中国金融改革次序中的矛盾
中国的金融制度改革最近又引起热议。思考中国金融改革的未来，主要涉及由内到外五个方面，即解决大而不倒的银行带来的潜在系统性风险、汇率改革、利率市场化、资本账户的开放和人民币的进一步国际化。
由于上述五者之间有必然的联系，选择正确的改革次序是增加金融稳定、提高效率的出发点。我认为，最佳的改革顺序首先是进行国内的金融改革，其中包括解决银行的内部治理与外部监管的问题，然后推动汇率和利率的改革。而相对要推迟的应该是资本账户进一步开放和人民币国际化。
另外，要让金融改革达到预期效果，还需要某些非金融领域的配套改革。其中最重要的是国有企业的进一步改革及资源价格的改革。由于这些改革不在央行及其它金融监管机构的传统权限之内，所以改革的配套需要在更高的政府层面实现。
但是，当前可以看到一个令人担心的趋势，即非经济因素正在改变由内到外的改革顺序，使得最佳的改革顺序与实际的改革顺序产生矛盾。目前中国金融改革实际步骤首先着手于推动最外部的人民币国际化，以及加大幅度放开对资本账户的限制。此外，利率和汇率市场化则常有拖延，银行的内部治理，特别是解决大而不倒的银行带来的潜在系统性风险则基本没有被提上改革日程。
中国金融改革首先应改革大而不倒的商业银行，其过大已带来了效率损失和不必要的系统风险。一个银行从很低的起点开始扩大规模，有“规模经济”的益处，但当其规模超出了“最佳规模”后，反而会使效率下降、成本上升。更可怕的是，银行一旦超大，就会给社会带来系统性风险。规模适中的银行，看准了风险，经营好，赚来的利润是自己的;若看错了风险，经营不好，亏损了也是由自己负责。但规模超大的银行情况很不一样：看准了风险赚来的利润是自己的，但若看错了风险造成巨大亏损时，国家与社会则不敢不买单。所有的银行都会说自己重视风险控制，但这种本质上的不对称造成了大银行对风险重视程度欠低，也进一步显示了超大银行构成的潜在系统性风险。
与此同时，超大银行还会造成银行业务缺乏竞争，使很多银行服务的收费成本高于国际惯例。虽然超大银行本身拿到了垄断利润，但居民与企业却需承受额外负担，从整个社会来看是弊大于利。目前国有银行在贷款方面偏向国有企业的现状，使得国有金融企业的治理问题更加雪上加霜。在这样的背景下，一旦放开资本账户，允许海外资金进入，就容易造成储蓄资本快速流进流出，从而造成金融危机。可见，我们不能总依赖资本管制这棵临时性的救命稻草，而应从实际着手处理商业银行潜在的系统风险。
其次，汇率制度改革对中国非常重要，因为更加有弹性的汇率制度是维持中国物价稳定的重要工具，而物价的稳定是促进中国社会和谐的重要手段。相反，通货膨胀则是加剧财富分配不平衡的重要途径。在通货膨胀的情况下，富人的非消费类收入可利用投资工具多，因而受到通货膨胀的负面影响较少，而穷人反之，大多数中低收入者是将资金放在银行，会受制于较低的银行利率和负值的实际利率。虽然中国目前的通货膨胀率较低，但是这不表明通货膨胀不会在今后抬头。从建设和谐社会的角度出发，中国需要增加汇率制度的灵活性，以免在未来本国和国外的理想货币政策不一致时，被迫采取“进口”外国过分宽松的货币政策。
第三个需要考虑的是利率改革。现行的利率政策为商业银行带来超额利润的同时，也在维持着金融壁垒，这使得改革步履维艰。在成熟的市场化金融体系中，商业银行应通过各种金融服务来赢得利润。而利率改革的重要意义是可以通过竞争淘汰管理不好的银行，迫使银行找到新的办法来增加利润。这也会为很多缺乏投资渠道的居民，保障其资本收入。
国有控股企业的进一步改革与资源价格的改革这两项非金融领域改革的成功，很大程度上影响着利率改革能否达到预期效应。现在国有控股企业的高管关心的，不仅是为所有者创造价值，同时还有很强的对规模的追求，这催生了国有企业过度投资的冲动。如果利率改革造成贷款利率下降(存款利率上升)，就会进一步助长国企过度投资的行为。资源行业及大量消耗自然资源的国企与部分民企，由于尚未支付资源的市场价格或环境的合理的社会价格，也会造成对自然资源及环境资源的过度使用。银行贷款成本的下降更会助长对资源的浪费与对环境的破坏。从这些意义上说，非金融领域的配套改革会影响到利率改革的成败。
第四个需要讨论的金融领域的改革是资本账户的进一步开放。中国对流出和流入的资本都有限制，而对流出的限制多于流入。虽然很多经济学家认为资本账户的开放可以提高效率，但如果看实际证据，特别是发展中国家的经验，会发现很难看到这样的效果。比如韩国是一直到上世纪90年代中期才开放了资本账户，但是这项开放不到两年韩国就进入金融危机，其原因就在于国内存在扭曲，对资本账户没有限制，一旦出现风险，海外投资和国内储蓄都会出现“羊群效应”， 一涌而出，从而加剧了国内经济的动荡。从这个意义上来说，在发展中国家的国内金融扭曲没有得到解决的情况下，资本账户开放带来的后果是增大危机。因此，资本账户的开放并不是迫在眉睫的改革项目。
第五点是人民币的国际化。一国货币的国际化有很多层次，低层次的国际化是提高本币的使用频率，这在公司债中广泛应用;高层次的国际化，是企业在日常运作中使用本国货币。世界上有200多个经济体，世界银行有185个成员国，它们自身的货币多半不是国际货币，国际交易基本都是用少数国家的货币，比如美元。而从人民币国际化的前提——资本可以自由出入这个意义上说，人民币还没有达到自由兑换的程度。
有一种流行的说法是用对外的金融改革来倒逼国内的金融改革。这种想法从理论上说用的好，也用的巧，但其中的风险一定要想清楚。这如同说，为了减少高速公路上司机在昏睡状况下开车或酒驾，可以想象的一个改革方案是强制汽车厂家在方向盘上装一把刀口对着司机心脏的锋利大刀，通过增加司机酒驾的成本，从而倒逼司机自觉改掉许多开车的坏习惯。但这种“倒逼”改革方案并没有被任何国家采用，其中道理值得深思。
