截至2016年底，中国政府负债率在37.8%至43.1%之间，这不仅距离国际警戒线的60%仍有较大空间，而且其均值距离穆迪A级主权政府2016年债务负担的中值（40.7%），亦有一定距离。所以，从总体来看，我国地方政府债务仍处于较为安全的范围，穆迪降低中国主权信用等级的依据并不充分。
2015年以来，一些新型融资手段正通过政府投资基金、专项建设基金、政府购买服务、PPP项目等形式出现，使得地方政府隐性债务风险进一步增加，有可能成为新的政府债务风险点
只有实际经济增长率大于实际利率，政府部门杠杆率才会出现收敛。因此，从长期看，化解债务风险的根本因素是经济持续增长。同时，在制度上，进一步硬化政府预算约束，完善民间资本进入基础设施投资领域，理顺中央和地方财政关系，具有关键意义。
2014年下半年，全国人大通过了预算法修正案，正式将过去野蛮生长的地方政府债务纳入预算管理，同时确定了债务上限管理机制，并采取了包括存量债务置换、PPP模式推广、融资平台公司市场化转型等一系列措施，以缓释债务风险。随后，国务院又下发《关于加强地方政府性债务管理的意见》（43号文），进一步细化了地方政府债务管理的制度架构和技术细节。
上述法律、法规和管理措施推出两年多来，我国政府债务特别是地方政府债务的规模及结构都发生了一些新的变化。本文旨在分析这些新变化，并在此基础上，对政府债务风险进行综合评估，识别可能的风险点，后提出管理这些风险的建议。
债务规模的估算
根据2015 年开始实行的新预算法，估算地方政府债务，主要考虑两个部分：
一是地方政府债券。根据Wind数据，截至2016年末，地方政府债券余额为10.6万亿元。
二是清理甄别认定的2014年末非政府债券形式存量政府债务。根据财政部数据，截至 2014 年底，地方政府性债务总规模为24 万亿元。其中，负有偿还责任的债务为 15.4 万亿元，或有债务为 8.6 万亿元。在政府负有偿还责任的15.4 万亿元债务中，有1.06 万亿元是之前发行的地方政府债券；剩余 14.34 万亿元是通过银行贷款等非政府债券方式举借的存量债务，这部分债务按规定由省级财政部门在限额内安排发行地方政府债券置换。截至2016年底，已累计发行置换债券约8万亿元，还剩余约 6.3 万亿元存量债务需要置换。
再将截至2016年末的地方政府债券余额和待置换的存量债务规模加总，得出地方政府债务余额为16.9万亿元。如此计算，地方政府杠杆率为22.7%。
以上估算，主要涉及的是法律意义上的政府债务。事实上，可能产生的地方政府隐性“准财政”债务，同样应当给予关注。
一是担保债务和救助债务。基于《地方政府性债务风险应急处置预案》和《地方政府性债务风险分类处置指南》的规定，存量或有债务，乃至新增或有债务虽然不属于政府债务，但都可能引致政府支出责任的扩大，可视为准政府债务。2014年底清理甄别的地方政府或有债务余额8.6万亿元，经过一段时间的化解，至2016年6月末，尚余7万多亿元。若按照2013年6月审计匡算的平均代偿率20%推算，涉及政府支付的规模约为1.4万亿元。显然，对于或有债务，存在着对风险程度的判定问题。我们此处采用经验值的处理方式，但历史与未来之间是否具有相关性，还值得进一步讨论。
二是2015年以来新增的地方融资平台债务。虽然新预算法和国发[2014]43号文对地方政府债务作出了严格规定，但在现实中，要真正区别融资平台的属性和定位相当困难。也就是说，相比于非城投公司的一般国有企业，城投公司还是在更大程度上依赖于政府信用的支撑，其信用独立性尚未实现，在债务评估中必须予以考虑。
考虑到中国的国情，我们既要分析规范的地方政府债券融资，也要将地方政府融资平台债券，即城投债，纳入分析范围。
2015年之前，地方政府通过设立各种融资平台，并以地方政府的某些项目作为抵押品或偿还担保，从商业银行大量借款，这种现象在2009年之后的数年间变得十分普遍。2015年，中央政府展开存量债务置换，2015和2016年地方政府债券的发行规模随之大幅上升。
