利率市场化成为当下金融改革的关键词。
6月19日，国务院总理李克强在有关会议上谈及金融如何支持实体经济。
“表态令人耳目一新。”长期关注利率市场化的金融专家黄金老从中读出了新意，“过去的政策表述中总是把利率、汇率市场化改革和资本项目可兑换作为一体，在说完诸多政策后一带而过。这次只提‘推进利率市场化’，简洁明了，并置于首要结构调整措施中，表明高层有意将其作为经济结构调整的重要手段，让价格在促进资源配置中发挥关键作用。”
业界果然敏感。7月1日，国务院办公厅公布《关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见》，提出要稳步推进利率市场化改革，更大程度地发挥市场在资金配置中的基础性作用。
图：人民币利率的完全市场化目标在望，速度超过市场预期 吕建设/CFP
利率市场化改革为什么举足轻重？因为这涉及当下经济局势的方方面面，有牵一发而动全身之效：
——中国的经济增长从高速走向中速，严重过剩的产能需要调整，企业部门、政府部门的负债过高，去杠杆迫在眉睫，需要配合放开贷款利率下限等措施，将金融资源配置到新兴产业和基础行业；
——商业银行出于安全的理由，宁愿将大部分金融资源倾斜给国企，后者往往价格谈判能力更高，但当利率市场化来临，利差缩小的现实，将促成商业银行追求更高收益率的资产，也许会包括向消费转型所必需扶植的小微企业与服务业；
——过去十年，在3%左右的固定利差哺育下，所有商业银行都无须管理价格风险，亦无因经营不善而需退出之忧，长此以往，机构改革也将失去动力；
——实际上的利率双轨制，催生了套利和寻租行为，银行同业资产和负债的膨胀、表外资产负债的扩张以及社会“资金”生意的野蛮生长，这是重大动力之一；
——国内利率高企、机制僵化，远远超过国际市场资金价格，汇率若自由浮动必将“热钱”滚滚，要对冲“热钱”则要牺牲利率市场化的进程，反过来影响资本项下可兑换的改革安排，总之，“按下葫芦起了瓢”，资金和外汇的价格机制扭曲，最终受损的是中国经济。
整体而言，利率市场化改革、汇率自由浮动与资本项目可兑换、金融机构产权多元化等改革，恰似齿轮咬合，“成熟一项推进一项”，利率市场化改革必将对全局性的改革产生重大影响。因此，推进人民币存贷款利率市场化，逐渐实现利率并轨，已不容迟疑。
自1996年6月1日央行宣布取消银行间同业拆借利率上限始，中国利率市场化改革已行进了17个年头。近年来，近5万亿元的公司信用债券市场，8万亿元的银行理财产品，近10万亿元的结构性存款、委托存款、保证金存款、外币存款等，令近四分之一的市场资金，已经实施了市场化定价。目前，贷款利率可下浮30%，存款利率则只能上浮10%。
近日，财新记者从多个权威渠道获悉，近期利率市场化的改革步骤包括，贷款利率的下限在去年6月和7月连续两次扩大至基准利率的0.7倍的基础上，有望完全放开；放开贴现利率限制；放松农信社目前贷款利率2.3倍的上限；五年期定期存款基准利率可能取消；金融机构有望试水发行同业存单和大额可转让存单，存款利率市场化将择机稳步推进。
存款利率的市场化不能一蹴而就，更多要依赖金融市场上可替代存款的产品充分发展，方可水到渠成。对此，中国社科院副院长、学部委员李扬表示，利率市场化的过程始终没有停顿。下一步最重要的是，放松管制，打破市场分割，纳入统一框架。
利率市场化更是一场复杂的系统性改革攻坚战，需要改变目前各级政府与商业银行、国有企业的隐性担保关系，谈何容易。随着今年存款保险条例再次纳入国务院的立法计划，业内预计，从国际经验来看，一俟金融机构破产退出制度和存款保险制度推出后，利率市场化基本可同步推进。业内据此认为，2015年利率可完全放开，并认为利率市场化提速之快，超过市场此前预期。
