一、人民币国际化风险分析
1994年浮动汇率制度改革以来，人民币国际化步伐虽然总体上比较缓慢，但一直在稳步推进，关于人民币国际化风险的担忧和讨论从来没有间断。这里从理论、实践和国际对比等方面来讨论人民币国际化的风险。
（一）理论分析
“不可能三角悖论”是蒙代尔－弗莱明模型的拓展，是最近30多年来国际金融开放分析的基础理论框架。该理论认为，在一定条件下，一个国家不可能同时实现资本自由流动、货币政策独立和汇率稳定。也就是说，如果一个国家既要资本自由流动，又要求拥有相对独立的货币政策，就难以保持汇率稳定；如果要求汇率稳定和资本自由流动，就必须放弃独立的货币政策。这一理论框架有两个假设，一是货币政策必须独立于财政政策，即二者必须是相互独立的宏观调控政策。这一假设已成为市场经济国家普遍采用的宏观政策框架。二是本国必须具备发达的资本和货币市场，本国企业和个人可以本币进行国际借贷和汇率对冲。这两个条件实际上反映了开放条件下金融市场化的基本要求，也就是货币政策和财政政策脱钩，利率和汇率由市场决定。它们既是我国金融改革的方向，也是人民币国际化的基本条件。
尽管我国资本账户在制度方面尚未完全开放，但目前对跨境资本流动控制已较为有限。国内资本市场的实际开放水平甚至高于日本和德国等发达国家，因此，可以基本上认为我国资本市场是可以自由流动的。我国是全球最大的贸易国和第二大外资利用国，外资企业特别是外资银行在所占比重远高于日本、德国和韩国等顺差国家。因此，我国金融市场的实际开放度很高。IMF近年来的研究表明，从资本账户自由化的角度看，我国大部分资本账户已开放，在投资方面开放度更高。
在资本自由流动的基础上，要保持货币政策的独立性，就必须允许汇率自由浮动。这里所指的独立货币政策也是开放条件下的货币政策，应该统筹考虑国内外金融市场变化对货币政策目标的影响。我国经济开放度（按贸易对外依存度来衡量）超过45%，货币政策调整实际上已经越来越多地考虑了国际市场的变化，因此，纯粹意义上的货币政策独立性是不存在的。同样，美欧日等发达经济体的货币政策也不是完全独立的，必要时也会适当偏离其主要政策目标，干预汇率走势和资本流动。因此，作为任何一个主权大国，货币政策在适当时候，不仅需要影响利率和汇率的走向，而且需要影响资本的流动。
这一理论框架要求分析对象应该具备发达的资本和货币市场，也就是利率应该由市场决定，这也正是我国目前金融体系改革的重点之一。从我国利率形成机制的改革进程来看，通过上海金融中心的市场建设，特别是上海银行间同业拆放市场建设，我国已基本建立起较为全面的资本和货币市场体系，利率已在很大程度上由市场决定。因此，利用这一理论框架来分析人民币国际化问题具有较强的现实意义。
（二）实践过程
利率和汇率的市场化是我国金融体系改革的基本方向和最终目标。逐步放开人民币存贷款利率，放宽人民币汇率浮动区间，最终实现浮动汇率，不仅可提升我国金融体系的效率，而且可以通过市场来有效对冲宏观调控的政策风险。讨论人民币国际化风险时，主要着眼点是人民币国际化的市场风险。从过去20多年金融改革开放的实践看，利率、汇率市场化，资本账户开放和人民币国际化，并未带来大的金融风险。
从汇率形成机制改革来看，人民币汇率正在越来越多地由市场决定，浮动空间越来越大，并未对金融市场和实体经济带来太大的影响。1994年开始，人民币实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的与美元挂钩的浮动汇率制度，允许市场汇率一定范围内围绕基准汇率浮动，银行间外汇市场人民币对美元汇率每天的波幅区间为正负0.3%。2005年7月，人民币市场汇率开始参考一篮子货币进行调节，实行有管理的浮动汇率制度，银行间外汇市场人民币汇率浮动区间由0.3%扩大到0.5%，2012年4月放宽至1%，人民币汇率开始出现双向浮动的趋势。期间，我国经济经历了1997年亚洲金融危机、2001年入世、2008年金融危机以及此后欧债危机的不断冲击。
从利率市场化改革来看，人民币利率市场化改革以同业拆借利率为突破口，逐步过渡到人民币存贷款利率市场化，也未对实体经济和金融市场造成较大冲击。首先，我国从1986年开始，尝试放开银行间拆借利率，1995年11月，正式放开银行间拆借利率，1996年形成了中国银行间拆借市场利率，并取消银行间拆借利率上限。其次，我国从1991年开始，尝试国债发行的市场化改革，1997年放开银行间债券回购和现券交易利率，1998年以来以银行间债券市场为基础的公开市场业务成为重要的货币政策工具。最后，存贷款利率市场化改革总体上按照“先外币、后本币；先贷款、后存款；先长期、大额，后短期、小额”推进。2004年10月放开金融机构人民币贷款利率上限（城乡信用社除外）和存款利率下限；2012年6月将金融机构存款利率浮动区间的上限调整为基准利率的1.1倍，将金融机构贷款利率浮动区间的下限调整为基准利率的0.8倍，标志着人民币利率市场化进入最后冲刺阶段。2013年7月，我国放开了贷款利率管制，表明我国人民币市场利率改革只差最后一步。期间，我国的货币政策工具越来越丰富，金融市场的活力不断增强，风险并没有显著提高。
