针对固定资产投资经济下行压力，2017年三季度需要关注从严监管与经济增长下行压力的微妙平衡点，应抓住当前宏观经济稳中趋好的有利时机，化解经济中潜在的深层次矛盾和问题，探索监管的长效机制，保持经济平稳增长，加快培育经济增长新动能。
2017年二季度中国经济稳中向好态势明显，经济企稳向好态势继续保持，三大领域从严监管，着重控制房地产市场、金融领域和地方政府债务风险，去产能、去库存、去杠杆有序进行，总体上实现了稳中有进的目标。针对固定资产投资经济下行压力，2017年三季度需要关注从严监管与经济增长下行压力的微妙平衡点，应抓住当前宏观经济稳中趋好的有利时机，化解经济中潜在的深层次矛盾和问题，探索监管的长效机制，保持经济平稳增长，加快培育经济增长新动能。
二季度实体经济总量平稳增长
2017年一季度同比增长6.9%，高于2016年，已经出现超预期企稳迹象。2017年二季度，工业生产、出口和财政数据较好，服务业、投资、消费也保持良好势头，总体呈现出平稳增长态势。
工业生产继续保持平稳增长。3月份工业增加值环比增速达到阶段性高点，二季度环比增速略有回落，但4月、5月份工业增加值环比增速仍比上年同期高0.13%和0.06%。4月、5月工业增加值同比增长6.5%，比2016年同期提高0.5个百分点;累计同比增速保持6.7%，也比去年同期高0.9%和0.8%。
服务业仍保持快速增长。1-5月份，全国服务业生产指数同比增长8.2%，与1-4月份持平。其中，交通运输、仓储和邮政业，信息传输、软件和信息技术服务业保持较快增长态势。服务业商务活动指数为53.5%，比上月提高0.9个百分点，比上年同月提高1.5个百分点。其中，零售业、铁路运输业、航空运输业、邮政业、电信广播电视和卫星传输服务等行业商务活动指数均位于59%以上的较高景气区间。从需求和预期看，服务业新订单指数和业务活动预期指数分别为50.3%和59.2%，分别比上月提高0.6和0.4个百分点。
消费增速基本平稳。1-5月份，社会消费品零售总额同比增长10.3%;比去年同期高0.1%。网上零售仍保持较高增速，网上零售增速自2016年初以来一直保持26%左右。1-5月份，全国网上零售额24663亿元，同比增长32.5%，比1-4月份加快0.5个百分点。其中，实物商品网上零售额18798亿元，增长26.5%，占社会消费品零售总额的比重为13.2%，比上年同期提高1.9个百分点。
固定资产投资增速略有回落。1-5月份，全国固定资产投资(不含农户)同比增长8.6%，增速比1-4月份回落0.3个百分点。第一产业和第三产业投资高于第二产业，投资结构正在向第三产业调整。1-5月份，第一、二、三产业的累计投资比重分别为2.9%、38.1%和59.0%。2013年以来，固定资产投资增速总体上呈现下行态势，但是第三产业投资增速高于第二产业，导致第二产业投资比重下降、第三产业投资比重上升，这是新常态经济下去产能和产业结构优化升级政策的结果。
以美元计价，1-5月份累计出口8533.5亿美元，增长8.2%;进口7095.8亿美元，增长19.5%。主要原因包括：外部经济整体向好。美国失业率持续下降，4月、5月份降至4.4%和4.3%，已经恢复至金融危机前2007年的最低水平;欧洲和日本失业率也有轻微降低。人民币汇率同比贬值幅度超过5%。5月人民币对美元中间价较去年同期贬值5.4%，不过贬值幅度较4月缩小0.9个百分点。内需整体强劲，房地产投资、基建投资增速比去年同期高。
工业企业利润增速放缓。1-5月份，全国规模以上工业企业实现利润总额29047.6亿元，同比增长22.7%，增速比一季度放缓5.6个百分点左右。工业利润增速放缓，价格因素对利润增长贡献下降。产品出厂价格和原材料购进价格向正常回归，出厂价与原材料购进价格之间的差距缩小。为保持工业利润平稳增长，需要控制原材料购进价格过快上涨，产品出厂价格，导致整个工业特别是中下游行业成本上升;警惕财务费用增长加快，企业融资成本存在上升压力。
