“瓶颈期”的人民币国际化
人民币国际化的研究由来已久，查证历史文献可知，1988年起即有学者开始关注此问题。2007年全球金融危机爆发后，政经各界均意识到以美元为核心的当今国际货币体系存在严重缺陷，改变现有货币体系格局，降低美元单一核心货币的地位，推动多元核心货币并存的国际货币新体系遂成为广泛共识。进而，随着2009年4月人民币跨境贸易结算试点启动，人民币国际化正式起航。
四年多来，人民币国际化迅猛发展，如一直被视为人民币国际化(当然也是整体金融改革的)核心和难点的利率市场化、人民币汇率机制、资本项目开放这三大改革皆取得重要进展；中国人民银行大力开展广泛的国际合作，助推人民币跨境贸易结算；人民币离岸中心正在逐步形成，除香港拥有明显的先发优势和政策优势外，伦敦、巴黎、新加坡、台湾、上海等地也纷纷加入这一行列。
从结果来看，人民币国际化硕果累累，并得到越来越广泛的接受。中国银行数据显示，截止2013年5月末，人民币在跨境贸易使用中占比已达11%，超过一半的人认为未来五年跨境贸易人民币结算占比会达到20%至30%；中国人民大学编制的人民币国际化指数（RII）显示，2010年初、2011年末和2012年末，RII分别达到了0.02%、0.45%与0.87%，增速迅猛。国际清算银行9月6日发布报告显示，人民币首次跻身全球十大外汇交易货币，位列第九，显示出人民币国际地位的上升。
然而，正如任何事物的发展均呈现螺旋式上升的规律一样，人民币国际化在经历了前期的快速发展后,也开始进入第一轮“瓶颈期”，这一点尤其体现在香港人民币离岸市场上。2011年底以来，人民币在香港表现出了较明显的踟蹰不前。首先，人民币在香港的存量从2011年末至今增长明显放缓。香港金融管理局的数据显示，2011年12月，香港人民币存款总量为5885亿元，而至2013年7月，这一指标为6950亿元，一年半的时间内仅增加1065亿元，增长18%。尽管这期间还发行了1484亿人民币的点心债（Wind资讯数据），但由于2009至2011年期间共发行了1554亿人民币的点心债，因此，这一因素基本可以剔出。从月度变化来看，香港地区人民币存量环比变动始终在0%上下徘徊，最高增幅为2012年12月的5.6%，最大降幅则为2011年12月的-6.2%，而今年6月、7月则分别下降0.07%与0.42%，人民币存款在香港市场快速增长的势头已经明显放缓；其次，香港金融管理局数据显示，香港人民币跨境贸易结算量在过去一年半多时间里也出现徘徊，2011年12月当月这一指标为2390亿元人民币，2012年12月为2641亿元人民币，2013年7月为2854亿元人民币；2012年全年都维持在每月2300亿元左右上下波动，且月度环比上下波动较大，只是在今年二季度才站上了2700亿元的台阶，表明市场对人民币跨境贸易结算的热情不稳定，有一定观望的成分，期待着进一步的制度性突破。以跨境贸易人民币结算为突破口，渐进推动人民币区域化和国际化进程，已成各界共识。中国作为新兴经济体中的贸易大国，降低本国贸易面临的汇率波动风险也符合国家核心利益。提高人民币跨境贸易结算的范围和比例在这一过程中起着基础性作用，这是人民币向贸易结算货币、进而向投资标的货币和国际储备货币迈进的重要环节。因此，跨境人民币结算量的变化在衡量人民币国际化进程上具有重要的指示作用。
由于香港是人民币跨境结算的集散地，也承载着人民币离岸中心的重要职能，因此，香港人民币的市场表现对人民币国际化的进展具有代表性，其推进的踟蹰不前也就格外令人忧心。
原因何在
尽管近几年我们在人民币国际化方面花费了相当多的精力，尽管各方面舆论也都给以了正面评价，但是人民币国际化进入第一轮“瓶颈期”的现实仍然需要我们正视，并且需要尽快找出原因所在、采取应对之策。否则，“增长式陷阱”一旦固化，将很难再予突破。
站在非政策制定者角度，笔者认为主要原因有三：
一是离岸中心建设上，投融资性的制度安排不匹配。
