要求的社会问题（笔者注：本文中提及的社会问题，均以符合公共利益要求为前提）。例如，“我需要一个更为轻薄的手机”，这是需求，用商业解决需求可以产生财务回报，但这不是一个社会问题。
因此，笔者将影响力投资的核心两部分内容，稍作扩展，应该包括四个部分：
（a）积极的环境和社会影响；
（b）一定的财务汇报；
（c）没有利益相关方受损；
（d）聚焦社会公共利益而非仅仅是满足特定的市场需求。
笔者认为衡量一项投资是否为影响力投资，上述四个基本条件必不可少。而对于影响力值的评估和财务回报数额的评估，是建立在认可一项投资是影响力投资的基础上而进一步讨论的问题，与概念界定无关。
用影响力投资光谱来解释影响力投资的区间是一种直观展现影响力投资方式，在学界和实务界对于影响力投资的光谱所包含的内容，基本上已经形成一定的共识。例如下面这个光谱图：
从投资类别来看，包括六种形式：
(1) 慈善捐助；
(2) 公益创投；
(5) 社会责任投资；
(6) 传统投资。
依据我们上面讨论的四个基本条件，慈善捐助基于法律限制是不可能产生财务回报的，不属于影响力投资。从接受捐助的一方来看，如果接受捐助的一方是社会组织（包括基金会、社会团体和社会服务机构或称民办非企业单位），在民办教育促进法修订之后，无论三种之中的哪一种，依据法律规定，都是民法典所定义的非营利法人，即受限于非营利性原则下的利润分配禁止规定，社会组织的设立人、出资人或成员不得从社会组织处取得利润分配。这从根本上否决了社会组织可以向他人支付投资回报的可能性。如果接受捐助的一方是公司，在中国所有的公司都被规定为营利法人，而任何一个社会组织都不得资助营利性项目，因此也否定了社会组织向企业进行捐赠的可能性。由于无法实现财务回报，笔者倾向于认为，第一种慈善捐助不是影响力投资的一种形式。
公益创投是一个外来的概念。公益创投（Venture Philanthropy）诞生于20世纪60年代末的美国，起源于弥补传统慈善行为之不足。[2]对于公益创投有几个特征，包括：提供资金、管理技术、以培育机构可独立发展为目标。从笔者的经验来看，中国的公益创投，比较常见的有两种，一是政府服务购买导向，二是基金会资助导向。在公益创投中，资金投入是一个必要项，对于一些运作得比较好的公益创投，也会在项目中增加管理技术赋能的环节。然而，培育机构可独立发展为目标，往往需要更长时间的陪伴，但绝大多数中国的公益创投基本都要求在一个年度中达成显著的成功指标，这是由于政府服务购买以及资助型基金会自身的评估要求所导致的，但这一要求，没有给予机构长期发展的尝试机会。另一方面，目前公益创投的被支持方大多是社会组织，如上所述，这从根本上杜绝了创投一方获得财务回报的可能性。故而，对中国目前公益创投的现状而言，笔者也认为，它不是影响力投资的一种形式。
对于第五种，社会责任投资，在实务中典型的是ESG投资。这常见于上市公司，经常用来对冲负面事件或者对负面事件进行预防[3]。从笔者上述的阐述来说，若存在利益相关方受捐的情形，也不宜被认为是一项影响力投资。
对于第六种传统投资，由于其不以产生影响力为目的，故而也不属于影响力投资。
综上所述，在影响力投资光谱中，可能属于影响力投资的只有侧重社会价值影响力投资、侧重财务回报影响力投资这两种。简言之，就是从两个方向往中间区间进行思考，即如何在现有的商业模式中加载社会问题的解决方案；以及如何在发现待解决的社会问题后，通过加载一定的商业模式，获得可持续的资源用以解决该等社会问题。
相比ESG投资（“ESG”代表环境（Environment）、社会（Social）和治理（Governance）），影响力投资的定性，即某一投资是否构成影响力投资，仍没有统一的标准；同时，影响力投资的可量化程度暂时也不如ESG投资。从市场视角来说，市场似乎已经接近证明ESG评级方面的表现，可能与收益回报存在某种正向的相关关系。[4]但对于影响力投资来说，由于被投资的公司的财务信息并不强制公开，许多甚至涉及商业机密，在有限的样本中，很难计算影响力投资测评的结果与其财务表现是否在短期或长期存在某种程度的正相关。在这种情况下，要扩大理性投资人和投资机构（喜欢通过数据分析预测财务回报的投资人）的投资资金规模，是存在一定困难的。对于影响力评估来说，市场调研、数据收集和工具开发依赖于专业机构的发展。
尽管如此，影响力投资仍然有其魅力，例如专注于影响力投资的投资基金在传播其投资收益的同时，往往还会骄傲地展示其投资所产生的社会价值。而事实上他们的财务投入对于特定社会问题的解决、社会价值的实现，确实起到了至关重要的作用，尤其是对于影响力创业投资来说。例如，深圳联谛信息无障碍公司受益于玛娜影响力投资基金的创业投资，被基金投资后的四年内，有了18倍的增长。在笔者对玛娜影响力投资基金的访谈中，玛娜认为，比起丰厚的投资回报，他们更愿意对外分享联谛所创造的社会价值。他们认为，特殊人群能给社会带来特殊事件，关注科技弃民的视角，能够带来社会真正的进步。这个视角的价值是重大的，它重新定义了什么叫作影响力。