财政收支状况好转。一是全国一般公共预算收支改善。1-5月累计，全国一般公共预算收入同比增长10%。其中，中央一般公共预算收入同比增长9.3%;地方一般公共预算本级收入同比增长10.7%。全国一般公共预算收入中的税收收入同比增长10.6%;非税收入同比增长6.6%。1-5月累计，全国一般公共预算支出同比增长14.7%。其中，中央一般公共预算本级支出同比增长9.2%;地方一般公共预算支出同比增长15.7%。二是全国政府性基金预算收支显著改善。1-5月全国政府性基金预算收入同比增长28%。分中央和地方看，地方政府性基金收入增速高于中央政府性基金。中央政府性基金预算收入同比增长10.9%;地方政府性基金预算本级收入同比增长29.7%，其中国有土地使用权出让收入同比增长32.8%。1-5月累计，全国政府性基金预算支出同比增长21.6%。分中央和地方看，中央政府性基金预算本级支出同比增长8.8%;地方政府性基金预算相关支出同比增长22%，其中国有土地使用权出让收入相关支出同比增长23%。
CPI温和增长，PPI涨幅回落。2017年5月份全国居民消费价格指数(CPI)和工业生产者出厂价格指数(PPI)增速放缓。我国PPI同比指标大约滞后M1同比指标6个月，2008年金融危机前后表现非常明显。4-5月份M1增速继续回落，其滞后效应对PPI的影响将在三四季度体现出来。5月中旬以来，原油价格下行明显，原油价格首次突破减产协议前价格。油价重新大幅回落压制全球通胀预期，对全球各国央行未来的货币政策进程和金融市场利率也将产生影响。
三大领域从严监管
1.房地产市场从严监管
房地产终端需求增速回落。2016年房价大幅上涨之后，北京、上海、广州、深圳、合肥、苏州、厦门、武汉、杭州、南京、廊坊、济南、福州等地加强了房地产限购限贷政策，商品房销售增速回落。1-5月份，商品房销售面积同比增长14.3%，增速比1-4月份回落1.4个百分点。
为了防止地价飞涨，政府针对房地产公司推出了一系列融资限制政策，房地产供给侧指标增速小幅回落，总体上仍保持较高增速。1-5月份，全国房地产开发投资同比名义增长8.8%，增速比1-4月份回落0.5个百分点。1-5月份，房地产开发企业土地购置面积同比增长5.3%，增速比1-4月份回落2.8个百分点;土地成交价款3036亿元，增长32.3%，增速回落1.9个百分点。
2.双支柱宏观金融调控框架维护金融安全
2017年稳健中性货币政策与宏观审慎监管搭建出双支柱的宏观金融调控框架，为维护金融稳定和金融安全发挥了重要作用。
从严监管推进金融去杠杆。从2016年四季度开始，金融“严监管”的态势逐渐显现，年末央行加强MPA考核标准，将表外理财纳入广义信贷的考核体系。2017年以来，为了配合去杠杆、防风险、鼓励资金脱虚向实，先后制定了关于银行同业监管的7个文件，针对“三违反”“三套利”“四不当”进行专项整治;5月份，证监会也对通道业务做出窗口指导。
稳健中性的货币政策调控流动性。2016年以来央行重新通过货币政策工具调控流动性，去杠杆、防风险，引领资金脱虚向实，对银行的流动性进行监控，实现全面风险管理体系。表内非标、表外理财受限。金融行业投资结构优化，监管的广度和深度都得到提升，促进金融机构有序发展。
2017年货币政策总基调是稳健中性，在双支柱宏观金融调控框架下，全社会融资规模当月同比增速小幅回落。广义货币(M2)供应增速有所回落。5月末，M2余额160.14万亿元，同比增长9.6%，增速分别比上月末和上年同期低0.9个和2.2个百分点。随着去杠杆深化和金融进一步回归为实体经济服务，比过去低一些的M2增速可能成为新的常态。
严监管叠加美联储加息预期，引致市场利率上行，波动加剧。但进入6月份以来，国际油价下跌压低通胀预期，债券市场利率从顶部回落。2017年6月15日美联储加息，中国人民银行并没有跟随加息，而是通过多次公开市场操作增加流动性，引导市场利率下行。6月26日与5月底相比，10年期国债收益率降低9.68BP，10年期企业债到期收益率(AAA)降低14.77BP。人民币汇率回稳。2016年四季度加强外汇流出管制，经济增长超预期，促进人民币对美元汇率预期稳定。2017年二季度人民币汇率已回稳至6.82左右。
总体来看，金融体系控制内部杠杆对于降低系统性风险、缩短资金链条有积极作用，虽然流动性收紧，对金融支持实体经济也没有造成大的影响。当前货币信贷运行总体正常，金融对实体经济支持力度较为稳固，新增人民币贷款、新增社会融资规模、社会融资规模存量等指标都比较平稳，保证了市场流动性的中性适度和基本稳定。
3.财政从严监管规范地方政府举债
