8月主要中国经济数据悉数出炉，我们借此阐述对当前中国经济的一些看法。
一、目前中国经济并未明显恶化，尚处于“改革阵痛”的范畴内
今年中国经济的主要拖累因素包括：基建、表外融资、出口及部分消费项。1）1-8月规模以上工业增加值同比增长6.5%，去年为6.6%，以规模以上口径计，工业生产表现平稳。但出口对工业生产还是有所拖累，出口交货值同比从去年10.7%下滑到目前的7%。2）1-8月固定资产投资同比增长5.3%，去年为7.2%。投资进一步下挫，主要是受到基建拖累：基建投资（不含电力）同比只有4.2%，去年尚为19%。房地产和制造业投资均显著向好，房地产投资同比为10.1%，去年为7%；制造业投资同比7.5%，去年为4.8%。3）1-8月社会消费品零售总额同比9.3%，去年为10.2%。社零口径的消费增长再下台阶，其中，汽车和房地产相关消费大幅减速带来明显拖累。4）8月社融余额同比增长10.1%，较去年的12.5%显著下滑，主要受表外融资拖累，其增速由去年15.1%下滑到目前的-3.8%。
若放在去年以来财政、货币和金融“三严”监管的背景下，放在韩国、台湾、越南等出口导向国家和地区出口减速的环境下，以及居民收入增长持续低迷、而此前汽车和地产相关消费透支的问题下，上述因素都可以归结为中国经济走向“高质量增长”过程中的必经阵痛。换句话说，若没有中美贸易冲突，当前中国经济也会放缓，但政策促转型的定力也许更强，资本市场的信心可能会是另一番面貌。
二、中美贸易战改变了“稳增长”与“促转型”的平衡点
截至目前，由于部分抢先出口、美国加征关税规模尚在渐次落地的原因，中美贸易战对中国出口的影响并未明显暴露，但其对资本市场的信心已产生了根本性的冲击。前央行行长周小川近期指出，用数学模型计算中美贸易战的负面影响，不到半个百分点的中国GDP增速，但经济模型无法加计中国内部市场情绪的快速变化。7月，中央政治局会议落定了以稳就业为首的“六稳”基调，随着政策调整，经济增长的内部环境正在得到改善。下述积极变化不应被忽视：
1、宽信用的努力下，制造业复苏的持续性得到增强。今年制造业投资表现不俗，背后有产能扩张与技术升级的驱动。上市公司制造业资本开支增速从2017年开始大幅上升，1-8月高技术制造业、装备制造业分别比全部制造业投资高5.4个和1.7个百分点。2012年以来，制造业投资持续下滑，制造业贷款在新增贷款中的占比从2011年的23.7%下滑到2016年的0.7%。经过多年的去产能，制造业投资存在修复的动能。
然而，融资环境收紧和经营成本过快上升，令制造业回升的持续性受到威胁。这些问题短期内很难解决，但情况在向缓和的方向发展，或使制造业复苏得以持续。其一，尽管融资未必大量流入制造业，但整体信用环境的放松，对于缓解企业资金周转压力仍然有效。其二，各界对民营企业减税降费的高涨呼声下，近期政府已更加重视并频繁回应：宣布小微企业贷款利息收入免征增值税；抓紧研究适当降低社保费率，确保总体上不增加企业负担等。其三，贸易战对中国的冲击更集中体现在就业上，而目前民营企业提供了80%的城镇就业岗位和90%的新增就业。因此，稳就业作为7月政治局会议确立的首要经济目标，本身就包含着稳定民营经济（其在制造业中的占比接近90%）的应有之义。
2、房地产投资有望在一段时间内保持较高增速。8月房屋新开工面积、施工面积、购置土地面积增速均进一步提升，70大中城市房价环比上涨1.5%，创22个月新高，房地产投资资金来源增速进一步回升，房屋库存进一步走低。尽管房地产调控在不断加码，楼市悲观情绪在酝酿，土地流拍也频繁爆出，但年内房地产投资仍受到三方面因素支撑：一是，房企集中度提升，上半年销售额前10房企占比从去年24%上升到30%，前30房企占比从38%上升到48%。行业集中度提高意味着房企对资金周转的要求更高，而金融机构对大型房企的支持意愿也较高。二是，土地供应稳步增长，今年1-7月待开发土地面积同比增长32%。莫尼塔草根调研了解到，房企有加快和销售的意愿，尤其是在更高集中度的市场环境下。三是，房地产库存已实现有效去化，在购房意愿并未明显减弱的情况下，开发商也存在补库存的动机。
3、表外融资修复、地方债发行提速，基建投资下滑有望得到控制。政治局会议提出加大基础设施领域补短板力度以来，交通运输部首先积极响应、加快项目审批，随后铁路总公司上调了2018年投资目标，发改委重启了城市轨道交通项目审批。今年1-8月，铁路运输业投资为-10.6%，恰恰是拖累基建投资增长的关键。尽管从地方政府融资监管未放松的角度，我们并不看好今年基建回升的空间。但随着近期地方专项债发行提速，表外融资获得一定修复，稳投资的效果会逐渐显现。
三、中美贸易战加剧了改革阵痛，但已不能、也不应再走回头路
中美贸易战有其长期性，目前看来局势发生实质缓和的可能性不高。这就在中国经济内部的改革阵痛上，又叠加了外部供应链迅速调整的阵痛。政策的下一步会是什么？
也许，我们需要一颗脚踏实地的“平常心”。中国经济发展到今天，产业升级和增速换挡是个历史必然，这在相同发展阶段的韩国、日本、甚至美国都未能避免。十年前，我们伴随着国际金融危机出台了大规模刺激计划，但随之催生的产能过剩和地方政府债务问题，正是本轮供给侧改革和三大攻坚战的着力点。以当前中国的庞大债务规模，已经很难承受新一轮的刺激政策，这也是当前各界的共识。所幸，去产能和去库存都已经取得了明显效果，制造业和房地产投资更具稳定性；消费升级和新兴产业的增长点在逐渐孕育；2012年以来出口减速多年，中国经济的出口依赖度已明显下降。我们所面临的情况并不算太坏，为应对不利的外部冲击提供了更多回旋空间。
当然，改革已进入深水区，壮士断腕的决心更不可缺。当前，市场对中国经济的悲观情绪，很大程度并不在于减速本身，而在于对经济内生活力缺失的担忧，在于政策在稳增长与促转型之间缺乏明晰的主线。从目前对地方政府债务管理和国企去杠杆的坚定态度来看，政府这次是不想走“老路”的。但市场也在观望，这种坚定态度能否经受增长下行压力进一步增大的考验。根本而言，市场信心的提升，需要政府兑现深化改革承诺，对已有的顶层设计执行得更加锐意和笃定。如此，才能激发民间投资活力和整体经济动力，发挥民企刚闯敢拼的冲劲和韧性，才能有效降低市场对政策不确定性的担忧，夯实中国经济的“基本盘”，应对国内国外的新挑战。
