中国地方政府债务状况已成为金融系统稳定性的一大隐忧。地方政府债务的快速增长，令市场担忧这将触发信贷泡沫破裂，甚至可能导致中国金融危机，尤其是目前经济正处于下行周期，担忧更加深切。中国官方机构最近一次开展的债务审计结果显示，中国政府总负债占GDP比例于2013年已达53.2%，相较2012年的39%与2009年的17%，持续快速攀升。其中，超过60%的债务源自地方政府。自2014年以来，过半地方政府新举债用于偿还旧债，反映偿付压力巨大。另一方面，今后几年基建投资需求持续强劲，这可能使债务包袱越滚越大。
预算改革已拉开帷幕，这是新一届政府330多项改革中的第一项实质性改革，为建立一个更加平衡与透明的政府预算与融资体系奠定基础。被称为“经济宪法”的新预算法，历经十余年的持续修订和讨论，终于在2014年8月31日通过，自2015年1月1日正式生效。地方债务问题也是今年“两会”期间的一个焦点。财政部长楼继伟把解决地方政府债务问题的核心总结为“开前门”和“堵后门”。也就是说，中央政府赋予地方政府更大的灵活度，包括直接发放地方政府债，同时限制地方政府融资平台和银行贷款等其他融资途径。2015年6000亿元的地方政府债券发行额度已获批准，包括5000亿元的一般用途债券以及1000亿元的专项债券；同时辅以3万亿元的地方债务置换计划，以置换现有的地方政府融资平台债，其中，1万亿元已由财政部基于地方政府2015年的到期债务及偿付能力而分配给各地方政府。该计划包括发行低息长期地方债券，其收益将用于偿还高息短期银行贷款、城投债以及信托。据财政部估计置换计划，每年能够削减400亿-500亿元的利息偿付，大大缓解地方政府的偿债压力。
继新预算法去年8月31日通过及今年正式生效，具体措施正陆续发布，包括国务院于2014年10月2日发布“加强地方政府债务管理”，即所谓的“43号文”；国务院于10月8日下发 “关于深化预算管理制度改革的决定”；财政部紧接着于10月23日宣布把地方性债务纳入预算管理的新规定，以及财政部今年3月6日宣布的债务置换计划。其中的主要内容包括以下几方面。
允许省级政府本身或为下级政府发行债券，债券额度需限制于国务院所批额度之内，并需经全国人民代表大会审批。除了2014年的小范围试点项目，地方政府在2015年前不允许直接发行地方政府债券。有需要的地方政府须向财政部提出申请，财政部会在当地政府的发债配额内代理投标、发行和偿还等事宜。由于债券的本金和利息由地方政府偿还，并由财政部担保，违约风险非常低。财政部于2014年5月24日曾启动一个地方债试点计划，允许10个地方政府在2014年发行地方债券，总额度为1092亿元。这10个省市包括上海、浙江、广东、深圳、江苏、山东、北京、青岛、宁夏和江西。截至2014年底，地方政府债券发行总额为人民币1.2 万亿元，约占银行间债券市场总发行金额的3.5%。
新预算法为地方政府发行债券扫除障碍。省级政府可以为自己或代表包括市、县等有融资需求的下级政府发行债券，由国务院确定并下发额度，并由全国人民代表大会审批。地方政府债券将由借款人偿还但由省级政府作担保。
地方政府不再通过地方政府融资平台或企业渠道举债;现有债务不能延展，特殊情形下需举债以完成当前项目的，必须受到严格的审查；地方政府融资平台需于2016年前逐渐退出。自2008年4万亿元的基础设施投资刺激计划实施以来，地方政府融资平台已成为地方政府融资的主要工具之一。大多数地方政府投融资平台投资于基建和城市建设项目以发展地方经济，主要投资于两大类别——公益性项目，例如城市设施、园林与垃圾处理项目，以及准公益性项目，例如电力、公路和铁路项目。根据WIND统计，截至2014年底前，银行间债券市场中，地方政府融资平台债券增长至3.7万亿元，占总发行额的10.9%，是地方政府债的3倍多。细分地方融资平台债，省级政府发行金额占比57.8%，地级与县级市政府紧随其后。跨地区看，发达省份/城市比如东部地区的江苏、北京和天津是主要的地方政府融资平台发行者，占发行总额超一半，而西部、中部与东北地区占比分别为24%、19%与5%。