新一轮地方政府债务膨胀迹象日益明显，大量的政府性债务属于表外债务，比如PPP和其他各种形式的财政承诺、违规担保和对供应商的财政拖欠(工程款等)。自国发43号文和新预算法实施以来，地方政府举债机制已经逐步成形，建立了限额管理、预算管理、风险处置、日常监督等管理体系，但是对于地方政府的一些“表外债务”即隐性负债并没有统一的口径，最典型的是地方政府违法违规提供担保，通过政府购买服务、政府引导基金和PPP等方式变相举债。
目前，国发43号文、新预算法、国办函88号文等重申严禁地方政府违法违规提供担保增加地方隐性债务，继严格规范PPP、政府投资基金等政府与社会资本方各类合作行为之后，财政部推出87号文，在坚持政府购买服务改革导向的同时，严格限定政府购买服务的范围、严格规范政府购买服务预算管理、严禁利用或虚构政府购买服务合同违法违规融资，并要求切实做好政府购买服务信息公开等。87号文坚持问题导向，补充50号文，明确禁止地方政府以政府购买服务变相融资，总体实现了对大部分违法违规融资行为(提供违法违规担保、PPP、政府投资基金、政府购买服务)的政策全覆盖。
4.从严监管须警惕固定资产投资增速下行压力
虽然出口、消费略有改善，2017年经济增长在很大程度上取决于投资稳定性。三大领域从严监管的直接后果都多多少少与固定资产投资相关联。从1-5月份数据看，下半年固定资产投资增速仍有下行压力。
工业和制造业投资增速仍较低。1-5月工业投资同比增长4.1%，增速比1-4月份提高0.3个百分点。采矿业投资2707亿元，同比下降11.4%，降幅扩大1.9个百分点;制造业投资同比增长5.1%，增速提高0.2个百分点。
基础设施投资(不含电力、热力、燃气及水生产和供应业)增速回落。1-5月份基础设施投资同比增长20.9%，增速比1-4月份回落2.4个百分点。
新开工项目增速下降。虽然1-5月施工项目计划总投资同比增长19.4%，增速比1-4月份提高0.4个百分点;但新开工项目计划总投资下降5.6%，降幅比1-4月份收窄0.3个百分点。到位资金情况增速仍为负增长。1-5月固定资产投资到位资金212281亿元，同比下降0.1%，降幅比1-4月份收窄1.3个百分点。其中，国家预算资金增长1.5%，1-4月份为下降0.1%;国内贷款增长2.8%，增速比1-4月份提高1.9个百分点;自筹资金下降4.6%，降幅比1-4月份收窄2.5个百分点;利用外资下降12.9%，降幅比1-4月份收窄0.7个百分点;其他资金增长16%，增速比1-4月份回落3.2个百分点。
1-5月份，全国房地产开发投资37595亿元，同比名义增长8.8%，增速比1-4月份回落0.5个百分点。房屋新开工面积增长9.5%，增速回落1.6个百分点。
三季度增速平稳，继续保持L型态势
综合前述分析，课题组认为当前经济形势有稳中向好的一面，也有稳中偏弱的一面。一方面，工业生产加快，新动能继续积聚;固定资产投资、房地产投资、民间投资增速略有提高，基建投资增速都高于去年同期;中上游行业继续去产能，部分行业在前期去库存之后补库存。企业利润恢复性上涨，财政收入状况好转，出口增速上升，进口增速回落，贸易顺差扩大。另一方面，在国际油价回落、补库存力度减弱、货币供应速度减缓等因素共同作用下，工业生产出厂价格指数回落。去产能和去库存导致中上游产品价格上涨、房地产市场超预期发展的衍生风险、金融去杠杆产生货币紧缩预期带来经济下行风险。
三季度工业生产继续温和增长，投资增速略微下降，消费平稳增长，出口改善难度较大。PPI同比增速回落，CPI温和回升。财政扩张的空间受债务约束，货币政策回归中性，金融去杠杆的力度受房地产价格和投资稳增长的目标要求限制。经济增长面临的主要风险来自债务违约和债务处置负担沉重、房地产投资和基建投资增速下滑、去杠杆、去产能和隐性失业问题。美国经济好转、美联储货币政策收紧、加息、缩表进程可能带来金融市场震动;欧元区和日本经济增长弱于预期，继续施行负利率和量化宽松政策;保护主义压力强化，美国新总统的政策实际效果和美国经济增速低于预期等因素都会影响中国出口和对外投资。
因国际经济好转，国际油价回落，国内稳增长政策的空间和潜力加大，宏观政策应付各种意外冲击的能力加强。应抓住经济稳中趋好的机遇，在确保经济增长不突破底线的前提下，推进供给侧结构性改革，化解经济潜在风险，增强经济可持续发展的潜力，促进经济健康发展。预计三季度GDP增长6.7%左右，完成全年增长6.5%的目标不成问题。