传统理解的“做公益”，指的是社会组织（包括慈善组织）依法开展公益事业相关的活动。内容既包括扶贫、济困、扶老、救孤、恤病、助残、优抚、救助自然灾害、事故灾难和公共卫生事件等突发事件造成的损害等传统慈善活动，也包括教育、科技、文化、卫生、体育、环境等现代慈善活动或公益范畴的活动。从活动的内容来说，影响力投资的项目所开展的活动，与公益活动有一定的交集，或者说，两者都关注公共利益、都会实现一定的社会价值。
但所有的社会组织，都是民法典所定义的非营利法人，任何组织或个人不得从社会组织处取得利润分配。然而影响力投资的属性之一是获得财务回报。因此，在实务中，基金会应当对被资助方的机构属性加以识别，不得以投资的名义向社会组织提供资金并要求回报。因此，在当下法律框架内，影响力投资显然不属于社会组织从事的公益活动的范畴。
所以，影响力投资的社会价值实现并不可以与 “做公益”划上等号。
紧接着，既然社会组织是非营利实体，那是否社会组织也不得有商业模式，或者说不能开展盈利性的经营活动并获得收入呢？
这个问题长久以来困惑着许多人，甚至包括公益业人士。事实上，这是对现有社会组织法律规定的误读。只要符合宗旨和章程的规定，在业务范围内开展盈利性的经营性活动，甚至应用商业模式为社会组织增加收入，不但不是违法行为，甚至应当是政策给予鼓励与支持的行为，因为这会为社会组织提供可持续运营的血液，而不用完全依赖于捐赠的资金来维持运营。例如，一个在社区做儿童阅读习惯培养的社会组织，只要业务范围允许，它完全可以向社区开放有偿图书借阅或有偿图书分享活动。但所有的收益必须100%进入机构的账户，并且用以后续机构业务活动的开展，而不得向任何个人或机构分配。
在实务中，有时笔者会听到，某投资者“投资”了一个社会服务机构（民办非企业单位），投了一段时间之后，才从专业人士处得知TA并不是“投资”了这个民非，而是向这个民非进行了捐赠。
在境外，有不少家族办公室会使用“信托+慈善信托”的方式来管理家族财产，一方面通过股权投资的回报得以可持续地运营家族财产，可能有一部分股权收益会进入配套的慈善信托，用以实现家族价值观的代际传承。
在中国，慈善信托的发展还在比较初期的阶段。由于慈善信托的活动以《慈善法》规定的慈善活动为限，本身的投资行为已经受到较为严格的监管，另一方面，即便慈善信托可以从符合慈善活动标准的投资中获得回报，该等回报也不会向委托人分配。
尽管如此，使用信托工具进行影响力投资是一项不但可行、而且有不少成功案例的实践。例如，万向信托的杭州龙坞小水源地保护项目，联合美国大自然保护协会（TNC）、阿里巴巴公益基金会，建立了善水基金，通过一个林户、政府、企业、非营利组织（NGO）及其他社会主体共同积极参与的长效资金机制和内生增长机制，实现了集中托管水库集水区的竹林、消除施肥和除草剂的使用、改进水质；它将传统的捐赠变为有社会责任感的影响力投资行为。[5]
如果将影响力投资限定在既存公司的范围内，必然会错过很多优秀的影响力投资的创业者。他们的视角往往非常有价值，同时也具备一定的实践能力。为这些创业者提供初期资金的叫作影响力创业投资。
有的学者倡导公益资本先进入早期项目进行影响力投资[6]，随后才是风险资本的跟投。笔者对该看法持有不同意见。文章虽然没有对公益资本作出定义，从一般理解来说，公益资本至少应包括社会组织财产。这与风险资本和股权资本存在根本性质上的区别。风险资本和股权资本按《民法典》的规定属于私人的物权（private property），而社会组织的财产按照《公益事业捐赠法》属于社会公共财产(public property)。从用途上来讲，社会公共财产的用途应当是用于公益事业，尽量避免造成社会公共财产损失。从《慈善组织保值增值投资活动管理暂行办法》的基本精神来看，也是将风险控制作为投资的基本原则之一。故而不论是法律、监管者或是社会公众的舆论，对于社会组织财产因投资而遭受的损失，是非常难以接受的。用社会公共财产进行投资，从合规角度，不是没有可行性，但由于现行法律对于社会公共财产使用的严格限制和监管，目前外国定义的“公益创投”，在中国的实践上，只是社会服务购买或捐赠，对于影响力创业投资的规模化发展，没有很大的裨益。
而对于风险资本和股权资本来说，其本身的作用就在于投资并获得投资收益，同时承担相应的投资风险。故而对于影响力创业投资来说，由机构投资人领投，通过设计的价值发现渠道找到好的影响力创业项目，再加上国家政策的扶持是较为理想的状态。例如，深圳飞凡数联股权投资管理合伙企业（有限合伙[7]）通过数字中国创业大赛的形式，发现三有创业者（有梦想、有能力、有社会责任），并向他们提供新型影响力创业投资。[8]
