地方政府债务问题主要表现在：成因复杂、规模庞大、收益较低和监测困难等方面。如何应对地方政府债务风险，规范地方政府债务融资机制，已经成为影响我国经济中长期发展和国家治理体系建设的重要问题。
本文政府债务的概念，包括预算内财政赤字和预算外财政赤字历年累计，即中央和地方政府部门负有直接、间接或隐含负有支出偿付职责的赤字累计。依据相关法律法规，中央政府和地方政府对于非认定的地方融资平台债务、政策性金融机构和国有部门的债务并没有偿付的责任，也就不需要对这些部门的赤字(收不抵支)负责。整体而言，中央政府债务控制较为严格，从中央政府预算内财政赤字来看，已经连续多年低于3%的政策红线。相比而言，地方政府债务规模较大和近年来的增长速度较快。地方政府债务融资主要用于经济建设，因此，我国的地方政府债务主要是对应投资项目的生产型负债，这一点与发达经济体对应医疗、教育、社会服务等消费型负债的债务目标体系有所不同。
本文用于测算地方政府债务规模和监测地方政府债务流量的体系主要参考国际货币基金组织(IMF)的“总量扣除法”。由于分项地方政府债务数据的缺失和审计的实际困难，近年来几次审计署对于地方政府债务问题的调查都有统计和调查不够充分的领域。国际货币基金组织对我国地方政府规模进行过估算的尝试。具体而言，国际货币基金组织的工作论文假设所有预算外活动均为基建投资，由地方政府融资平台实施。其将地方政府融资平台的所有预算外资金来源（例如银行贷款、企业债和信托贷款等）加入预算内财政数据，从而得到地方政府债务数据。我们认为，财政活动在实际情况中，同一时期内的融资和支出未必匹配，因此国际货币基金组织的方法在高频数据处理方面很可能不准确，而且其依赖历年国家地方政府债务审计书中的债务增速及构成数据来估算地方平台的银行贷款，很可能造成对地方政府债务流量监测的不及时。
我们改进了国际货币基金组织的估算方法，财政预算外活动集中于地方基建支出，基于固定资产投资数据计算出基建投资规模。同时，在考虑地方基建支出之时，我们还需要考虑基建的收入部分。我们将交通、仓储邮政和水利、环保以及公用事业管理等部门的年度盈利数据加总，近似于基建部分的收入数据。
按照我们地方政府债务测算模型的数据来看，我们发现，将2009-2016年间测算的地方广义财政赤字净加总，目前地方政府累计债务总规模已经达到了39万亿元，约占我国2017年名义GDP的50%，且在部分省份呈现出与当地经济发展不匹配的特征。江苏、湖南、贵州、辽宁、广东、山东、浙江等中东部省份的地方政府债务存量规模较大，西部省份的地方债务规模绝对量较小。一方面，地方政府债务在当地经济增长中发挥了重要作用，大部分地区的债务存量规模与当地GDP水平呈现正相关性。另一方面，有些省份的经济发展水平与债务存量规模并不匹配，当地项目的投资收益率难以匹配债务融资成本，项目的期限也与债务平均期限并不契合，地方政府债务风险可能传导至金融领域。
从微观上来说，中国地方政府债务融资主要来源于金融市场，地方政府财政投资项目收益率低于融资成本、项目期限与债务期限不匹配、项目现金流和借新还旧的问题，是地方政府债务与金融市场之间直接的联系，可能通过这些途径影响金融稳定。从宏观上来说，地方政府债务通过影响中国实体经济投资回报率和融资成本，造成资金“脱实向虚”和资产价格泡沫，从而影响金融稳定。
地方政府债务，我们可能通过展期、置换等方式缓解其金融风险。有一种观点认为：地方政府债务与国有金融机构，国有金融机构与地方政府之间可以对债务偿还方式、期限和成本进行密切的协调，是中国债务问题的有力保障。
更为重要的是，地方政府融资进行经济建设的项目直接收益低下，占用大量金融资源，使得配置出现扭曲，影响了中国实体经济投资回报率，也使得经济容易走向泡沫化，对于降低全社会杠杆率水平造成压力。
地方政府债务融资规模扩大，财政投资性项目的回报率过低，已经开始拖累中国实体经济投资回报率。在流动性持续宽松的条件下，资金不愿意进入实体经济，开始呈现出资产泡沫化的过程。我们的研究发现两个重要问题：第一，从2014年开始，我国实体经济投资回报率开始低于融资成本，即投资获得的回报不如无风险收益率，资金不愿意进入实体经济。中国资本市场开始与实体经济脱钩，资产泡沫化加剧，金融稳定受损。第二，地方政府债务融资规模的扩大在影响实体经济投资回报率的基础上，影响中国金融体系的稳定性，从而使得货币政策逐渐失效，实体经济困难重重。按照我们的模型分解，政府规模和投资率是影响2008年之后中国实体经济投资回报率下降的主要因素。政府规模越大，即政府财政投资的规模越大，对全社会实体经济投资回报率的拖累也就越大。第二产业占比下降，使得资本投资的需求下降，也在一定程度上降低了资本的投资回报率水平。