对此，一位央行研究官员并不承认存在利率市场化的时间表，但表示，“未来进一步放开存贷款利率浮动空间是有可能的。”
另一位接近央行的知情人士分析，现在通胀压力不高，如果方案设计得好，不会带来太大的市场反应。从未来货币政策的工具而言，央行还需要培育货币政策盯住的“利率锚”，比如隔夜回购拆借利率或是7天回购拆借利率。
贷款利率放开：水到渠成
尽管目前银行贷款利率普遍上浮，但到经济困难的时候，取消贷款利率的下限就会产生作用
贷款利率市场化在利率市场化改革中起步较早，目前剩下“临门一脚”。
中国利率市场化进程最关键有两步。第一步是2004年，央行放开存款利率的下限管理；放开除城乡信用社外金融机构贷款利率的上限管理，允许贷款利率下浮至基准利率的0.9倍。这一步改革最大的亮点，是允许贷款利率下浮。
第二步是2012年的两次利率调整。当年6月8日和7月6日，央行两次调整金融机构人民币存贷款基准利率及其浮动区间。一年期存款基准利率累计下降0.5个百分点，上浮区间扩大到基准利率的1.1倍；一年期贷款基准利率累计下降0.56个百分点，下浮区间扩大到基准利率的0.7倍。
“这两次利率调整是中国利率市场化的重要步骤，其意义甚至超过2004年的利率改革。”央行调查统计司司长盛松成在2013年财新年刊上撰文指出。
考虑到资金成本和盈利空间，几乎没有银行用足过贷款基准利率七折的下限。“以后贷款利率不会再扩大到0.6倍或0.5倍，而是一步放开。”一位接近央行的人士称。
“我认为今年就可以取消贷款利率下限。”中央财经大学中国银行业研究中心主任郭田勇说，把现在央行贷款基准利率的标尺去掉，真刀真枪地考验银行的定价能力。
中国社科院金融研究所银行研究室主任曾刚认为，贷款利率受下限约束很少，尤其是2009年之后，贷款利率基本都是上浮。所以，未来贷款利率下浮区间进一步放开甚至取消，易如反掌。
2013年一季度的央行货币政策执行报告显示，今年3月，全国一般贷款中执行利率下浮的贷款占比仅为11.44%，比年初下降2.72个百分点；执行上浮利率的贷款占比为64.77%，比年初上升5.03个百分点。
交通银行首席经济学家连平认为，当信贷市场供求偏紧、贷款利率上浮压力较大和实际执行贷款利率较高时，放开贷款利率下限，不会导致银行间发生贷款定价的过度竞争，信贷市场也不会出现大幅波动。
此时放开贷款利率下限对实体经济的意义何在？全国人大财经委副主任委员吴晓灵告诉财新记者，尽管目前银行贷款利率普遍上浮，但到经济困难的时候，取消贷款利率的下限就会产生作用。
此番贷款利率市场化的另一重要内容，是“放松农信社贷款利率上限”。目前农信社贷款利率不能超过基准利率2.3倍。银监会合作部人士告诉财新记者，从防止农民利率负担过重这一角度，完全放开的可能性不大，稍微增大一些上浮空间是有可能的。
东莞证券分析师邓茂认为，农信社作为和民间金融有千丝万缕联系的金融机构，放开其贷款利率，体现了未来金融业向民营资本放开的大方向。
也有农信社人士表示，由于农信社大多是给农户贷款，国家对种子等农业贷款有优惠利率的规定，所以即使扩大贷款上限，还是要按照优惠利率放贷。同时，农民不愿担风险、经营规模都较小，而且受到联保的限制，信用社一直面临有钱放不下去的问题，按照常理75%的放贷率才能让资金健康周转，但他所在的信用社放贷率50%都不到，即使提高贷款利率上限，也可能“有价无市”。但这也恰恰暴露了农信社自身改革并不到位，无法真正有效服务于“三农”和小微的弊病。
目前关于利率市场化的方案中，也包括要取消贴现利率管制，改目前基准利率加点为不受管制。按照规定，贴现利率采取在再贴现利率基础上加百分点的方式生成，加点幅度由央行确定。对此，兴业银行首席经济学家鲁政委认为，现在的贴现利率已经非常市场化了，进一步开放是好事，但对市场影响不大。