除了规模庞大，地方融资平台债券的期限结构传递出更多的信息。超过8000亿元的地方融资平台债券将在2015及2016年到期。首个偿付高峰将在2015年二季度到来，到期还本付息总额为1570亿元。由于新预算法实施，加之“43号文”去年末宣布后要求所有地方融资平台2016年前退出，出于对银行间市场潜在违约的担忧，市场一度波动。特别是去年12月相关地方政府撇清对于12亿元的常州市天宁区“14天宁债”和10亿元的乌鲁木齐“14乌国投债”的担保责任后，两债未能如期展期引起市场动荡。“两会”期间，财政部宣布用置换计划来处理地方政府融资平台债务，极大地缓解了市场紧张情绪，也反映了中央政府控制地方债务以及“争取时间”避免系统性金融风险爆发的决心。
简而言之，包括地方融资平台债在内的部分地方债将被视为正式的地方政府债务，并将由清晰的市政债替换，省级政府对其担保。换而言之，在3万亿元人民币的额度内，高成本、低流动性的短期债务将置换成为低成本的政府担保的长期市政债，这部分应该很容易被市场所接受。但是，也会有一些高信用风险的地方融资平台债不受投资者青睐，其违约风险还是相当高的。对于此类债务，考虑到央行今年的首要任务之一是防止系统性或区域性金融风险，我们认为中央政府最终还是会通过各种渠道埋单。例如，在一定折价下可以是央行直接购买相关债务，也可以是政策性银行在央行融资下购买，或者由财政部直接核销部分债务。这可能引发道德风险的争论，但不失为赢得时间稳定市场的一种策略性反映。
地方政府债券只能用于偿还当前债务或指定的公共服务或项目的债务。主要有三种地方政府债券——一般用途债券、专项用途债券和通过公私合作伙伴关系（PPP）模式发放的债券。
一般用途债券为没有特定现金流的一般债务项目融资，通过财政收入偿还。一般债务项目主要涉及的是未来现金流量不确定的公共利益项目。它们包括城市建设项目如市政设施和城市基础设施建设，公共住房项目如棚户区改造和经济适用房，公共设施如污水处理和水利。一般债券的偿还由财政收入和补贴负担。
专项债务为专项债务项目融资，通过项目收入偿还。专项债务项目一般会产生一定的收入来源。这些公共服务项目包括如热气和电力供应，交通运输如收费公路、地铁和机场。专项债务项目的偿还由项目本身的未来现金流量负担。
PPP模式下的债券以吸引更多民间资本进入公共项目。中国各级政府提供了大约1/4的基建项目资金。民营资本参与基础设施项目，不仅能够在很大程度上缓解地方政府的融资压力，也能够提高投资效率，政府与民营资本共享利润共担风险。地方融资平台退出以后，可以预计PPP模式将在政府支持项目中发挥更加重要的作用，尤其在公用事业与公共设施建设领域，例如，机场、发电厂、医院与学校。PPP模式已在海外被广泛成功应用。在美国，15%的供水服务采用PPP模式，在美国南部越来越多的交通运输项目，比如高速公路，也开始采用PPP模式。
中国政府自去年末开始大力推广PPP模式。2014年11月26日，国务院就PPP发布指引，12月4日财政部公布首批30个PPP示范项目清单，总投资规模约1800亿元。这向国内外投资者传递出清晰的信号，欢迎其参与PPP项目的建设。示范项目集中于基础设施和公用事业，包括供水、供热、污水处理、垃圾处理、地下管道、医疗保健、体育设施、城市基建等工程。财政部还将设立一个专项基金以向PPP项目提供补贴和资金补助， 并从项目开始支持直至最终运行。该基金也能直接参与到某些项目中，以帮助提升市场对于其偿付能力的信心，这有助于降低融资成本或市场所需的风险溢价。