我国地方政府债务融资的规模扩大，政府财政性投资的急剧增加，使得中国实体经济投资回报率下降。地方政府债务风险确实可以经过地方政府与国有金融机构的协商来解决，但是长此以往，大量的金融资源投入到低效的投资项目中，拉低了全社会的实体经济投资回报率，经济往往向泡沫化的方向发展，影响我国中长期经济稳定增长。
我国地方政府债务无论从总量规模和流量增长，微观传导和宏观传导来看，已经成为制约我国经济和金融稳定的重要因素。如何在短期缓解，中长期逐渐化解地方政府债务风险呢？2018年底召开的中央经济工作会议明确指出：第一，较大幅度增加地方政府专项债券规模；第二，稳妥处理地方政府债务风险，做到坚定、可控、有序、适度；第三，健全地方税体系，规范地方政府举债融资机制。
一是开前门、紧侧门，加大地方政府专项债券发行，支持基建投资。按照我们的测算，要实现2019年保持经济运行在合理区间，进一步稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期，提振市场信心的目标，需要增加9000亿元-1万亿元人民币的基建投资规模。目前中国出口部分、消费、房地产投资和制造业投资的增速下滑，将在未来一段时间总体拉低GDP增速大约0.5个百分点。从动态的测算来看，未来基建增速需要拉高GDP增速0.3个百分点，才能使得未来一段时间中国GDP增速保持在6.0%-6.5%的目标增速区间。我们初步测算未来一段时间基建增速需要增加3-4个百分点，才能保障中国GDP的目标增速。换算成名义金额来看，需要增加或加快9000亿元-1.2万亿元的基建投资，才能起到托底经济的作用。地方政府专项债券是指省、自治区、直辖市政府为有一定收益的公益性项目发行的、约定一定期限内以公益性项目对应的政府性基金或专项收入还本付息的政府债券。我们建议在2018年的基础上，开前门、紧侧门，加大地方政府专项债券发行，支持基建投资，2019年适度增加地方政府专项债发行规模8000亿元-9000亿元，并视经济增长情况进行适度的预调微调。
二是稳妥处理地方政府债务风险，主要在于控制短期金融风险，避免出现地方政府债务一定范围内的违约。如果未来出现地方政府债务的局部地区实质性违约，金融市场信用出现明显紧缩，国家金融主管部门应该应急地为市场提供合理的短期流动性，缓解市场对信用风险的担忧，有时间来识别合理的风险，避免恐慌性的金融交易踩踏。只有财政部门和金融部门互相配合，才能在去杠杆过程中，地方政府预算外约束硬化的条件下，避免出现短期金融风险。利用我们国家国有金融体制的优势，如果出现了地方政府财政投资项目期限与债务期限的不匹配问题，并且规模足够大的话，应该实施合理范围内的债务置换或信用展期，以避免出现大面积的债务偿还压力。
三是健全地方税体系，规范地方政府举债融资机制。目前中央财政的主要固定税种为消费税、车辆购置税、关税、进口环节增值税等。地方政府的固定税种为土地使用税、耕地占用税、土地增值税、房产税、城市房地产税、车船税、契税等。营改增改革之后，中央和地方增值税分享比例将大致调整为各50%。营改增在全国推行后，由于以往地方政府财政税收主要是依靠营业税为主，营业税改增值税后，财政收入可能减少。应该适度增加中央财政对地方的转移支付力度，增加部分地方税种，以及适度调整中央和地方的事权分配来平衡中央和地方的财力分配变化。
地方政府预算内财政收入并不足以支撑其负担的事权，因此每年中央财政需要进行大量的转移支付。这些转移支付也只能是维持地方政府基本功能的运转，并不能支持其经济建设等额外的活动。因此，有学者把预算内财政称为“吃饭财政”，而将预算外财政称为“建设财政”。完善地方税收体系，主要是增强地方政府财政实力，更好地依靠本级财政的税收收入支撑地方经济发展，减少对地方政府债务融资的依赖，降低金融风险。尽快出台房产税改革方案，增强地方财力，抑制房地产市场泡沫。房产税对于高房价具有负向的抑制作用。从OECD国家的经验来看，房产税的出台对于房价抑制作用明显。我们建议，房产税改革应该坚持从易到难、从少到广、从无到有的过程。从易到难，主要是建议房产税的征收从核心大城市开始，建立信息采集，征收辅助等一系列的完善制度；从少到广，主要是建议从第三套住房开始征收，从少量的住房征收，培养居民的直接税缴纳习惯；从无到有，主要是针对广大三四线城市的房地产，从没有房地产税到逐渐有房产税的一个适应过程。完善中央和地方财权和事权的协调统一，增加地方政府的财力。部分中央分成比例过高的税种，建议适度降低中央分成比例，鼓励地方政府重视当地居民的福利水平，重视经济发展而不是经济增长。同时，中央政府在全局性和大型经济建设项目上，更多承担起财政支出的责任，适度扩大预算内赤字率，降低地方政府隐性赤字水平，稳定地方政府债务规模。