2015年地方政府债券发行总额突破3.8万亿元，是2014年发行量的近10倍，而2016年地方政府债券的发行总额进一步提升至6万亿元。在期限结构上，地方政府债券以中期债券为主。以2015年为例，除了少量1年期以下的短债，目前中国地方政府债券主要以3年、5年和7年的中期债券为主，基本上没有10年以上的长期债。
截至2016年12月31日，地方政府债券余额为10.08万亿元。其中，2018年至2020年到期的债券总额为3.11万亿元，占比为30.9%；2021年至2025年到期的债券总额为5.64万亿元，占比为55.9%。地方政府债券存量规模最大的五个省依次为江苏（8033亿元）、浙江（7204亿元）、山东（6774亿元）、广东（5548亿元）和贵州（4940亿元）。
城投债的发行规模在2008年以前一直较小。2008年全球金融危机后，中国推行的大规模经济刺激计划促进了地方融资平台的数量和融资规模的快速扩张。截至2016年12月底，全国31个省份未到期城投债共有6850只，债券余额为7.37万亿元。未来五年平均每年需要偿还约1.2万亿元，其中2019年至2021年将面临债券集中到期的情况。
从期限结构来看，城投债同地方政府债券相似，多以中期债券为主。其中，7年期、5年期占比分别为37.1%、31.1%；10年期及以上的长期债券和1年期及以下的短期债券发行量较少，分别为5858亿元和3512亿元，占比分别为7.9%和4.8%。
从各地区债务存量规模来看，城投债债务规模最大的五个地区分别为江苏（12039亿元）、湖南（4459亿元）、浙江（4389亿元）、重庆（4061亿元）、天津（4032亿元），均为近年来经济发展速度相对较快、对资金需求较大的地区。
值得注意的是，从发行主体的行政级别来看，省、市、县、乡四级中，市、县、乡（镇）级政府融资平台债券增长迅速。根据Wind数据，归属于这三级政府的城投债规模达到3.6万亿元，占城投债债务存量的54%，已经超过了省及省会城市（单列市）发行的城投债规模。
从最广的口径上分析，地方政府债务包括三个部分：地方政府债券（含2017年置换债），2014年12月31日以前未偿付的城投债，2015年及以后发行的城投债。以下，我们将包含2015年至2016年发行的城投债计为宽口径，不包含的计为窄口径。
需要说明的是，按照财政部的日程表，城投债以及银行、信托等金融机构贷款将于2017年置换完毕。由于2017年置换债的发行计划尚未披露，我们姑且假设其与2016年规模相当，这可能会造成对债务总额的低估。同时，由于并非所有在2014年底以前未清偿的城投债在财政部甄别清理后均划为地方政府性债务，并且其中一部分会被纳入2017年的置换安排，简单地加总以上三个部分会造成对债务总额的高估，但这里的误差对负债率的影响仅在2%左右。
截至2016年底，全国地方政府债务总规模在16.9亿元至21.3万亿之间。据此，截至2016年底，全国地方政府债务规模约为GDP的22.7%—28%，如果加上中央政府负债率15.1%，则中国政府负债率在37.8%至43.1%之间，这不仅距离国际警戒线的60%仍有较大空间，而且其均值距离穆迪A级主权政府2016年债务负担的中值（40.7%），亦有一定距离。所以，从总体来看，我国地方政府债务仍处于较为安全的范围，穆迪降低中国主权信用等级的依据并不充分。
分地区来看，西南和西北地区的负债率较其他地区高，债务负担相对较重。此外，这两个地区多为经济发展相对滞后的地区和少数民族自治区，财政收入来源相对较少，债务风险相对其他地区来说较高。具体到各省份的情况，无论以哪种口径计算，贵州、青海、辽宁、云南的负债率均居全国前列。其中，贵州和青海两个省份的负债率已经超过或接近警戒水平，值得密切关注。
总之，经过长达两年的整治，地方政府的举债行为受到了强有力的约束和监管，债务规模的扩张也得到了有效遏制，地方政府债务处于安全可控的范围，目前全国大部分省份的地方政府负债率均在警戒水平以下。
需要关注的新问题、新动向
需要特别指出的是，虽然近年来中国政府在不断规范地方政府债务的管理，但是，由于造成地方政府债务的根源并不清楚，在治理的过程中，又出现了一些新动向和新问题，需要引起关注。