地方政府债券必须纳入地方财政预算。目前，地方政府预算为单个年度预算，地方政府可在当年借入或借出。由于地方财政收入及支出明显失衡，地方政府出现财政赤字时，通常通过地方政府融资平台借钱弥补赤字，从而累积更多表外政府债务。新预算法下采用跨期预算约束。在跨期预算制度下，财政计划可以设立为更长的周期， 比如3到5年，从而更好地满足通常持续数年的基建项目时间跨度要求。由此地方政府可以基于其财政状况和融资能力更好地作出跨期税收，支出和发债决策。
预算计划必须在获批后20天内对外公布。根据现行法律，国家预算年遵循公历年起始。国家预算于每年9月编制，所有中央和省级政府的支出计划和收入预算上报给财政部预算部门。中央和地方政府的预算加总后先由国务院审批，然后上报至全国人民代表大会于每年一季度前最终审批。地方预算草案在总预算获批后将由地方各级人民代表大会审批。
预算年度从每年1月1日开始，而全国人大会议通常于每年3月举行，在这3个月内，地方政府可以根据前一年的预算安排日常运作。
最新公开的官方数据基于2013年12月国家审计署的调查报告,该报告披露了截至2013年6月中央、省、市、县、乡五级政府债务存量。报告显示近年来地方政府债务迅猛增长，到2013年6月底高达17.89万亿，其中包含10.89万亿元直接债务和7万亿或有债务，占GDP的31.5%。约40%的地方政府债务通过融资平台等表外融资方式形成，主要用于基础设施建设及房地产项目。
财政部于2014年10月主导了又一次全国性债务审计，要求地方政府在2015年1月5日前上报各自截至2014年底的债务报告，其结果仍未公布。我们估计，2014年底地方政府债务存量大约比2013年6月增长20%左右，也就是21.5万亿或占GDP的33.8%。这个估计基于中央要求各地控制债务增长在名义GDP增长之下，那一年半的增长约为15%；再加上额外的5%增长，考虑到地方政府这次有强烈的动机上报其所有举债，以抓住把隐性债务转换为显性债务的最后机会，因为只有后者出了问题中央政府才可能会出面解决。事实上，人民币1万亿的债务置换额度财政部就是基于地方政府2015年到期债务及偿付能力而分配的。
总体而言，中国政府总债务依然可控，但地方政府债务占比较高。据审计署报告，截至2013年6月，中国中央及地方政府债务总额为30.27万亿元，占GDP的53.2%或财政收入的200%。相比其他国家，中国政府债务GDP占比依然较低。但是，地方政府债务占政府总债务的60%，占比高于多数国家，表明地方层面债务风险高企。近年来，偿债压力不断上升。15%-20%债务将于2015年到期，自2014年开始超过50%的新借款被用于偿付旧债务。
在2013年12月审计署报告出炉后，多数省级政府都在2014年初披露其具体的债务报告。31个省级政府中，有28个发布了债务状况、融资来源、支出以及债务期限结构的审计报告。河南、吉林以及西藏三地政府未发布报告。地方政府债务状况与趋势特点如下。
东部地区偿债能力较高，其债务/GDP之比较低。江苏、上海、山东、浙江等东部省份债务/GDP占比较低，截至2013年6月平均为26%。
银行贷款是地方政府债务的主要资金来源，占融资总额的50%-70%，也反映事实上大多数债务存在软约束问题。继银行贷款后，建设-移交（BT）模式是第二大资金来源，占地方债务融资的10%。信托贷款和地方融资平台成为近年两个最常见的融资渠道。跨地区看，东部省份更多依赖银行贷款，而西南部和中部省份则更依赖BT和信托融资。