货币发展史表明，离岸中心对于一国货币的国际化意义重大。要使外国投资者愿意持有人民币，就必须为其开辟人民币投资、融资渠道，人民币贸易项下的发展如长期脱离资本项下的支撑则注定无法持续。而短期来看，受制于国内外的各方面因素，我国资本项下的管制不可能完全放开，无法有效依赖国内金融市场来满足离岸市场人民币持有者的投融资需求。在这种情况下，如何在离岸市场尽快形成并丰富人民币的投融资功能，就显得意义重大。
目前，我们从国家层面给与的制度性安排大多限于贸易层面，资本项下的制度安排有一些，比如适度提高人民币非贸项下的汇出额度、允许海外人民币清算银行参与国内银行间交易市场、设立并扩大RQFII额度等，但这些制度的着眼点还是如何发挥国内金融市场的作用，而非着眼于离岸市场内生性机制建设。
从香港离岸中心建设来看，人民币来源方不是主要矛盾，通过跨境贸易项下、通过非贸项下居民的汇款，都可以形成较大量的香港人民币的聚集，这一点已经从09年4月以来的实践得到印证。主要矛盾在于人民币的运用方，尤其在大陆资本管制的背景下，香港本地的人民币资金运用能力就成为主要矛盾，这一点也正是2011年底以来香港人民币业务增长乏力的主要症结。
发展香港本地区内人民币的运用主要有三个方向：人民币债券市场、人民币外汇交易市场、人民币信贷市场。这三个市场的重要和必要性，可以从欧洲美元市场的演进以及伦敦成为美元离岸中心的历史进程中找到理论和现实依据。需要承认，目前香港在这三个方向上都未取得大的进展，所需要的制度性安排也都未取得实质性的突破。
人民币债券市场，陷入了“先有鸡还是先有蛋”的逻辑怪圈。香港人民币存量不够，限制了人民币债券的发行量；反过来，人民币债券发行和流通量的不足，又成为人民币存量增长的障碍。离岸债券市场的建设，是连接货币的结算功能、金融计价功能、储备功能的基础性桥梁。这一逻辑怪圈如何突破,显然需要大陆和香港一些制度性的创新。
人民币外汇交易市场，遇到了“人民币汇率两个市场割裂”的现实挑战。目前，国内银行间外汇交易市场已经日渐成熟，汇率市场形成机制日渐完善；同时，香港基于交易主体的自发性汇率市场原本具备，香港离岸人民币汇率市场机制也相对完善。然而，限于目前资本管制的现实，国内和香港两个市场割裂，两个市场的参与主体均较为单向，香港难以成为全球主要的离岸人民币汇率交易市场。从全球范围看，以美元为中心的外汇交易市场并非以美国为地理中心，全球超过1/3的（以美元为结算货币的）外汇交易是在伦敦（美元离岸金融中心）完成的，而美国本土占比还不足1/5（罗纳德·麦金农）。显然，在汇率市场建设上，需要理念到行动的创新，至少需要其中一个市场成为包容各方的“大市场”。
人民币信贷市场，遇到了“自然演绎还是主动促成”的命题。诚然，香港及中国周边地区人民币信贷业务面临着信贷资金不足、需求市场不成熟、利率和汇率风险不确定等多重困境，但缺少开展人民币信贷业务的金融主体是第一位的问题。金融学原理表明，人民币海外信贷业务是人民币海外自我派生的制度基础，是离岸人民币自我生成的内在机制。如果没有战后“马歇尔计划”的安排，欧洲美元市场的自然形成将会是个较漫长的历史进程。因此，第一批从事海外人民币信贷业务的市场主体如何产生，是解决此问题的关键。
人民币国际化是和平年代货币的国际化，与美国在二战后形成的国际化路径完全不同，某种程度上更接近于德国马克、日元的国际化。和平年代国际化的最大特点是在“政治经济辐射区”内、以行政性力量主导、推进。
从我国推进人民币国际化的实际情况看，“行政性力量主导、推进”都还较有声色，但是沿着“政治经济辐射区”推进这一点则未完全体现。
我国人民币国际化的推进主要依托于两个抓手，一是人民币跨境结算，一是国家间本币互换协议。客观上说，我们在这两个方面都投入了很多精力，人民币跨境结算对外部所有区域、对内部所有省份均已放开，本币互换协议已经签署了21个国家和地区，金额达到23662亿元人民币（中国人民银行数据）。但是，我们这样大量的资源投入并没有聚焦到重点的地区，亚、非、拉、欧、澳全面开花，除了香港取得局部突破外，其他地区大多“只开花不结果”，甚至有些本币互换协议已经展期，却并未发生实质的互换资金运用。
