当前，美联储正致力于金融体系监管领域的改革。增强监管的动机主要基于通过金融监管和监督方式的转变，用一种更加宏观或系统的方式来补充传统的、仅关注独立机构和市场健康的微观审慎监管。
关注系统脆弱性
对金融体系的持续监管是宏观审慎监管框架的重要组成部分。系统风险首先要被识别才能被解除，也就是说，有必要了解系统风险能否被预先可靠识别；毕竟，无论是美联储还是经济学家都没有预测到过去发生的危机。在此，我来区分一下危机触发点和系统脆弱性之间的关系。
任何危机爆发都是由特定事件触发的。2007～2009年的金融危机就是次级抵押贷款的持有者遭受巨大损失而引发的。相比之下，危机所暴露的系统脆弱性则是金融体系先前就存在的特征，经过初始冲击放大和传播而凸显。脆弱性主要表现在杠杆率过高、期限转换、互联性和复杂性，所有这些都有可能放大对金融体系的冲击。没有脆弱性，触发点可能只会对公司、投资者或资产类别产生相当大的损失，但通常不会导致金融危机的全面爆发。例如，如果资产证券化及短期融资市场不脆弱，那么相对较小的次贷市场崩溃对其就不会带来太大冲击。当然，系统监管能够并试图找出潜在的触发点——例如资产泡沫的迹象，但系统遭受冲击是不可避免的，要确保金融体系整体的强健，识别和解决系统脆弱性尤为关键。此外，试图解决具体的脆弱性可以辅以更广泛的措施——比如要求银行持有更多的资本和流动性，使系统更能适应一定程度的冲击。
另外，还有两个方面可以促进我们加强监管。第一，金融体系是动态的、不断发展的，不仅因为经济需要创新和不断变化，而且金融活动倾向于从严格的行业监管转向相对宽松。《多德—弗兰克法案》的一个创新特征就是法案引入机制，允许监管系统适应这样的变化，至少在某些特定的环境下。例如，该法案赋予金融稳定监督委员会(FSOC)权力，为进一步加强监管，委员会有权对系统重要性金融机构、市场效用及市场活动进行监督。这本质上就是对机构或市场活动是否造成抑或加重金融体系脆弱性的界定，这种界定只能用全面的监管和分析才能确定。第二，目前有一种明显的趋势，即在宏观经济条件相对稳定的情况下，金融市场的参与者愿意去冒更大的风险。实际上，长期的经济稳定可能是一把双刃剑。诚然，在其他条件相同的情况下，一个有利的、稳定的整体环境可以降低信用风险、增强资产负债表，但同时这种环境也会降低市场参与者采取合理防范措施的主动性，反而又造成金融体系脆弱性的不断累积。在较长时间的平静期，我们抵制自满情绪的最好防范措施就是仔细监控新发生的脆弱性迹象，在适当时机，宏观审慎和监管和其他政策工具都可以用来解决这些问题。
系统重要性金融机构
系统重要性金融机构规模可能比较大，但规模并不是决定一个机构是否具有系统重要性的唯一因素；其他因素包括这个机构与金融体系中其他机构的互联性、复杂性和操作不透明性、风险承担的类型及程度、杠杆率、对短期批发融资的依赖性、跨境经营程度等。《多德—弗兰克法案》将最大的银行控股公司视为系统重要性金融机构；此外，该法案赋予FSOC权力，判定单个非银行金融公司为系统重要性金融机构。这个判定过程正在进行中。
《多德—弗兰克法案》同时也建立了一个框架，对系统重要性金融机构(SIFIs)实施综合监督并加强审慎标准。联邦储备委员会将能够获取所有金融机构涉密的监管信息，并对监管资本、杠杆率、资金结构等标准指标进行监管，但其中的一些指标，比如说资本充足率，有一定的滞后性。因此，我们还用其他信息对标准指标进行补充。
压力测试就是一个很有用的补充信息的来源。定期、综合的压力测试已经成为联邦储备委员会监督工具包中一个越来越重要的组成部分，从2009年开始就被用于对大型银行控股公司的评估。要进行压力测试，监管部门首先预设一个场景，假定经济和金融发展已经极端恶化——例如房屋和其他资产价格都急剧下滑呈现深度衰退的组合情景，然后根据假设的情况，被测试公司及其监管部门独立估算公司的预计损失、估计收入和资本，并披露测试结果。通过压力测试，公司可以评估其应对压力的资本水平，及其分析风险敞口和资本需求的能力。
在测算资本充足率的时候，用压力测试的方法比标准法更具优势。首先，通过压力测试的方法来测算资本更具前瞻性，在存在“尾部风险”的情况下也更可靠。其次，由于联邦储备委员会对其监管的主要金融机构进行同步压力测试，结果不仅可以用于比较分析，也可据此判断这些重要金融机构应对某种冲击的集体敏感性。实际上，对大型金融机构的比较分析已经成为联邦储备委员会监管工具包一个日益重要的部分，更具普遍性。最后，压力测试结果披露之后，不仅可以在危机期间增加投资者信心，还可以在正常时期增强市场纪律。压力测试提供重要金融机构的关键信息，同时也迫使这些机构提高其能力来衡量和管理自己的风险敞口。