投资相关的支出为地方政府债务主要用途。多数省份的借款主要用于基础设施建设投资。据2014年交通部数据，每10元路费中，8.62元被用于偿还债务。土地收储支出是第二大支出。尤其是北京的土地收储支出占总支出比例超过50%。两大类别占地方政府债务总支出的70%-90%。
基建投资需求以及偿债压力持续存在，如果不采取相应措施，日益增长的地方债务还是会引发债务及金融风险隐患。通过债务置换与发债等措施可以短期缓解压力为改革赢得时间，但真正实现新预算法精神依然路漫漫。亟需金融、财政以及法律各方面配套改革从根本上改善地方政府财政状况。
亟需短期配套举措应对潜在债务危机。债务置换计划为改革“赢取时间”，但是，仍需要其它配套措施以遏制不断攀升的债务以及避免出现债务危机。
去杠杆，明确债务/GDP比率目标，并设立明确达标时间表。地方政府平均的债务/GDP之比约为30%，总体依然可控。但是，对一些高杠杆省份需要特别关注。例如，截至2013年6月，包括贵州、重庆、云南在内的中部地区省市债务/GDP之比已超过50%。 应对地方政府债务/GDP之比与财政赤字/GDP之比设立明确上限，以保证财政状况稳健。根据《马斯特里赫特条约》，欧元区稳定与增长公约要求所有成员的财政赤字应在3%以内，公共债务不得超过GDP的60%，财政条约进一步完善了对不遵循条约行为的自动修正机制。对中国来而言，也可以以60%作为债务/GDP的安全上限。考虑到地方政府的资源有限，其债务/GDP上限应更低一些，30%-40%可能是个较为可行的区间。为了促使地方政府在规定期限内去杠杆，设立消减债务的明确时间表也同样重要。债务上限一旦设立，高杠杆政府需要采取包括出售政府资产、债务证券化以及中央政府清偿等一系列措施尽快将杠杆率降至目标水平。
设立偿债基金应对潜在债务危机。虽然有债务置换计划，但在财政预算趋紧以及偿债压力增大的情形下，债务违约风险还是居高不下。亟需设立偿债基金以应对可能出现的债务危机，尤其是在经济下行周期中。基金主要向深陷债务问题的地方政府提供紧急资金救助。 基金应由统一的监管机构主导，可以从各种渠道包括财政收入、税收转让、售出国有资产和央行贷款等筹集资金。基金应对地方政府债务定期审计，以便更好监控风险，并对地方政府施加必要压力。
优化财政管理的长期政策
需要更为长期的改革以建立一个更加可持续和透明的政府财政体系。主要的长期措施包括再平衡地方政府的财政支出和事权、发展地方政府新税种、加强规管和监督体系，以及建立市场导向机制。
1. 再平衡地方政府开支与收入
地方政府应更关注管理支出端，因为中央与地方政府之间的税收收入分配结构在新预算法中保持不变。中央和地方政府在收支分配方面存在显著差异。近年来，中央和地方政府税收收入大致各占50%，但支出比例约为30%和70%。这个缺口意味着地方政府需要利用其他融资渠道来弥补差额，也意味着中长期内需要再平衡地方税收或地方支出。鉴于新预算法中并未提出改革税收收入分配，降低地方政府支出以进一步体现其收入水平成为关键。
具体而言，地方政府支出涵盖公共安全、教育、环境保护、维持公共服务、医疗健康等，大部分地方政府的支出压力明显超过中央政府。将这些门类的支出转移至中央政府将减轻地方政府的支出压力。今年2月，国务院印发《关于改革和完善中央对地方转移支付制度的意见》，要求地方政府的支出责任更多地收归中央。战略性领域比如国防、外交与国家安全支出将纳入中央责任范畴。
2.给予地方政府一定税收灵活性
自2003年以来，土地收益已成为中国地方政府主要的收益来源。据国家审计局报告，2008至2013年，地方政府的土地收益达15万亿元人民币，占地方总财政收入的35%。在房地产市场进入下行周期时，高度依赖土地销售以及有限的融资渠道令地方政府财政收入端更为脆弱。亟需给予地方政府更大的自主权以及灵活度，使其获得更为持续的融资渠道以缩小其财政缺口。
