一到冬天就满街跑的 " 加拿大鹅 " 最近在中国碰壁了。据媒体报道，加拿大鹅（Canada Goose Inc. ) 原定于 12 月 15 日在北京三里屯太古里开业的店将不会如期开业。同时还有公开资料显示，自华为事件以来，加拿大鹅股价在美股已经暴跌超 20%。中国市场对于这只鹅来说到底意味着什么？它能过好这个冬天吗？
本文转自 " 华尔街见闻 "，作者：高拓，题图：视觉中国。
一、从多伦多到全世界
‘ We are not afraid to be sold-out ’。这是一个月前，自 1997 年以来就担任加拿大鹅 CEO 的 Dani Reiss 在 2019 财年二季度电话会上，面对库存质疑时的霸气回应。
诞生于 1957 年的加拿大鹅，从多伦多的一家小作坊成长为世界级奢侈服装品牌，凭借的是北极科考人员的品质认证、众多明星政客的带货加持与‘ Made in Canada ’的产地好感。2017 年初上市，估值从上市第一天起就被质疑，但无碍这只鹅一年多身价膨胀近五倍，成为多伦多交易所排行第二的当红辣子鸡。
2016 年 10 月，多伦多 Yorkdale，笔者有幸现场领教了加拿大鹅全球首家旗舰店的排队盛况。彼时，在加拿大留学生群体中，并不便宜（平均 900~1000 刀 / 件）的加拿大鹅 Parka，几乎成为人手一件的标配。
现在看来，排队者们热情，除了转化为了上市后一年数倍的股价增长以外，还成就了这只鹅飘洋过海的扩张雄心。5 月，加拿大鹅正式宣布大中华区计划；9 月，进驻天猫；10 月，香港 IFC 开设精品店。11 月的三里屯快闪过后，北京旗舰店也计划在年内开幕。这家店的邻居们，将是一水的奢侈品牌：Versace，Roberto Cavalli，Balmain 与来自欧陆的死对头 Moncler。
异口同声的 " 消费降级 " 中，中国的奢侈品销售今年预计仍将上扬 18%。尽管统计口径各有不同，2025 年前，对中国买家奢侈品消费能力的最保守估计，也接近五成。这也是为何 Dani Reiss 在加拿大鹅北京三里屯快闪店现身时，直言中国市场存在‘ Massive Opportunity ’（巨大机会）的直接原因。
世界第二大经济体的 " 所谓消费降级 " 可能与加拿大鹅无关，但在因疑似动物虐待问题与来自动物保护协会的 " 死亡威胁 " 斡旋多年之后，如今的加拿大鹅，看上去正在被另一场外部风波所裹挟。
这一次，这只当红的大鹅，还能平安过冬吗？
二、鹅与两名成年男子
传说中，加拿大鹅翼展可达两米，战斗力相当于两名成年男子。而对以如此彪悍物种命名的上市公司而言，其战斗力同样可以用两家 " 成年公司 " 进行毛估：来自欧陆的奢侈羽绒品牌 Moncler 以及同样来自加拿大的时尚瑜伽品牌 Lululemon。
数据来源：Thomson Reuters，公司财报，创见研究
估值方面，无论从 PE/PB 还是市销率、市现率角度而言，加拿大鹅都是与 Moncler 与 Lululemon 完全不同的 " 新物种 "，高于 80 的市盈率已经可以与早期科技公司相匹敌，可见市场对其的估值逻辑远非一般奢侈品或纺服公司可比。而较两家 " 成年公司 " 两倍的市现率，也说明加拿大鹅的高估值下，经营压力正在逐步累积。如此看来，股价偶有闪崩，也是一种压力释放。
数据来源：Thomson Reuters，公司财报，创见研究