存款利率上限的放开，很难一蹴而就，管理层倾向于先长期后短期、先大额后小额的思路
存款利率市场化改革起步较晚，最为审慎，也堪称改革“难关”，管理层倾向于先长期后短期、先大额后小额的思路渐进式推进。
“2012年央行允许存款利率上浮，是利率调整的最大亮点，也是利率市场化的关键步骤，具有重大意义，完成了存款利率市场化改革三级跳中的第一跳，下一步可进一步扩大甚至放开中长期定期存款的上浮区间，待时机成熟后再逐步扩大短期和小额存款利率上浮区间，直至最终放开上浮限制。”盛松成在2013年财新年刊上发表的文章说。
然而，存款利率上限的放开，很难一蹴而就，监管部门、金融机构人士和学者普遍持保守态度。
“存款利率上限现在绝不能放开。” 全国人大财经委副主任委员、原央行副行长吴晓灵指出，存款利率上限放开了不利于直接金融的发展。现在各类投资理财业务膨胀就是在规避存款利率上限，不明确法律关系和风险兜底，演变为高息揽存。“从理财市场的复杂局面就能看出，一旦放开存款利率上限，会如何演变？”
“2015年之前，存款利率完全放开的可能是非常小的。”郭田勇也担心，存款利率完全放开后，会有银行利息定得太高而出现行业恶意竞争。
连平认为，在存款增长缓慢、流动性相对紧缺的情况下，完全放开存款利率上限，资金成本大幅上升必然会推动银行调高贷款利率，企业的融资成本也就相应提高，对实体经济带来较大压力，甚至造成宏观经济的过度紧缩。
相对于存款利率上限放开，“存款利率减档”则较为各方接受。目前，人民币存款基准利率分为七个档次，分别是活期、三个月、半年、一年、两年、三年和五年。
郭田勇认为，“现在七个档次的存款利率显然太多，让商业银行没有弹性。”未来央行可以保持一些重要的、关联度高的存款利率档次，同时可以去掉一些存款规模比较少的档次的基准利率。如果商业银行愿意保留这些档次，可以参照央行的基准利率规律，在合理空间内自由定价。甚至商业银行还可以再设计一些档次，只要不突破央行基准利率的上下区间即可。
至于取消五年期定期存款基准利率，中国农业银行战略规划部研究员付兵涛认为，利率市场化的方向是逐步减少基准利率的档次，最好的突破口肯定就是长期存款，因为占整个存款比较少，从长期存款的开始取消，可以平滑冲击。
目前，五年期定期存款在银行存款中的比重很小。中国工商银行年报显示，2012年末五年期及以上的存款占比仅为0.2%；建设银行同期的占比不到0.1%。
最完美的存款替代品
目前中国推广CD的时机已经成熟，且风险可控。CD的利率可以自由浮动，可二级市场买卖但不可提前兑付，与理财产品相比，是存款更完美的替代品
“培育存款替代产品体系，是利率市场化的重要手段。随着替代产品的增加，受利率管制的存款规模会减少。” 曾刚指出，这样能减轻未来放开存款利率上限所形成的冲击。
存款替代产品方面，一个在案多年的议题是，允许金融机构在市场发行同业存单，以及针对企业和个人的大额可转让定期存单（CD）。
CD是指是银行为吸收资金发行的，可以在金融市场上流通转让的银行存款凭证，一般为固定利息。简而言之，CD就是可流通的大额协议存款。
早在2004年，央行在推进利率市场化时，就曾经召开座谈会，提出金融机构可发行大额存单的动议，但这项创新最终没有出台。究其因，是因为2004年后中国外汇储备激增，不到十年时间，就从6000亿美元暴增到3万亿美元，国内流动性泛滥，央行不得不大规模发行央票来对冲。发行央票的利息要由外汇储备的收益来覆盖。“要是大规模发展利率市场化的CD，低利率的央票卖给谁？”比起控制流动性泛滥的货币政策目标，标志着利率市场化进程的大额存单方案不得不暂缓。
目前中国的国际收支已趋平衡，外汇占款一度负增长，央行无需再大规模发行央票来对冲。允许金融机构发行CD则重新被提上日程。