压力测试方法也可以用于评估银行业对特定风险的脆弱性，与流动性风险或利率风险不同，此类风险在一般情况下不存在。如综合压力测试一样，特定测试也是系统重要性金融机构监管的重要方面。例如，监管部门正在收集详细的流动性数据以比较金融机构对不同类型资金压力的敏感性，从而评估金融机构对流动性的管理举措。同时，监管部门还与金融机构就不同利率压力场景下如何确保收益和资本进行合作评估。
美联储工作人员也用其他措施来补充监管和压力测试信息。例如，在评估系统重要性金融机构(及其他进行公开交易的机构)过程中，监管层一直重视市场指标，我们当前的监管系统使用的市场信息要比过去多得多。除可以反映单独公司市场表现的股票价格和信用违约掉期价格等标准指标外，我们还在最近研究中发现了基于市场的系统稳定性评估措施。
这些措施使用资产价格相关性分析去捕捉市场的感知，当广泛的金融市场面临压力时，可以感知一个给定的实体动摇金融体系的潜在可能；其他的措施则去预估这个给定的实体对系统其他部分的干扰能力。
此外，网络分析是另一种前景良好的工具，该方法将助于我们更好地监管金融机构和市场的关联性。资产共同持有可以产生关联性，通过向其竞争对手曝光实体也可以产生关联。网络分析措施依赖工程、通信和神经科学的概念来映射金融机构和市场活动之间的联系。网络分析的目标是识别破坏系统稳定的关键节点或集群，并模拟假设一个实体突然陷入困境，这样的一个冲击如何通过网络传播和放大。网络分析工具也可以用来分析网络结构的变化对系统稳定性的影响。比如保证金制度会影响实体公司对其交易对手方条件的灵敏度，因此，保证金制度可能会通过不同实体公司和市场去影响金融危机的蔓延。
影子银行
影子银行是我们密切监管的第二个领域，因为这是危机期间导致不稳定的一个重要因素。影子银行体系由处于传统的、被监管的银行体系之外的提供金融中介的各种市场和机构组成。影子银行行为包括信用中介、期限转换、提供流动性及分散风险。这些活动的资金大部分来自于短期批发融资。危机前夕，影子银行部门的期限转换率和杠杆率都非常高。针对家庭和企业的非流动性贷款被证券化，信用评级最高的证券化部分通过非常短期的债务来实现，如资产支持商业票据和回购协议(回购)。反过来，这些短期融资又由机构通过货币市场基金等提供，而这类基金投资者的风险容忍度很低，希望保本，并可随时兑付。
事实证明，大部分投资者对所购买的资产质量并不了解，当投资者对资产质量或机构预期提供的支持失去信心的时候，就开始抛售。他们的逃离对整个金融体系造成严重的资金压力，威胁到许多公司的偿付能力，严重伤害了整个经济体系。
作为市场中介，证券经纪商在影子银行的许多方面都扮演了重要角色。为运作自己和客户所持有的证券，经纪商倾向于依靠短期抵押融资，通常在形式上与高度规避风险的贷款人签订回购协议。那场危机显示，如果贷方分析抵押品的能力有限，或者分析与交易对手风险相关的短期有担保贷款的能力有限，而把这些都当做近乎无风险交易，这种资金本身可能极具脆弱性。当抵押品实质和价值出现问题的时候，忧心忡忡的贷款人要么要求大大提高保证金，要么选择完全撤出。借款人无法满足追加保证金要求，控股金融资产被迫出售，进一步压低资产价格，从而引发去杠杆化循环以及进一步的资产清算。
为监管经纪中介，美联储在2010年曾发起一季度一次的高级信贷员对交易商融资条款的意见调查，询问交易商市场上证券融资机构经纪和衍生品交易情况。信贷人员调查旨在监管潜在的过度使用杠杆化投资的缺陷(特别是通过贷款抵押品支持的流动性)，或者期限转换增加的数量。在金融危机之前，我们对此趋势了解甚少，对影子银行的了解还来自于其他渠道。美国财政部金融研究办公室和联邦储备人员正在针对三方和双边回购交易进行合作构建数据库，这样会有利于对回购活动的监测，同时也提高了市场透明度。我们还定期向市场参与者告知进展，同时更关注金融工具的创新，比如不受监管的期限转换、为流动性较差的资产提供资金，或进行风险方式的转变。