总体上，2017年三季度在平衡经济增长压力与金融去杠杆要求之后，三大领域监管措施的执行弹性和力度以及财政政策和货币政策的灵活性，决定了经济增速将基本平稳，继续保持L型态势。经济增速略有下移，生产领域物价回落，消费物价涨幅略微回升，消费品零售增速基本平稳;固定资产投资和房地产投资增速略有下移;货币供应的增幅基本平稳，信贷增速可能略有下移。
宏观调控思路及建议
中国当前宏观经济稳中趋好，应抓住有利时机，化解经济中潜在的深层次矛盾和问题，探索监管的长效机制，保持经济平稳增长，加快培育经济增长新动能，为十九大顺利召开奠定平稳增长的基础和宏观环境。
1.精准平衡防风险与稳增长的关系
在看到我国经济运行面临诸多压力的同时，也要看到我国经济增速在国际上仍然是比较高的。当前的首要任务是保持经济的平稳发展，避免经济出现大的波动。金融风险上升，房地产市场冷热不均，宏观调控的约束条件增加，政策求解空间缩小，爆发系统性风险的概率上升。必须要把握好经济增长与债务增长的平衡，提高经济增长的可持续性。一方面，把防范大规模失业风险作为经济增长的底线，实事求是地评估经济增长的需要与可能，提高社会政策托底能力，适度调低经济增长预期。另一方面，把防范债务危机作为债务增长的底线，同时加大政府债务“开正门”的力度，使地方政府隐性负债显性化，提高债务透明度，降低债务成本，增强政府债务的可持续性。
经济进入新常态，面临潜在经济增长率下行的挑战，L型态势为中国经济改革赢得宝贵的时间段空间，改革的目标是使中国新经济新动能的体量可以替代传统经济的减缓，实现经济结构转型升级。短期内，要特别关注去杠杆和楼市调控的节奏和力度，既不能用力过猛，更不能不了了之，要狠抓落实出成效。解决我国经济运行面临的突出问题，最终要靠实质性推进结构性改革，要大力推进国企、财税、金融、市场准入、知识产权等领域的改革。只有处理好政府和市场的关系，充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，守住不发生系统性区域性金融风险的底线，我国才能进入新一轮经济增长周期。
2.坚持稳健中性的货币政策，同时注意货币政策调控的灵活性
尽管当前M2增速有所放缓，但今年经济开局较好，全年经济增速也将高于6.5%左右的目标。这种情况下，经济增长不应再进一步加重对总需求的依赖。当前，我国货币池子里的水已经不少，导致一段时间内“资产荒”情况比较突出，资产价格泡沫明显，虹吸效应误导社会预期。坚持稳健中性的货币政策，有利于抑制泡沫和金融风险的过度扩张，抑制金融系统的自我循环和过度投机，引导金融机构回归本源，提升金融服务实体经济的能力和动力。
当然，考虑到全年经济前高后低的格局，今年宏观调控的环境十分复杂，宏观调控需要小心翼翼。货币政策要坚持稳健中性，既要防止货币供应过于宽松而产生的加杠杆效应和放大资产泡沫，又要维护流动性基本稳定，提防政策收缩、需求下行、风险暴露出现过度叠加。要兼顾稳增长、促改革、调结构、防风险的需求，为供给侧结构性改革营造中性适度的货币金融环境。
3.融合监管框架，统一监管标准，从机构监管转为功能监管
通道业务中的复杂结构化产品，具有高杠杆、多链条、资金来源不清等问题亟待解决。分业叠加机构监管的现有模式已经难以适应金融创新和混业经营发展的客观要求，必须进行改革。一方面，应建立宏观审慎管理框架，对跨行业、跨市场的风险进行整体监管，减少监管真空和监管套利。另一方面，应从机构监管转变为功能监管，按照产品类型而非机构类型实施监管。尤其要注重针对同类金融产品和交易行为，建立统一的监管标准、投资范围、执法力度，改变监管分割的现状。
4.理清政府生产性职能，推行资本预算，完善政府债务管理框架
中国政府具有强大的生产性职能，应将其与一般性的公共服务职能区别开，界定清楚生产性职能的范围，并在此基础上推行资本预算，在资本预算的统筹管理下，完善政府债务管理框架。资本预算框架因而必须是典型的复式预算框架——在运作程序上严格区分资本预算和经常性预算，同时确保两类支出间的统筹协调。两类预算必须分开申报、分别审查、分别控制和评估，尤其应保证资本预算采纳更为严格的运作程序。
(执笔：汪红驹)