成长性方面，加拿大鹅高估值的理由尽显：营收同比增长碾压 Moncler，每股收益同比增长 " 天空才是极限 "。唯一美中不足的，是由于销售季节性过强，造成非冬三季的成长指标波动较大。因此在非冬季产品线成熟之前，通过年报审视，可能才是对加拿大鹅高成长性更为公正的评判。
数据来源：Thomson Reuters，公司财报，创见研究
分别选取市现率与营收同比作为估值与成长的代表性坐标，相较于竞品 Moncler 与老乡 Lululemon，加拿大鹅 " 高估值 + 高成长 " 的特点一目了然。具体反映在股价运行上，即为区别于奢侈品、纺服股，而与科技股更为近似的高波动性。
数据来源：Thomson Reuters，公司财报，创见研究
盈利能力方面，Moncler 一雪前耻，展现了老牌奢侈品的担当，而加拿大鹅则与服装属性更强的 Lululemon 更为趋同。由此可见，即使被广泛赋予 " 轻奢 " 概念，今天的加拿大鹅，本质上仍是一家服装公司。当然，随着直营端口占比的不断上升与线上线下渠道整合的逐步完善，加拿大鹅的盈利能力有望在未来再上台阶。
三、三叉戟与双引擎
支撑高估值的，是加拿大鹅匪夷所思的成长性；而支撑高成长的，则是加拿大鹅 " 三叉戟 " 与 " 双引擎 " 相辅相成的成长战略——如果海王的三叉戟是制霸七海的定海神针，那么加拿大鹅的三叉戟辐射的就是北纬 37 度以北的广袤大陆。
数据来源：公司财报，创见研究
2014 财年以来，加拿大鹅收入复合增速达到惊人的 40%。从地区分布来看，加拿大、美国以及世界其他地区基本三分天下，但自 2016 财年以来，加拿大鹅在本土的复合增长率（55%）再度傲视三地。在已经取得高认知度的本土仍能迎来 " 第二春 "，加拿大鹅对网上直营店的渠道探索与多伦多、卡尔加里等地的实体店开拓功不可没，通过传统批发 + 线上线下直营的融合，加拿大鹅在本土已有从 " 小众轻奢 " 向 " 国民品牌 " 进化的趋势。
以北纬 37 度为界，旧金山以北的美国大部都将落入加拿大鹅的 " 势力范围 "，美国市场的增长空间自然不逞多让。
自 2016 年加拿大鹅入驻世界潮人前线纽约 Soho 以来，以纽约、波士顿为代表的美东与以 " 风城 " 芝加哥为代表的中西部地区迅速 " 沦陷 " ——由于大湖效应的存在，五大湖以南纽约州的降雪甚至更甚多伦多，这也让加拿大鹅的 " 候鸟南迁 " 顺理成章。如今，每到冬季，曼哈顿中城的电线杆总是贴满抵制加拿大鹅的传单，从侧面反映了品牌在全美的火爆。在美国，加拿大鹅的下一步扩张计划，是开拓以西雅图为中心、毗邻温哥华的西北太平洋区。
在世界其他地区的经营中，西欧是目前加拿大鹅最为得心应手的区域，除了线上直营业务在西欧 9 国的早早开展以外，品味独特的西欧消费者还对除大衣外的非冬季品类情有独钟，这在一定程度上弥补了加拿大鹅销售季节性过强的缺陷。
在亚洲，韩国明星对加拿大鹅的带货效应无需多言，审美标准一向严苛的日本更成为加拿大鹅目前增长最快的国家，而在 5 月宣布大中华区计划、9 月入驻天猫之后，线上电商 + 线下直营的模式也将在中国也将迎来实践检验。
数据来源：公司财报，创见研究
而从增长 " 双引擎 " 来看，加拿大鹅正在从 " 大衣作坊 " 式的传统批发商转向 " 以我为主 " 的品牌直营商。2016 财年，批发占加拿大鹅收入的比重仍接近 9 成，但随着品牌知名度在全世界的打响，公司开始愈发注重品控更为严格、体验更为加分的 DTC（线上 + 线下直营）扩张。