究其原因，是没有把握“政治经济辐射区”这个牛鼻子。和平年代，一国货币走向国际化,主要是通过经贸与投资来推进。只有在这两个领域内, 某国货币使用频率增加、交易量扩大，从而通过该货币自身的自我强化机制形成交易惯性,才有可能逐步发展为国际货币。而一国与外部联系最密切的贸易和投资伙伴通常是与本国相邻近的周边国家, 即使在经济全球化的今天,邻近区域内贸易和投资的密度仍远高于其他地区，这一点可以从美国与北美自贸区、德国与欧盟、日本与东亚和东盟的现实关联度得到佐证。
从中国周边来看，自从2010年“中国-东盟”自由贸易区建成以来，中国与东盟之间的贸易往来增长迅速。商务部数据显示，2012年双边贸易额已达4000.93亿美元，其中中国对东盟出口2042.72亿美元，从东盟进口1958.21亿美元，中国已连续四年成为东盟地区第一大贸易伙伴国，而东盟则连续三年成为中国的第三大贸易伙伴。今年1-7月，中国与东盟贸易额再创历史新高，达到2477.23亿美元，同比增长12.4%，占中国对外贸易额的比重上升到10.5%。另据国内学者(曹彤、赵然、杨丰)研究显示，东盟整体对中国的贸易依存水平也由2008年初的12%上升至2013年初的20.6%，马来西亚对中国的贸易依存水平更是接近30%。而作为东盟传统贸易伙伴的日本，其与东盟之间的贸易规模已经不足中国与东盟之间的60%，且增幅逐月下降，2012年四季度以来甚至转为负增长。东盟无疑已经成为中国“政治经济辐射”的首要地区。
但是从货币合作的推进来看，中国与东盟之间的表现并未明显超过与其他地区。无论贸易项下，还是投资项下，以人民币计价的往来均还处于半自然增长状态。还远不具备“人民币货币区”的雏形。
三是国有银行的国际化战略上，与人民币国际化进程脱节。
既然是和平年代的货币国际化，作为主要行政性载体的国有银行就应该充分发挥作用。
据各银行年（半年）报数据显示，截至2013年6月末，中国工商银行在境外39个国家和地区共建立了388家机构，其中落脚在东盟地区的有54家，仅占14%；2009年末至2012年末，中国银行、中国建设银行、中国农业银行、交通银行和国家开发银行共在海外建立了20余家分支机构，其中落脚在东盟地区的仅有4家。显然，东盟地区尚未成为国有银行国际化的战略中心，从支持“人民币货币区”构建的角度看，其表现不尽如人意。
不可否认，国有银行的国际化具有多重目标，且在欧、美、非、拉美等地区也同样具有经济和战略价值。但是，人民币国际化恐怕是我国国际经济和金融战略的重中之重。恰如美国通过政治（价值观）、军事、金融三驾马车统驭全球一样，中国如要成为国际强国，占据国际金融的制高点是必要前提。
而“人民币货币区”的主动构建，又迫切需要国有银行的鼎力支持。无论是跨境贸易结算还是人民币信贷，均需要在货币区内构建相应的结算、清算和信贷网络；而无论是人民币债券市场还是汇率市场，都需要第一批做市商和市场活跃者。尤其在这些业务的初期，市场业务量有限，甚至蕴含着一定的风险，更需要一些金融机构本着国家利益的角度参与进来，带动后来者逐步建立起内生性的市场和机制。
怎么办
面对人民币国际化的第一轮“瓶颈期”，需要我们明确方向、创新制度、聚焦力量。
一是明确方向。
在人民币国际化第一轮的推进中，增加接受人民币的国家数量，无论是贸易项下还是货币互换项下，从而增加人民币的国际接受度，是隐含的战略目标。从4年的实践来看，这一目标初步达到。下一阶段应转入“人民币货币区”的构建上来，将广泛的推动变为聚焦式的突破。
从货币演进的内在逻辑来看，货币的国际化在功能上具有贸易结算、金融交易、货币储备的递进关系，在地域上则具有周边化、区域化、国际化的演绎路径。当前人民币国际化在功能拓展上正面临从贸易结算货币向金融交易货币提升的“瓶颈期”，需要以地域的扩展、强化周边化进而实现区域化的手段来推动。构建“人民币货币区”既是突破当前“瓶颈期”的抓手，更是促使人民币在功能上真正成为储备货币、在地域上真正成为国际货币的关键。