社会问题有待解决，不能只依靠政府和慈善，
我们把解决社会问题的主体大致分为政府、市场和公益慈善机构，也就是理论上的第一部门、第二部门和第三部门，以影响力投资的方式来解决社会问题，实际上是从第二部门中发展起来的新途径，我们可以称之为旧邦新命，也就是老的主体承担新的使命。
对于公益慈善组织而言，从募款来说，具备公开募捐资格的慈善组织，是否可以以影响力投资行为作为一个慈善活动对外募集资金，现实中是有非公开募捐，但公募项目执行之时存在一定困难的。从公益慈善组织的资金用途来说，如上所述，法律对于有严格的限制和监管，以公益慈善机构一己之力使得被投资人规模化的可能性也很小。
政府资金与公益慈善机构的社会公共财产有一个相似之处是对于资金安全的高度强调。同时，政府资金的使用具有强烈的政策性导向，这种政策性导向会对投入市场的资金起到引导作用，在聚焦一些重要社会问题的同时，也有可能会忽略另一些社会问题的发现和解决。
对于第二部门（市场）来说，本身资金募集、使用的灵活度远高于第三部门，同时由于第二部门的私属性相较第三部门的公属性，行政负担也比较轻。因此，如何调动大量资本，用市场的价值发现的眼光去发现被忽略的社会问题，并用专业的投资和测量工具去解决社会问题，似乎是第二部门（市场）可以大有作为的领域。无论是玛娜关注的科技弃民领域，还是万向信托关注的环境可持续发展领域，都是在用民间的视角来发现社会问题和社会价值，通过凝聚机构投资人的资金，起到社会价值投资中凝聚共识的效果。
尽管影响力投资的基础设施仍在建设中，但机构投资人参与影响力投资的热情也绝非只是昙花一现，它有一个坚实的社会发展基础，就是中国十四亿人口相关的亟待解决的众多社会问题需求。我们相信，机构投资人了解这些影响力投资的理性考虑因素之后，可以进一步坚定影响力投资的信心并扩大投资资金规模。我们拭目以待。
相关索引：
[1] 《共享就环保吗？共享单车的社会环境与问题》，张敦福，《社会发展研究》2019.4
[2] See Jacques Defourny, Marthe Nyssens and Severine Thys., Beyond Philanthropy: When Philanthropy Becomes Social Entrepreneurship, 6th Conference of the European Research Network on Philanthropy, Defourny, Jacques & Nyssens, Marthe, Thys Severine, Xhauflair, Virginie, 2013, p. 5.
[3] 《影响力投资发展现状、趋势及建议》，证券市场2020年第9期（总第494期），p87
[4] 2019年10月24日中证指数公司公告发布“中证可持续发展100指数”；11月15日，由社投盟提供数据、博时基金定制、中证指数公司发布的“中证可持续100指数”在上海证券交易所挂牌。从2014年6月30日到2020年9月30，中证可持续发展100全收益指数总收益为167.34%，超沪深300全收益指数24.30个百分点；年化收益为17.46%，比沪深300全收益指数高1.82年百分点。（数据来源：2020A股上市公司可持续发展价值评估报告-发现中国“义利99”，社会价值投资联盟，主编：马蔚华、宋志平）
[5] “善水基金龙坞项目亮相贵阳生态年会专业金融设计为环保公益保驾护航”，万向报第971期http://www.cnepaper.net/html/198/2016/08/25/html/237385.html（最后登陆时间：2021年1月30日16:20）
[6] 《影响力投资发展现状、趋势及建议》，证券市场2020年第9期（总第494期），p88
[7] 飞凡数联是一支专注早期投资的影响力基金，由深圳天使母基金、福田引导基金以及腾讯产业基金联合投资。它致力于扶持有梦想、有能力、有价值观的青年创业者，实现企业社会价值与商业价值的平衡创造。管理团队由国内一线基金合伙人和成功企业家组成，聚焦高科技、生物医药、新消费领域，以期链接并陪伴更多创业者实现自我突破与快速成长。
[8] http://www.geneus-tech.com/index.php?c=article&id=108，“今是科技获数字中国创业大赛TOP1”，最后登陆时间：2021年1月24日19：38
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