本周三，比特大陆正式在港交所披露招股说明书。亮眼的财务数据背后，持有加密货币的详细情况、毛利率连年下滑的具体原因、同股不同权组织架构的用意……诸多问题，尚未解答。
2018年9月26日，比特大陆正式在港交所披露招股说明书。记者注意到：过去5年，它近乎百分之九十的收入都来自矿机销售。截至 2018 年6月末，公司累计售出蚂蚁矿机系列为467万台，拥有74.5%的市场份额。
小小的矿机，创造了巨额的财富。根据招股书披露，比特大陆收入从2015年的1.37亿美元增加至2017年的25.17亿美元，并在2018年上半年收入达28.46亿美元，远超世界排名第二、2017年营收仅13亿元的数字货币矿机生产商嘉楠耘智。
亮眼的财务数据背后，“比特大陆是否有持续的盈利能力”成为市场关注的重点，随着数字货币市场持续低迷，矿机销售量锐减，“比特大陆们”依靠单一业务赚取巨额收入的时代逐渐宣告结束。
“全产业布局，转型人工智能芯片市场”的策略能否成功，不仅关系到比特大陆的命运，更影响整个数字货币矿机行业的未来走向。
视角一：全球矿机霸主的营收命门
只用了五年时间，比特大陆就从由两个30出头的小伙子创立的“小作坊”变成了一家员工数超过2000人的全球最大矿机供应商。相比于竞争对手嘉楠耘智，比特大陆直至2013年底才交付第一代蚂蚁矿机。
2013年11月，比特币价格开始疯长，从207美元涨到1149美元，在币价的刺激下，售价22000元的S1矿机被抢购一空，蚂蚁矿机正式进入市场。
蚂蚁矿机第一代S1矿机
“暴力挖矿”曾吸引大量贪婪者入局，但是真正能存活下来非常有限。为了让矿机算力更快、更省电，特币大陆设计了定制芯片——ASIC(特殊应用积体电路)。当时的ASIC是专为比特币挖矿设计，去除了不必要的功能，全力提高算力减少能耗。
此后的三年间，比特大陆专注于迭代蚂蚁矿机版本，并在2016年推出高性价比矿机S9，其算力高达14.5TH/S，据传比特币全网总算力曾因为这款矿机而一度暴增 。
根据招股说明书显示，2015年至2017年，比特大陆“比特币”、“比特币现金”的矿机平均价格分别为463美元、767美元、1231美元；2018年上半年，平均价格为1012美元。
而从2016年起，比特大陆开始销售其他类型加密货币矿机，平均价格均在1000美元左右，其中2017年平均价格高达1553美元。只是不同类型矿机的平均价格分别为多少?在此次招股说明书中并未提及。
极高的销售价格丝毫没有影响蚂蚁矿机的销售数量，2015年蚂蚁矿机销量为23万台，2016年为26万台，2017年162万台，2018年上半年为256万台，总计467万台。
值得注意的是，2017年上半年矿机销售数量仅为18万台。这意味着比特大陆的矿机销售主要集中于2017年下半年以及2018年上半年。此外，在2017年，比特大陆的总收入中约48.2%为国内收入，51.8%为海外市场收入。
比特大陆在矿机行业中的地位，像极了手机行业中的苹果：拥有其它人无法企及的技术、高售卖价格、高销售市场。
招股书中提到：按2017年收入计算，包括比特大陆在內的全球三大基于ASIC的加密货币矿机公司合计共占约85.2%的市场份额。其中，比特大陆以74.5%的市场份额排名第一。
于此同时，比特大陆正在开发下一代7nm ASIC芯片，招股书中特别描述了它的开发目标，不知是否会成为下一个高利润增长点。
视角二：备受争议的“数字资产”估价与入账方式
近年来，数字货币价格经历了巨烈的波动。以比特币为例，从2017初的1000美元左右，全年涨了19倍，一度在12月逼近两万美元。
然而，现又重挫跌回6500美元左右，大起大落的惊人走势，影响了所有数字货币行业的收入经营情况，比特大陆也不例外。
根据招股书中披露：比特大陆除了向客户提供产品和服务外，还从事自营挖矿，2015年至2017年自营挖矿产生的收益分别为27.9百万美元，53.6百万美元，199.3百万美元，分别占总收益的20.3%，19.3%，7.9%。