“人民币货币区”的内涵包括两个大的方面，一是货币区内离岸中心的金融市场建设，二是货币区内辐射相当地域的金融服务网络建设，二者需平行推进、相互促进，不可偏废。
其次，以“东西两翼”互补式策略来具体确定“人民币货币区”的方向。
如前文所述，东盟作为“人民币货币区”的首选方向符合货币国际化的内在规律，毋庸置疑，应该作为我们的战略方向，坚决推进。但是，我们还必须要清醒地看到，人民币国际化是对现有国际金融秩序的挑战和冲击，而东盟地区又是传统的美元货币区，美国不会甘心放弃在这一地区的主导权。
塞缪尔·亨廷顿在《文明冲突与世界秩序的重建》中，列举了西方文明控制世界的十四个战略要点，其中第一位是“控制国际银行系统”，第二位是“控制全球硬通货”；布热津斯基曾发出过“美元的命运就是美国的命运”的感慨；伊曼纽尔·沃勒斯坦（ImmanuelWallerstein）则认为美元的地位就是约瑟夫·奈（JosephNye）所称的最为重要的“软实力”，是美国维持超级大国地位所依仗的一张王牌。这些观点皆说明美元的影响力已远远超越了纯经济层面，维持美元的霸权地位，符合美国的国家战略，这也意味着美国有充足的动力遏制其他货币的崛起。目前，美国已经把中国锁定为下一代战略竞争者,美国总统奥巴马明确提出战略重心转移至亚太地区，矛头直指中国。
因此，我们在确定“人民币货币区”的方向时，还要多一个备手，除了将东盟作为“东出”的战略方向选择外，还应同时展开“西进”策略，形成两翼并举的格局。
所谓“西进”，是指在中亚及其以西地区同时构建第二个“人民币货币区”，当人民币“东出”受到美国地缘政治干扰时，保有“第二战场”，推动东西两翼互补发展。
在西向上，有俄罗斯、中亚、中东等国家，中国从这些国家进口石油等初级品，并出口工业品，互补性经济特征明显。这一地区的主要国家均是上海合作组织成员国或者观察员国，上合组织在加强安全反恐的同时,也启动了区域经济合作。习近平主席近期对中亚和俄罗斯的访问取得巨大成功，他所倡议的“丝绸之路经济带”受到上合组织的普遍欢迎。尤其是，中亚及西向地区原属于卢布货币区，美国势力对该地区的掌控力量较弱，而俄罗斯又与我国一样具有推动本国货币国际化、构建多元国际货币体系的共识，因此，西向具有较好的构建“人民币货币区”的政治和经济基础。
事实上，在这个方向上，已经有国际货币合作的基础。目前，中国人民银行已经与哈萨克斯坦、乌兹别克斯坦、白俄罗斯、蒙古等国签订了货币互换协议。其中，哈萨克斯坦、乌兹别克斯坦为上合组织成员国，蒙古为上合组织观察员国，白俄罗斯为上合组织和平伙伴国。此外，中国进出口银行、中国工商银行、中国银行等国有大型银行已在俄罗斯、哈萨克斯坦、阿联酋等国家设立了营业机构或代表处。
从一定意义上说，美元之所以长期保持着全球核心货币的地位，与其70年代后成为石油等大宗商品的计价货币有很大关联，美元可以称作某种程度上的“石油美元”或“石油本位币”。在中国的西向周边，俄罗斯、中亚、中东地区均是全球主要的石油出口国，而中国则是全球最主要的石油进口国。如果人民币国际化能够向西突破石油国家，与卢布等西向国家的货币一道成为主要的石油计价和结算货币，将会极大地提升人民币的货币地位，构建起人民币国际化的第二战场。
二是创新制度。
首先，推动香港离岸金融市场的制度创新，包括人民币债券市场和汇率市场的建设。
债券市场方面，建议将内地的人民币债券市场延伸一部分到香港,即在香港市场同时引进来自大陆方面的债券发行和购买机制，加速香港人民币债券市场的迅速成熟。在债券发行方面，大幅放宽赴港人民币债券的发行额度，简化赴港发行人民币债券的审批手续；在债券购买方面，可以参照QDII机制创新RQDII机制，即设立人民币项下的合格内地投资者制度，鼓励内地金融机构通过RQDII机制买卖香港市场的人民币债券，并且同等量设置和提高RQDII的额度。此举既不影响国内发债主体的融资需求，又符合现行资本管制政策，同时，随着香港人民币债券市场的迅速扩容，将能带动香港本地和海外发行人民币债券的市场需求，更能为海外人民币拓展投资和流动性渠道，具有一举多赢的功效。