新预算法允许发行地方债成为新的里程碑。允许省级政府根据其需求和偿付能力发行债券是新预算法中的一个里程碑。它既明确了一条新的融资途径，也明确了地方政府的责任。其成功取决于以下几点。首先，债务发行人应该是最终资金使用人以及借款人。省级政府债务资金的最终使用者大多数是负责城市建设以及发展基建项目的较低级政府。允许较低级政府发行并偿付债券可以令其权利与义务更为匹配。第二，发债额度和期限最好由市场而非国务院和人大决定。第三，清晰的监管架构至关重要。增强债券发行、债务上限以及偿付机制的透明度也十分必要。
征收房产税为地方政府提供稳定的财政收入来源。房产税是一种稳定的长期财政收入来源，这将在经济波动期作为缓冲剂，并能重新分配财富，并有利于房地产市场更为健康地发展。目前，上海和重庆自2011年已开始实施房产税试点计划。鉴于征税范围较窄、税收征收效率较低，其效果相对有限。
全国范围征收房产税可能会在2017-2018年实施，在此之前预计会在更多的试点城市逐步推行。在不同的城市房产税税率应有所不同，对多套房产征收累进税率，先对新交易征税。与此同时，国土资源部主导下的全国住房登记系统已于2014年12月启动，自2015年3月开始征集信息。该系统将追踪所有基于家庭单位的房屋、土地以及森林信息，为未来的房产税收征集奠定基础。
给予地方政府一定自主权征收地方税。由于处于不同的发展速度，沿海和内陆地区之间不免存在收入差距。允许地方政府基于其财政能力设立地方税种来满足其具体需求，不失为一个可行的方案。
令中央政府转移支付体系更为规范、透明以及公平。由中央政府直接向地方政府拨款的转移支付是青海、甘肃、宁夏与新疆等西部省份财政收入的重要来源，占比高达70%-80%。 2014年，中央对地方政府转移支付达到4.68万亿元，比2013年翻了一番，是2008年的3倍。转移支付分为两部分：一般转移支付以及专项转移支付。一般转移支付通常由中央政府用于平滑沿海地区与内陆地区间因经济增速不同所造成的收入差异；而专项转移支付为欠发达省份提供基本的公共服务，以实现其具体的经济目标或发展目标，主要集中于社会保障、就业以及环境保护等领域。
转移支付重要性因经济增速放缓而尤显重要，而潜在道德风险也日益凸显，2015年2月2日，国务院出台关于转移支付的指引以更有效和严格地管理转移支付体系，并加大支持中西部地区力度。指引的主要举措包括以下三个方面。
加快转移支付立法和制度建设，建立一个更透明更有效的转移体系。转移支付的相关法规应首先明确支付的目的和最终使用者。更严格的转移支付法规应陆续推出。法律应明确转移支付的计算方法和标准，使投资者可以从中推断地方政府的实际偿付能力。
中央财政转移的决策及相关过程应更为透明。中央的转移支付必须纳入地方财政预算同时由当地人大所通过。在地方人大批准后，省级政府将在30天至90天内分别收到普通及特殊性转移支付，然后再将款项在30天内分配给较低级政府。具体的转移执行细节被要求在全国人大通过后的20天内于财政部官网公开。
专项转移支付需被重新界定。尽管规模庞大，当前的转移体系资金配置存在不够清晰和透明的问题。由于一直以来分类项目不明确，专项转移支付体系资金分配效率低下。一方面，资金使用和最终资金接收者并不公开。2014年，专项转移支付的比例高达41.8％，但分类界限太模糊，而且子类别散乱。例如，水利专项资金被细分成渔水、林水等小类别。这造成每项小类别可能只分配到一小部分资金，而且资金功能十分局限。因此，专项转移支付下的项目应基于投资目的与投资方向重新整合与分类，而一般性转移支付的比重应该有所提高。
3. 统一监管主体并加强监管体系
中国目前的地方政府性债务管理制度风险高企，部分与中国监管制度相关。主要政策举措如下：