数据来源：公司财报，创见研究
截至 2018 财年，直营对加拿大鹅的收入贡献已达 43%，在 4 年间实现了 " 从 0 到半 " 的燎原增长；而从毛利角度看，单是 2017 到 2018 财年，直营对毛利的增长贡献就达到 118.2%，而同期批发 26.2% 的毛利增速已趋平稳。
在东京等摄氏气温极少低于零度的地区，加拿大鹅在旗舰店内设置气温达摄氏零下 25 度的 " 冷房 ( Cold Room ) " 供顾客试衣，这种 " 不仅时髦，而且有用 " 的独特体验，不仅令传统买手店的批发机制难以匹及，更能带来品牌效应的二次传播，进一步提升加拿大鹅在当地的顾客口碑。未来直营超越批发，成为加拿大鹅增长主引擎指日可待。
数据来源：公司财报，创见研究
产品品类方面，为了克服销售季节性过强的硬伤，加拿大鹅开始按 TEI 对产品抗寒性进行分类，将适宜零下 15 度到零上 5 度的 TEI 1-2 单品划归为春秋季品，实行差异化营销。此外，在新增针织毛衣生产线、扩充手套、棉帽等功能附件生产线之余，加拿大鹅还在今年通过对本土抗寒靴品牌 baffin 的收购，将旗下产品成功 " 武装到脚趾 " ——明星产品的特质决定了加拿大鹅与生俱来的强季节性，但同样意味着在非冬三季与非大衣品类，加拿大鹅仍大有成长空间。
四、鹅在中国：重要但不紧急
回到一个月前，加拿大鹅 2019 财年二季度电话会的提问环节，9 名的分析师提问中，有 4 个直接点名 " 中国 "；而在本轮股价闪崩中，来自中国市场的潜在抵制，也被广泛认为是市值缩水的罪魁祸首。
但事实真的如此吗？
数据来源：公司财报，创见研究
2018 财年报中，加拿大鹅根据对居住在北纬 37 度以北、且年收入超 10 万美元目标家庭调查，以加拿大本土 52.2% 的大衣渗透率为标尺，为包括美国在内的世界其他地区制定了 18.3% 的渗透率目标（加拿大本土渗透率的约 35%），并宣称在达到该目标后，品牌整体需求将增长 3 倍。
这组数据中，有两点值得注意：第一，加拿大鹅在日韩的渗透率甚至领跑美国，这说明有着相似消费习惯、渗透率却仅为 1.4% 大中华地区潜力无限；第二，美国作为目前加拿大鹅的第二大增长极，渗透率却与加拿大有着天壤之别，这证明加拿大鹅在美国的市场开发远未完成，且将持续成为品牌下阶段的增长重心。
上文中提到，加拿大鹅的增长 " 三叉戟 " 中，加拿大与美国总销量占比已近 7 成，而在世界其他地区中，西欧最为成熟，日韩正在迅速成为新增长极。相比之下，大中华区的战略计划，直到今年 5 月底才被正式提出；9 月中旬的天猫入驻，也与截至 9 月 30 日的靓丽季报 " 完美错过 "；而截至本次事件发生前，加拿大鹅在中国大陆甚至还没有一家旗舰店开设。
因此，假设海外买家对加拿大鹅的需求总体平衡，且大概率在美国市场维持高速增长，加拿大鹅对来自中国大陆的潜在抵制，完全可以用 " 坚壁清野 " 应对。
加拿大鹅的核心成长逻辑并没有被本次事件所改变，其作为一家企业的长期成长空间，也不应轻易被短期的外部冲击所抹杀。在这点上，加拿大鹅与 D&G 有着外因与内因的本质区别。对于尚处试水阶段的大中华区而言，这场 " 抵制 " 的结果，更有可能是山寨倒闭与市场出清。而对于短期股价而言，涨得多了，找个理由也要跌一跌。但想杀死那只加拿大鹅？对不起，在座的各位暂时没人可以。
来源：虎嗅APP