国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松指出，1970年美联储允许90天之内的大额可转让的定期存单市场化，是美国利率市场化开始的标志。从实际效果来看，这些新产品的引入，吸引了流出银行体系的存款，重新强化了银行体系的中介能力。
德意志银行大中华区首席经济学家马骏认为，目前中国推广CD的时机已经成熟，且风险可控。CD作为利率可以自由浮动的银行融资工具，可以提高存款利率市场化的程度，但又不至于全面冲击存款成本和挤压银行利差。放开CD市场，估计可使得10%左右的存款利率市场化，不至于突然推高全部存款利率的水平。
在目前理财产品受到更严格监管的情况下，大量存款正在寻找非银行渠道投资以获得较高收益，引入CD可以起到稳定存款的作用，避免存款过度流失，同时降低银行负债的波动性。
“理财产品对于银行而言不是存款的完美替代品，因为发理财产品某种程度上会削弱存款基础，CD则是存款的完美替代品。”曾刚说，CD是稳定的存款来源，而且比一般性的存款优势在于，大额可转让存单在到期之前可以在二级市场买卖，但不能提前兑付，对于银行而言，是锁定了一笔固定的存款。
同业存单则牵涉到金融机构之间资金批发环节的利率市场化。目前，同业存款规模大幅增加。付兵涛认为，无论是银行理财产品还是同业存款，都是非标准化的，而且定价、规模、风控等信息不透明，也不利于监管。CD则更加标准化，且有二级市场，可以交易转让。
央行货币政策司司长张晓慧2011年6月在《中国金融》撰文指出，央行对同业存单的定义、发行及交易对象、期限及定价方式、核准程序及金额、发行、流通、转让方式、监管归属问题等关键要素，进行了详尽研究和充分论证，研究制定了发行CD的实施方案，未来将选择适当时机，进行发行和交易的试点。
现在看来，时机已到。
培育“利率锚”
种种迹象表明，Shibor作为市场利率形成机制会继续存在，但不会成为央行盯住的基准利率
随着利率市场化推进，货币政策调控将从较多依赖数量型工具逐步转向价格型工具。未来央行公开市场操作要影响的基准利率以何为锚？用什么取代存贷款基准利率？
2012年9月发布的《金融业发展和改革“十二五”规划》指出了利率市场化改革的推进原则：放得开，形得成，调得了。
央行金融研究所所长金中夏2012年9月接受新华网在线访谈时解释，所谓“形得成，调得了”是指，将来放开存贷款基准利率以后，央行要通过在公开市场收、放流动性影响形成市场基准利率，使得市场利率能够和央行设定的目标大体上一致。
目前，央行确定的存贷款基准利率，事实上成为整个金融市场的基准利率，不仅存贷款以此为基准上下浮动，国债、企业债、理财产品、信托和民间融资等市场化利率也在很大程度上参照存贷款基准利率定价。
银监会利率市场化改革研究工作小组的研究报告指出，基准市场收益率曲线不成熟，金融市场难以形成有效的市场预期和联动，导致商业银行价格发现功能不足。
连平认为，在利率市场化改革进程中，市场基准利率的确立和完善至关重要，是利率市场化的核心内容之一。
“利率锚”的问题在业内已讨论多年，目前最热门的备选项是上海银行间同业拆借利率（Shibor）。然而，有越来越多的声音认为，Shibor并非完美之选。种种迹象表明，Shibor作为市场利率形成机制会继续存在，但不会成为央行盯住的基准利率。
Shibor自2007年1月4日开始正式运行，它由货币市场上交易相对活跃、信息披露比较充分的银行间拆借利率构成，反映了信用等级较高的银行之间进行无担保批发融资的资金价格水平，基本是由资金供求双方在市场上通过竞价来决定，属于市场化程度较高的利率。
在今年的6月“钱荒”中，Shibor一度高达13.444%，其不稳定性也引发了市场关于其能否作为未来基准利率的担忧，也招致央行是否应该干预Shibor的争议。