其中，2017年上半年自营挖矿产生的收益为40.7百万美元，2018年上半年产生的收益为94.3百万美元，占据总收益的3.3%。
然而，在比特大陆的实际经营过程中，存在两种收到数字货币的可能：自营挖矿以及销售矿机时接受加密货币支付。
在招股说明书中曾提到，2017年比特大陆矿机销售额的27%是以加密货币支付。
至于其它时段收到加密货币支付的比例?具体为持有何种加密货币?如何界定于自营挖矿与销售收入之间的区别?这些问题在招股说明书中并未提及。
记者注意到，在“负经营现金流量静额”中，有这样一段对于加密货币的描述：
根据适用的会计准则，我们参考对无形资产的会计处理方式对加密货币进行处理，因此，自我们经营中收到的加密货币不能分类为经营现金流入，而后将加密货币兑换为法币则被视为投资现金流入。
而在2018年上半年，比特大陆曾对所持有的加密货币进行了减值测试，并表示截止2018年6月，由于加密货币的市场出现波动，加密货币减值损失102.7百万美元。
关于此处加密货币的记账方式，在会计师报告中有所提及：该集团按成本入帐加密货币，而非按照加密货币于各个会计参照日的公允价值进行重估，是由于后一种模式不时会受到加密货币价值固有的重大波动性的影响。
注册会计师、专业人士宋燕华告诉记者：比特大陆销售矿机时接受加密货币支付部分，在上市作价的过程中，需要以矿机出售时的成本计价。如果币价后续下跌，那这块资产会有损失。
比特大陆估值最不确定的地方是公司收入里，数字货币这一部分收入。这一部分相当收了一大笔类似金融资产的东西，只有变现的时候才知道收入是多少。
如果数字货币成本币价当时很高，现在很低，那其实现在这块资产是有损失了，只不过如果这部分数字货币资产没变现，亏损失没有体现。但是若未来币价涨了，可能这部分资产变现后就会到来额外收益，利润增加了。
她继续谈到：只是如果这部分数字货币资产没有变现，那就无法在招股书中体现，目前报表仅反应了矿机方面的收入。
在比特大陆的招股书中，并没有其持有具体币种、获取时间和成本价的细分记录。而对于大额投资人来说，这部分资产的具体情况十分重要。计算这部分数字资产并非一个小工程。毕竟不同时候获取的数字货币价格，要按照当时对应的矿机出售时点价格来算。比特大陆这部分不能一刀切估价的资产情况，还需细分出来做估价总和。背后的这本账目，还需进一步被大型投资者了解知晓。
视角三：实际控制人浮出水面，罕见的联席董事会主席与CEO架构
据招股书显示，比特大陆自从成立以来共计完成3轮融资，集中在2017和2018年，3轮融资总金额超过7.8亿美元。
最受外界关注的是最近一轮融资，传言腾讯、软银、淡马锡等参与了比特大陆的投资。不过后来软银和腾讯双双否认，不久淡马锡也表示从未投资过比特大陆。
记者发现淡马锡(temasek)通过控制的两家投资公司间接参与了比特大陆的投资，而腾讯和软银，在从招股书上并未发现二者直接参与了投资。
公司股东方面：詹克团为第一大股东，持股为36%；吴忌寒为第二大股东，持股为20.25%，第三大股东Oceanic Summit Limited则为奖励公司参与者而成立的信托基金。
比特大陆董事会將由七名董事组成，包括四名执行董事及三名独立非执行董事。其中，搜狗创始人王小川担任其独立非执行董事。
值得注意的是，在比特大陆詹克团与吴忌寒的职务相同，均是联合创始人、执行董事、联席董事会主席兼联席首席执行官，这在目前的上市公司组织架构中实为少见。
此外，比特大陆还采取“同股不同权”的组织架构。
在2017年6月28日，比特大陆进行资产重组，将法定股本中的普通股重新分类指定为每股面值0.0000001美元的A类股份与B类股份，联合创始人间接持有的所有普通股被重新指定为B类股，其它创始方间接持有的为A类股。
在公司的股东大会上，每股A类股份享有一票投票权，每股B类股份享有十票投票权。
记者注意到，港交所于2017年12月15日宣布将在主板上市规则中新增：接受同股不同权企业上市的条例，而小米则是香港交易所“同股不同权的第一股”。
视角四：全产业布局，比特大陆的打法方向