总而言之，虽然现在的影子银行规模比危机之前小，其中一些不稳定因素也已消除或被整改，但监管机构和民间领域仍需要去解决剩余的脆弱性问题。比如，尽管货币市场基金在2010年由美国证券交易委员会(SEC)进行了整改，但此类基金遭挤兑的可能性仍然存在，如一个基金“跌破净值”或者其报告的净资产值低于99.5美分，像2008年Reserve Primary基金那样。财政部对于阻止2008年发生的挤兑至关重要，但财政部不再对投资者持有的货币基金提供保证，因此风险增加。2012年11月，FSOC就货币基金改革提出一些替代方法以供公众评议。SEC目前正在考虑这些方法和其他可能的措施。
关于三方回购平台，在每日结算过程中，清算银行减少当日信贷展期取得了进展。由于这种进展还在继续，到2014年底，当日信贷展期应该基本上被消除了。然而，重要的风险仍然出现在短期批发融资市场。其中一个重要的风险就是系统将如何响应经纪商或其他主要借款人倒闭的局面。《多德—弗兰克法案》提供了重要的额外工具来解决这个缺陷，明确规定了如何促进有序解决一个经纪商或经纪商控股公司因破产而造成的系统性风险。
资产市场
资产市场是我们密切关注的第三个监管领域。这里所说的资产，是广义上的资产，包括公共部门和个人持有的固定收益债券、企业股票、房地产、大宗商品和结构性信贷产品等。不仅国外以及国内资产市场得到密切关注，全球关联市场也是如此，比如目前欧洲财政状况和美国银行业问题。
毫不奇怪，我们试图去鉴别估值的异常情况，比如股票市场中市盈率的历史高点和低点。我们用各种各样的模型和方法，比如在企业债券市场我们使用实证模型的违约风险和风险溢价来分析信贷利差。这些评估会用其他信息补充，包括测算量、流动性、市场运作以及来自市场参与者和外部分析师收集的情报。在目前低利率环境下，我们特别密切关注追逐收益率的情况，以及其他过度冒险行为。这些行为可能影响资产价格，还有其与基本面之间的关系。值得强调的是，寻找历史上不寻常的模式或资产价格的关系可能是有帮助的，即使你相信资产市场设定的价格通常是有效的。与通常相比，我们更关注资产价格出现剧烈震荡时的情况，这有助于保证金融稳定。出现不稳定波动时，资产价格会远远偏离历史正常水平，此时价格便比较可疑。
然而从金融稳定的角度来看，资产价值评估仅仅是分析的第一步，同时也要考虑下列因素，如杠杆率、资产持有人的期限错配度、资产的流动性、条件变化时资产价值的敏感性等。
非金融部门
金融监管已经延伸到非金融部门，包括家庭和企业。研究发现，私人非金融部门过度增长的信贷和杠杆已经成为系统风险的潜在指标。高杠杆或财务脆弱的家庭和企业很少能承受收入或财富发生不利的变化，包括那些因金融和信贷市场环境恶化导致的不利影响。过度杠杆化的经济也更容易发生那种所谓的金融加速器影响，公司因为迫于财务压力被迫解雇员工，反过来，由于员工储蓄不足，因此只有大幅削减自己的支出。非金融部门的财务压力——例如抵押贷款或企业债务更高的违约率——也可以危害到金融机构，形成一个潜在的负面反馈循环，减少了信贷可获得来源，剥离资产以保存资本，因而进一步削弱了家庭和企业的财务状况。
非金融行业的脆弱性还可以通过存量法(如财富和杠杆)和流量法(如债务的比率、服务收入)进行测量。行业数据来源很多，其中一个重要的来源是美联储的资金账目变动，这是一组汇总的财务账目，其记录了主要行业以及整个经济的资金来源及使用。这些账目可以使我们从源头(如银行或批发融资市场)跟踪信贷流动的路径直至家庭和企业。
美联储目前还能监测详细的消费者和企业层面的数据，这些数据显示了借贷行为变化，并跟踪那些最容易受到周期性衰退或运势逆转影响的消费者的财务状况。例如，在住房市场繁荣时期，综合数据准确地显示了房屋抵押贷款巨大的增长，却不能警示承销状况的普遍恶化所表明的潜在信贷风险大幅增加。最近一段时期，家庭净资产收益集中在富裕家庭，许多中产阶级家庭或低收入家庭则经历了危机以来的财富缩水。而且，许多房主仍处于水深火热之中，因为他们的房屋价值已经低于其抵押贷款。所以说具体详尽的信息要比单独使用总体统计数据更能说明许多家庭仍具财务脆弱性。
结 语
为确保金融体系的良性运转，对独立金融机构实施有效的监管和监督是至关重要的。美联储正着力于更加系统性的监管方法，同时密切关注金融体系作为一个整体的脆弱性。为此，我们致力于有效的金融监管程序，以深入研究和数据采集为支撑，与美国其他金融监管机构共同实施监管程序。强化监管和分析已能够为美联储、联邦公开市场委员会以及更广泛的监管辖区提供重要信息。我们将继续努力，提高我们的能力，去发现并解决金融体系的脆弱性。
本文系作者2013年5月10日在芝加哥联储第49届主题为“银行架构和竞争”年会上的讲话。中国工商银行牛筱颖译。