汇率市场方面，允许内地银行间外汇市场的做市银行进入香港市场，通过RQDII机制参与香港市场的人民币外汇交易，是可以考虑的政策选项。此举既有利于香港成为离岸人民币汇率主市场的建设，也有利于内地外汇市场的市场机制完善，更为金融机构管理汇率风险开辟了新的渠道，长远看，积极意义明显。
上述两个市场的建设，进出境的均是存量人民币，对国内货币政策的影响较小，同时，这部分人民币均置于RQDII机制的管理之下，额度可控，政策的力度收放自如，是短期内不放开资本管制前提下较好的变通方案。
其次，推动东盟和中亚（及以西）地区的人民币结算、清算、信贷网络的建设。
构建“人民币货币区”，必然要求区内具有人民币自我循环、自我派生的机制。而结算、清算和信贷网络的建设，是基础性的工作。一方面可以发挥人民银行的作用，建设统一的覆盖东西两翼的人民币清算网络；另一方面，需要发挥国有银行的作用，在货币区内有计划地设立分支行网点，建立健全海外人民币的结算和信贷网络。鉴于国有银行大多已经具有相当的体量和较丰富的海外经验，只要统筹得当，此项工作会较为顺利地推进。而此项工作一旦取得成效，既对海外人民币的长远发展构建了内生性的增长机制，又会对所在地区的企业发展和经济建设起到较好的促进作用，与我国政府一贯倡导的合作共赢、协同发展的理念相一致。
再次，充分发挥上海自贸区的独特作用。
中国（上海）自由贸易区的职能之一，是推进金融的改革开放。一般而言，其金融功能有二：一是通过区内利率、汇率、资本管制的机制创新，倒逼国内金融改革；二是构建离岸人民币金融中心，助推人民币国际化。
客观地说，人民币国际化的历史作用将远大于任何一项金融机制的改革，尤其对于汇率和资本管制的自由化来说，更是如此。当今国际金融体系不稳定的根源之一，即是70年代之后所逐步形成的浮动汇率机制和资本流动的自由化，尽管这两项机制对于推动经济全球化、提升金融市场效率发挥着较好的作用，但却同时是酝酿和传播金融危机的重要推手。本轮金融危机之后，全球范围内都在反思新时代国际金融治理结构的改革方向，无疑，如何认识和改进汇率形成机制和资本管制机制是重中之重。因此，在我国的金融改革蓝图上，应将人民币国际化置于统领地位，其它各项均应服务于此而视情况展开。从这个意义上说，上海自贸区的金融功能定位应该进一步明确，应将人民币离岸金融市场的建设，尤其是离岸债券市场和外汇市场的建设，放在首位。
从这个角度来看，上海离岸市场的金融职能与香港市场基本相同，但由于城市禀赋的差异，上海在人民币债券市场和汇率市场建设上，很可能更有优势。从中央政府来说，推进香港与上海离岸中心的同步发展，是一种更为可靠的双保险策略，不论哪一个市场最终胜出，对于人民币国际化而言，都是一种历史性的贡献。
三是聚焦力量。
首先，从国家层面，应制定明确的人民币国际化第二阶段的战略规划，将“两区、两中心、三网络”作为战略规划的核心。所谓“两区”是指在东盟和中亚（及以西）两个方向构建“人民币货币区”，以“人民币货币区”建设作为第二阶段人民币国际化的引领；所谓“两中心”是指在香港、上海建设人民币离岸中心，突出债券市场和外汇市场建设；所谓“三网络”是指在东西两翼货币区内建立海外人民币的结算、清算、信贷网络，构建海外人民币的内生性发展机制。
其次，从中央银行层面，应聚焦于第二阶段战略规划的组织实施。一方面进一步在全球范围内推动人民币的受理环境，另一方面，最大限度集中力量于新战略的实施上来。
再次，从国有银行层面，应主动配合推进第二阶段新战略的实施，将各自国际化的发展战略与人民币国际化的大战略统一起来，尤其突出在东盟和中亚（及以西）地区建立分支机构，加快推进“三网络”的建设，并在人民币离岸金融市场中积极发挥主要做市商的功效。