2017年末，比特币价格在疯涨之后，经历了跳崖式暴跌。中国、俄罗斯、澳大利亚等国政府纷纷开始叫停比特币交易，身处浪潮中心的吴忌寒自然早有所警觉。
截至2018年6月30日，比特大陆已在中国开设11个矿场，位于四川、新疆以及内蒙古，该等矿场能容纳约20万台矿机，主要运用两个矿池，即BTC.com和蚂蚁矿池，此外还提供比特币云挖矿、云矿机托管代理服务。
2018年初成立投资部门，布局数字货币全产业链，是比特大陆寻求新的业务发展机遇的方式之一。在招股说明书中也强调：将继续投资研发在区块链行业的布局，保持市场领先地位。
记者整理了2018年比特大陆的投资版图，由此分析这家企业的产业布局现状以及发展意图。
从表格中可以看到，在过去半年多的时间里，比特大陆的布局覆盖了交易所、数字支付、行情资讯、安全验证、技术服务、DApp应用等全产业链条。
其中，技术服务与金融领域占比较大，主要包括Block.one、NULS、Circle等。除了海外团队孵化的DEx.top，比特大陆还参与了2个交易所项目；而其注资的基金GiveCrypto，也是由数字资产交易所Coinbase CEO推出。
今年6月，吴忌寒在公开平台谈企业布局时提出：“将重点选择对实体经济有帮助的区块链项目。”然而截至目前，比特大陆的实体经济项目并不多，仅有潮箱、OB1、Yours.org三个项目，分别集中于旅游、电商、社交等热门领域。
曾有媒体爆出，比特大陆2018年第一季度净利润率高于毛利率，并认为其主要原因是公司将部分数字资产用于采购投资，从而实现了高额盈利，这个推断在此次招股书中无从查证。
反倒是每年逐渐下滑的毛利率，是此次报表中的一个重大疑点，比特大陆为何会选在毛利率仅为26.1%的时段申请上市?
视角五：芯片转型，资本是否将为硬件AI故事买单?
全力拥抱AI芯片，在此次招股书中体现得非常明显。
在业务介绍中，比特大陆自称是从事设计可应用于加密货币挖矿和AI应用的ASIC芯片，销售加密货币矿机和AI硬件、矿场及矿池运营及其他加密货币相关的业务。
其中，尤为强调正在进入革命性的AI领域，并花费了大量篇章详细介绍AI的芯片的行业格局与自身转型的优势。同时，本次寻求上市集资所得，也将部分用于高科技AI芯片、AI应用的研发及扩大生产。
实际上，早在2018年5月，比特大陆CEO吴忌寒就公开扬言：未来5年内，公司40%的收入可能来自AI部门。
长期的制造经验、与台积电的深入合作以及数百名的AI芯片工程师都被比特大陆视为其转型AI芯片的优势。
记者注意到，比特大陆最大的供应商为台积电，2017-2107年间，比特大陆支付给台积电的采购费用为总采购费用的44.8%、58.5%、58.6%。
在招股书中也透露：截至2018年6月30日，比特大陆共有2594名全职员工。大部分核心员工毕业于北京大学、清华大学和中国科学院等。其中，研发人员最多，共有840人。
记者了解到，2017年10月，比特大陆开始销售其首款AI芯片“Sophon BM1680”，作为售价600美元的加速卡的一部分，这款芯片专为加速机器学习设计。
吴忌寒当时接受采访时表示：“虽然它的表现不如英伟达和AMD的高端显卡那样全面，但这款芯片在某些深度学习任务上更强大，而且价格更便宜。我们只是想做一些它们无法很好地解决的事情。”
而在2018年7月，比特大陆的AI芯片BM1682已百度AI开发者大会上展露头脚， 在招股书中关于BM1684的研发也预计将于2018年第四季度推出。
尽管市场仍存在不少质疑——进入一个新兴行业，抓住时机非常关键。
正如比特大陆抓住了比特币火爆的机遇在4年时间里迅速壮大。在2018年，英伟达、Intel、赛灵思等国外巨头都已推出了成熟的货架产品，而且有的已经得到千万级的量产应用。
在这种情况下，比特大陆再杀入人工智能芯片市场，已然失去了先机。因此，如何把失去的时间补回来，并且构建起自己的产业生态，将人工智能芯片用起来，则是比特大陆的当务之急。
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