“‘钱荒’的问题，其实就是Shibor的问题，是利率市场化过程中遇到的新难题。”国家信息中心预测部世界经济研究室副主任张茉楠表示。
目前以同业拆借利率为基准利率的国家不在少数，有英国（Libor）、日本（Tibor）、新加坡（Sibor）等。然而，随着伦敦Libor操纵丑闻爆出，也让人们对Shibor的市场化程度产生怀疑。
连平认为，从Shibor当前的运行情况看，期限在隔夜到1个月之内的交易品种交易量较大，已经塑造出较为完整的利率曲线，可以作为基准利率；但3个月以上期限的交易较少，无法作为中长期利率的基准利率。
一位央企财务公司人士透露，近日央行北京营业管理部召开半年会议指出，发现很多中小银行没有量化分析，定价是随大流、跟着大银行走。内部资金转移定价中，短端的参考Shibor，中长期的基准利率则没有基础，尚待发展。
在长期利率方面，北京师范大学国际金融研究所所长贺力平认为，国债利率应是最重要的参考，未来它应该和短期利率相互联动，在长期和短期利率的基础上派生出存贷款利率。
近日批复的国债期货最快将于9月中旬上市交易。中国金融期货交易所董事长张慎峰在2013年陆家嘴论坛上表示，国债期货的推出恰逢其时，将大大加速利率市场化改革的进程。业内人士认为，国债期货的推出，有利于长短利率市场化和“利率锚”的形成。
接近央行的人士表示，一个利率能否成为政策目标利率取决于其交易量如何、在市场中影响多广泛、对其他利率波及面如何，以及央行可调控性如何。已有的提议包括银行间市场实际交易形成的隔夜或一周回购利率。
民生银行行长洪崎接受财新记者采访时说，关键是建立多种期限结构传导机制，国债、CD都包括在内。如果利率产品太单一，传导误差就会比较大。
重新洗牌
利率市场化条件下，商业银行原有的盈利能力被削弱，迫使其寻求高收益的资产配置，风险偏好将会因此而上升
央行存贷款基准利率一旦放开，将使得银行存贷利差再缩小，对央行而言，基准利率将不再是商业银行盈利手段或政策上的一种保护——这是金中夏7月6日在中国银行业分行长论坛上的警示。
业内人士普遍认为，中小银行将首当其冲。一位股份制银行人士表示，中小银行对利息收入的依赖远高于国有银行，加上网点数量少，议价能力弱，利率市场化意味着传统的利差盈利模式将很难继续。
在今年6月发生的这场货币市场的“钱荒”中，中小银行竞相发行高利率的银行理财产品来抢夺存款资源，年化收益率从平时不到5%一下飙升到近7%，招行甚至出现了收益率10%的产品，令业内咋舌，“不知道它们投什么能有这样的收益率”。“这就是利率市场化后市场恶性竞争的一次预演。”一位商业银行高层如此表示。
截至2013年一季度末，银行理财产品的存量已逾8万亿元，正常情况下，年市场收益率均在4.5%左右，远远高于一年期存款利率。
在2012年央行允许存款利率可上浮10%后，先是中小银行，后是几家大行，最后几乎是所有中资银行都上浮到顶。银监会利率市场化改革研究工作小组撰写的研究报告指出，相对于部分外资银行主动下浮长期存款利率，一些中资银行的成本和财务约束意识明显不足。
“存款利率一旦放开，各银行囚徒博弈般抢存款，只会不断将存款利率推高。”鲁政委认为，CD本身保本保息，比理财产品安全性高很多，肯定会吸引走大量客户。如此一来，理财产品也必须跟着抬高利率水平，才能求生。
“假如没有了利率优势，理财产品和CD相比，惟一的优势便在于资金可以出表，不受资本充足率限制。因此，资本充足的银行可能会没兴趣做理财业务。”鲁政委表示。
对于信托、基金等机构而言，随着银行表外业务的缩减，通道业务不论是量上还是收益率空间，都会受到影响。
“在银行存款利率大幅上升的情况下，为保持信托产品的竞争力，信托公司需要提高信托产品预期收益率，从而在假设项目融资成本不变的前提下，压缩自身利润空间。最终会倒逼信托公司实现自身的转型，降低融资类项目的比重。”一位信托人士表示。