从资本流动看，我国大部分资本账户已开放，很难对资本流动实行有效的控制，我国资本账户开放与国际对接势在必行。根据IMF资本项目交易分类标准（7大类40项），人民币资本项目实现部分可兑换的项目为17项，基本可兑换8项，完全可兑换5项。中国人民银行2012年的一份研究报告也认为，我国加快资本账户开放的条件基本成熟，风险主要在以下方面且基本可控。一是商业银行的资产负债绝大部分以本币计价，货币错配风险不大；二是中国外汇储备资产以债券为主，市场价格波动不影响外汇资产的本息支付；三是短期外债余额占比较低；四是房地产市场和资本市场风险基本可控。实际上，最近两年我国资本账户进一步开放总体上呈现出加速趋势。继香港成为人民币离岸中心后，伦敦也成为人民币在欧洲的离岸中心，人民币本币的回流机制越来越多样化。
（三）国际经验
一方面，大多数国家在其货币国际化过程中，并未诱发系统性金融风险，更未引发实体经济危机。实际上，无论是7国集团成员，还是20国集团中的加拿大、澳大利亚、韩国等国，主权货币国际化更多是金融开放和汇率市场化的结果，并未诱发金融系统的风险。而德国、日本在其金融开放和货币国际化过程中也同样面临国际收支顺差过大，本币升值的巨大压力，也未诱发系统性金融危机。
另一方面，很多人担心，人民币国际化可能导致短期资本流动异常，影响市场汇率波动，进而影响金融市场，最终冲击实体经济。1982年拉美债务危机、1994年墨西哥金融危机、特别是1997年爆发的亚洲金融危机，表面上是由于资本市场开放，短期资本大量外逃，引发金融市场动荡，汇率大幅贬值，进而引发经济收缩。实质上，是这些国家实体经济出现了结构性问题，对外资形成了过度依赖，产业升级遇到了瓶颈，经济发展缺乏新的动力，短期资本外逃只是实体经济困局转为危机的导火索。
二、妥善应对人民币国际化风险
（一）保持实体经济持续稳定
保持实体经济的持续稳定是利率和汇率市场化的基础，也是应对人民币国际化风险的保障。当前，我国经济发展的中长期问题除了内外需乏力外，还面临结构调整升级缓慢，经济发展缺乏科技创新的支撑等一系列问题。同时，近年来逐渐累积的房地产泡沫、地府债务、地下钱庄等也增大了经济和金融体系运行的风险。这些问题与人民币国际化并没有直接的联系，但是这些问题的爆发不仅会影响实体经济和金融市场的稳定，也会影响人民币国际化进程，还有可能使很多人误认为是人民币国际化引发了金融体系和实体经济的危机。实际上，只要实体经济能够保持持续稳定增长，利率和汇率沿市场化方向稳步推进，就不太可能引发金融体系的危机。
（二）推进金融体系市场化改革
金融体系的市场化改革，特别是利率和汇率的市场化改革是化解人民币国际化风险的重要手段。近年来，我国通过签署双边货币互换协定，鼓励人民币进行贸易结算和跨境投资，以及加快人民币离岸市场建设等来推动人民币国际化。同时，包括尼日利亚、泰国、日本、澳大利亚和欧洲部分国家已开始将人民币作为储备货币。正如过去20多年以价格为核心的市场化改革，使我国经济保持了持续稳定健康的发展，成功应对了各种各样的风险，利率和汇率的市场化改革不仅使人民币国际化在过去平稳推进，也是未来应对人民币国际化风险的重要手段。
（三）金融创新要以服务实体经济为基础
金融创新必须以服务实体经济为基础，严格禁止金融体系内部自我创造财富。利率和汇率的市场化、金融开放以及人民币国际化必然带来丰富多样的金融创新。金融创新可以在一定程度上服务和刺激投资和消费，对冲经济活动的风险，但过度创新最终会增加金融市场的系统风险水平。虽然从总体上看，我国金融创新依然不足，但是随着人民币国际化和金融开放提速，如果监管不力，金融创新极易由不足变为过度。因此，在人民币国家化过程中，要严格控制和监管金融创新，禁止金融体系内部自我财富创造。
（四）加快培育充满活力的民间金融机构
影子银行和民间金融市场既是我国金融改革的主要风险敞口，也是金融开放和人民币国际化的风险点。过去10多年，我国在金融开放过程中，更多地重视了针对国有金融机构的市场化改革，忽略了对民间金融机构的培育，使得我国缺乏有市场竞争力的金融机构并带来了一系列问题。只有加快金融市场改革，使民间金融机构尽快合法化，才能有效释放市场风险，使民间金融活动纳入金融监管范围；只有加快培育民间金融机构才能使金融市场充满活力，积极应对外资金融机构进入的冲击。
（五）加强对金融体系的监管
市场不是万能的，人民币国际化必须加强对金融体系和市场的风险监管。金融体系和市场监管主要应侧重于，一是金融机构，控制金融机构高风险投资和风险对冲比重；二是跨境资本流动，特别是对短期资本流动要有效监管；三是提高金融体系的透明度，特别是通过规范金融机构的季报和年报，尽可能早地披露信息和风险；四是加强对金融衍生工具的监管，控制高杠杆和复杂衍生工具的比例。