统一多个监管主体并针对地方政府债务实施更为有效的措施及管理方法。中国债券的发行及交易存在多个监管主体。具体而言，财政部监管并发行国债（中央政府及地方政府）；央行则负责监管金融债券、央行票据及资产抵押证券；发改委负责审批非上市公司债券以及政府支持型企业（GSEs）债券；中国证监会则负责审批所有证券交易所交易的企业债券。这些机构相互独立，在规则及标准方面都缺乏统一标准，造成了监管体系分散化，这可能催生漏洞并导致不同利益方间的不当行为以及不必要的监管套利。亟需一个监管主体统一整合债券市场。
建立完备监管体系。应设立一个独立机构以在中央层面发挥监管作用。2014年11月，国务院宣布将逐步建立预警系统，采取紧急措施以及明确责任。这一新系统试图区分地方政府债务与公司债务，以此限制道德风险以及流动性风险，将地方债务偿付能力与地方官员绩效评估相联系起来，并要求借款人对其借款承担相应责任。另一方面，地方各级人大应通过履行否决权以及提高参与度发挥更为积极的监督作用。地方债务发行必须由地方人大审批，资金使用情况也应该接受定期监督。
敦促地方政府将土地收益、国有企业分红以及地方融资平台收入与债务重新纳入表内。现在不少收入类别目前并未明确反映在地方政府的资产负债表上。例如，地方政府官员高度依赖于土地收益以支持财政支出，但土地收益的规模及使用并未在预算计划中明确。国有企业分红也通常被地方政府用于普通公共支出，但它们并未以清晰的方式单独罗列出来。地方融资平台也通常被地方政府剥离出其资产负债表。这需要一套清晰的会计和审计制度以涵盖其所有收入及其资金使用情况。
要求地方政府预算信息公开。地方政府应该充分披露其经济状况、税收增长预测、财政预算计划以及其他相关信息以形成更为透明的债券市场。对于一般债务，包含还款计划以及定期支出在内的长期预算计划应在早期作出披露。对于专项债务，项目建设计划以及回报前景也应予以披露，以帮助投资者推算潜在风险与回报。
4.建立有效市场机制
地方政府债的发行需要一个有效的市场机制以加强市场纪律、提高信息披露并修正价格扭曲。
发展高效的债券市场以及场外交易平台。中国的债券市场规模目前全球排名第三，仅次于美国和日本，但由于相对较低的流动性其活力有限，在银行间市场或场外交易平台尤为明显。在银行间市场，包括国债，政策性银行债券，央行票据和非金融债券等的日均交易量约占95%，在2013年约为1720亿美元，远低于美国同期的5500亿美元。此外，70%的债券投资者是国内银行。绝大多数债券发行者是国有银行和政府本身。债券收益率曲线也不能及时自动修正以反映最新的市场信息，导致债券定价并不能反映其真正的风险和收益。这些缺陷的存在使得建立一个成熟、高效的债券市场十分迫切。
转换地方政府债务“软约束”为“硬约束”；加快国有银行改革；打破地方政府、地方银行与地方国有企业之间错综复杂的利益纽带关系。在中国大多数地方政府债务受软预算约束，并预期当地方政府面对潜在的违约时，上级政府会施展援助，导致过度投资和支出。地方政府直接或间接拥有的国有商业银行，因此，银行被迫向政府项目和大型国有企业提供优先贷款。硬约束要求地方政府在资金短缺时必须停止或减少其融资活动，在硬约束下的定价体系更能反映市场化的价格。
培养独立、透明且公正的评级机构。目前，仅有中国评级机构允许对政府债券进行评级，而它们常给予地方债AAA评级。例如，2014年试点发行市政债的10个省市均获得了AAA评级，却没有透露借款人债务水平以及债券使用情况等基本信息。评级机构必须独立于政府影响以及政治干预，遵循透明的标准并对其行为负责。债务负担、还款能力、财务状况、中央及地方政府信用相关度及风险等相关指标应包含于评级报告中。同时建议引入一些符合条件的外资评级机构参与某些领域的评级，这将有助于形成更具竞争力及公平的评级体系。