鲁政委表示，现在理财市场活跃也与银行资金缺乏出表渠道有关，一旦资产证券化途径正常化，银行不再需要走理财这条“羊肠小道”。资产证券化本身便是银行同业业务的重要契机。同时，利率市场化后，银行需要在吸储和吸收同业资金、发债以外开拓新的负债工具，包括发行CD等。
银行寻找新增长点的尝试，也必将挑战其风险管理。银监会利率市场化改革研究工作小组撰写的研究报告《利率市场化改革与商业银行风险管理研究》指出，利率市场化条件下，存款成本提高、大客户脱媒和利差收窄等将削弱商业银行盈利能力，迫使其寻求高收益的资产配置，风险偏好将会因此而上升。根据调研的反馈信息，中资银行也拟将发展小微企业信贷、综合经营和资金交易等风险相对较高的业务作为应对利率市场化转型的主要方向。
优胜劣汰机制
结束由政府埋单的“隐性全额存款保险”，推出显性的存款保险制度，配合金融机构的退出机制，才可真的优胜劣汰
利率市场化改革推进，银行之间竞争加剧，银行存款的稳定性将下降，商业银行将倾向于增加更多高收益、低流动性的资产，更容易出现流动性风险。
目前，因为无论商业银行还是社会公众，都普遍预期一旦银行兑付出现问题，政府会全额兜底保护存款不受损失。可见，中国目前是最终由政府埋单的“隐性全额存款保险”。在这样的保护下，无论银行还是储户，都对银行的风险不够敏感，难以构成有效的市场约束。
“利率市场化真正的核心，应该是打破政府对金融资源的过度垄断。”张茉楠强调，改变政府对商业银行的隐性担保，建立市场导向的利率市场化体系，才能使利率反映投资主体的真实风险。如何建立风险自担的市场原则，显性存款保险制度，是必然要求。
连平认为，随着外资和民营资本等陆续进入银行业，单一的国有银行体系已经转变为多元银行体系。如果依然维持隐性存款保险制度，依靠国家财政保护国有银行和国家控股银行，显然有失公平和公正；由国家财政来保护所有银行既有悖市场经济原则，也在实践中难以实现。
连平指出，在显性存款保险制度下，各金融机构按统一的衡量标准参加存款保险，缴纳一定比例的存款保费，当任何一家参保金融机构倒闭时，由存款保险机构负责接管和对其存款进行赔付。这既可以有效地保护存款人的利益，又能使国有控股银行、外资银行、中小股份制银行、城市和农村商业银行在同一起跑线上公平竞争。
财新记者获悉，央行对存款保险的制度设计早已完成，但今年是否推出还难以确定。尚未解决的争议事项包括，存款保险机构的管理人是由央行主导还是银监会主导、存款保险费的征收大小行一致征收还是差别对待等，一直都没有达成一致意见。业界则更多担心又多了一份成本支出，又多了一层金融行政机构。
在立法层面，财新记者从知情人士处获悉，根据国务院2013年立法工作计划，由央行起草的六大立法项目中，《存款保险条例》被列为预备项目。但央行人士透露，“还未上报到国务院法制办，何时推出还没有时间表”。
与存款保险制度相配套的，是金融机构的市场化退出机制，甚至后者的有效性更甚于前者。否则，一个没有金融机构退出的市场，是无法实现风险自担、优胜劣汰的。
2006年版的《企业破产法》纳入此前充满争议的金融机构破产问题，明确其涵盖范围包括“商业银行、保险公司、证券公司等”，但又指出“金融机构实施破产的，国务院可以依据本法和其他有关法律的规定制定实施办法”。
《银行业金融机构破产条例》自2011年纳入当年的国务院年立法工作计划，并由银监会开始牵头起草。“但是何时会推出，是否会和存款保险条例同时出台，还没有时间表，要看国务院的安排，目前还在各部门征求意见中。”银监会人士表示。
连平认为，当前中国的银行业整体运行状况平稳，盈利能力较强，财务状况良好，资本水平充足，不良资产较少，是推出这些重要制度的良好时机。
绝非单兵突进
利率市场化、汇率市场化与资本项目可兑换以及金融机构产权多元化是一个整体的框架，不会有单兵突进，但在推进过程中，有次序选择
改革总从试验田开始。申请多年的中国（上海）自由贸易试验区（下称上海自贸区）于7月3日获批，人民币资本项目开放和利率市场化，是外界对上海自贸区试点中最为期待的金融改革内容。
没有利率市场化、资本账户的相对开放，没有本币相对的国际化等这些金融改革的到位，国际金融中心建设也好、自由贸易区也好，就成无米之炊。
央行货币政策委员会秘书长邢毓静在6月末的博源基金会成立五周年学术论坛上指出，利率市场化、汇率市场化与资本项目可兑换是一个整体的框架，不会有单兵突进，但在推进过程中，应该是有弹性的选择。三者在具体步骤措施上有非常密切的配合，但不是一定要等到什么条件都具备再进行。
目前的外汇管理体制客观上对利率体系产生了扭曲效果。中投副总经理谢平解释说，过去近十年央票发行的低利率，有助于央行控制冲销成本，还有助于抑制投机性资本的流入，减少冲销的工作量。
另一方面，在利率定价比较僵化的背景下，若汇率波动更加灵活，由于境内外利差不能及时自动调节，将加剧资本流入或流出，将加剧汇率波动，不利于汇率市场化改革的平稳推进。
“市场化的利率和汇率，具有内在稳定器的作用，两者协同推进有助于减缓资本流动的冲击，防止在市场化进程中出现利率和汇率剧烈波动的局面。”连平强调。
资本项目可兑换与利率汇率市场化改革的关系，一直争议颇多。分歧在于，利率和汇率市场化改革的基本完成，是不是全面开放资本账户的必备前提条件。中国社科院世界经济与政治研究所研究员张明认为，目前这两个条件均未实现。金融四十人论坛召集人伍戈则认为，利率和汇率市场化改革并不形成中国加快资本账户开放的障碍。
对外经贸大学金融学院教授丁志杰说，从全过程来看，没有人会认为资本项目开放可以先于利率汇率市场化。但在局部阶段谁快谁慢一些，则取决于实际情况。
毋庸置疑的是，资本项目可兑换程度的逐步提高，将对利率和汇率改革提出更高的要求。如果没有灵活的资金价格调节机制，扩大资本账户开放，将带来短期资本大进大出，人民币汇率可能出现超调。中国社科院学部委员余永定认为，在持续干预外汇市场的同时，宣布资本项目可兑换，是所有可能的政策组合中最不合理的一种组合。
对于三项改革的推进节奏和次序，从今年以来国务院会议和高层的表述看，基本是同时提及。5月6日的国务院常务会议，将“稳步推出利率、汇率市场化改革措施，提出人民币资本项目可兑换的操作方案”，同时列为2013年深化经济体制改革重点工作。
值得注意的是，推动民间资本进入金融业、推动现有金融机构产权的多元化，亦是系统性改革成功的必要条件。利率市场化并不能包治当下中国经济结构调整的百病。利率双轨制的现状更多惠及国企，是因这些国企多处于垄断行业，或者信用由政府背书，国企凭此从银行拿到低成本的金融资源。在利率市场化以后，如果中国经济仍是以国企为主体，中国银行业金融机构仍然是以国有占绝对主导地位，即便完全实现了利率市场化，银行“傍大款、垒大户”的意识也不会改变，民企、小微企业的融资成本或将更高，被银行用来弥补利差缩小后的“损失”，这样，利率市场化很可能会成为流于技术层面的革新。
本刊记者温秀、杨璐对此文亦有贡献
利率市场化进程大猜想
■ 取消贷款利率七折下限：可以立即执行，对市场影响不大
■ 拓宽存款利率浮动：2015年以前难以实现，恐造成恶性竞争
■ 存款利率减档：可以从七档减为六档，取消五年期定存的基准利率
■ 取消贴现利率管制：现在已经非常市场化，对市场影响不大
■ 农信社贷款利率取消2.3倍上限：完全放开可能性不大，可稍作上浮
■ 允许发行CD ：将成为存款完美替代品，正在研究推出的时机和地点
■ 推出存款保险：制度设计早已完成，今年未必能推出，存款保险机构的管理人尚未确定
资料来源：财新记者根据采访整理