从2015年5月开始，国家启动了地方政府债务置换工作，至2016年底，全国地方累计完成置换计划的55.8%。债务置换有效地减轻了地方政府的利息负担。据财政部的匡算，2015年至2016年的债务置换后，地方政府累计节约利息支出6000亿元。同时，债务置换可以解决资金的期限错配问题。置换前，地方债务的平均期限为三年左右；实施债务置换以后，加权平均期限延长至6.33年（以2015年以来截至2016年末发行的地方政府债券为例），地方政府债务久期明显拉长。
不过，考虑到地方债务主要投向的基建项目通常需要十年左右才能带来现金流和收益的具体情况，地方政府债务依旧面临一定的期限错配风险。事实上，美国等西方国家市政债久期多在10年至15年之间，对中国地方政府而言，融资与投资期限相匹配的问题仍需进一步破题。
自2014年以来，政府和社会资本合作模式即PPP模式，在基础设施和公共服务领域受到关注并得到推广。根据财政部建立的全国政府和社会资本合作（PPP）综合信息平台及项目库统计，截至2016年9月末，纳入PPP综合信息平台项目库的项目有10471个，总投资额为12.46万亿元，其中已进入执行阶段项目共946个，总投资额达1.56万亿元，落地率为26%。
但是，PPP项目的核心是引入民营资本，就已推出的PPP项目运行情况看，其中真正的民间资本只占逾10%，其他的都是混合所有制企业和国有企业。就此而论，推行PPP的目的在一定程度上尚未达到。
客观说，祈望地方融资平台在短期内转型并不现实。所以我们看到，原有的融资渠道或已堵住，一些新型的融资手段却正通过政府投资基金、专项建设基金、政府购买服务、PPP项目等形式出现在市场上。
其一，政府性投资引导基金（包括PPP引导基金）的融资模式。这种以基础设施和公共服务项目为标的的基金，是以财政资金作为引导，吸引金融资本加入，再以股权投资方式对接项目，并进一步吸引其他投资人进入。从表面上看，其他出资人是以股权形式加入并享受股东权益，但政府性投资基金通过向其他出资人承诺投资本金不受损失，以及承诺最低固定收益、提供隐性“兜底”股权回购、安排优先级受偿（以政府作为劣后方）等方式，将其变异为某种意义上的隐性有息金融负债。这种“明股实债”的安排，使得财政负担的资金成本显著增加。
其次，专项建设基金的融资模式。这是以政策性银行特别是国家开发银行为运作主体，通过定向发行长期专项建设债券筹集资金，以股本方式投入形成种子基金，再以资本金的形式向项目注资，以满足资本金比例的最低要求，进而撬动更多商业银行贷款。在基金运作过程中，地方政府及部门（包括融资平台公司）可能会被要求回购基金持有的项目股权，或提供保底收益等隐性担保，由此增加了政府的或有负债。
最后，委托代建购买服务协议的融资模式。这是将一些以工程建设为主的项目包装成政府购买服务项目，通过委托融资平台公司等机构以代建工程的方式，约定建设期及之后若干年以政府购买服务资金的名义支付项目建设资金。由此变相形成地方政府基建工程分期付款式举债，其实质是财政支出时间拉长型的BT方式。在此类协议中，地方政府还通常支持项目建设单位作为承贷主体向银行贷款，而资金使用和项目实施主体均为地方政府部门，隐性增加了地方政府债务。
以上这些变通融资模式的出现，使得地方政府的筹资方式更加隐蔽。由这些“新型”融资方案形成的财政支出责任规模相应扩大，使得地方政府隐性债务风险进一步增加，需要特别给予关注。
化解政府债务风险的思考与建议
深入探究政府债务特别是地方政府债务累积且屡禁不止的根源，体制性因素显然占据首位。因此，要从根本上防范和化解潜在的政府债务风险，需要进行深层次的体制性改革，并有效控制债务增量。为此，可重点在以下三方面推出更多实质性举措。
首先，进一步硬化地方政府的预算约束。
这是化解地方政府债务风险的关键。事实上，自2015年以来出台的一系列治理举措，如通过立法的形式规定地方政府的债务上限等，已经在朝这个方向作了不少努力，未来还需要严格执法的力度。
一是进一步推进市场化的地方政府债券发行机制，对地方政府的举债行为形成强大的市场约束。应着力推进市场化定价发行，减少地方政府对债券利率形成的行政干预，真正体现地区差异化定价原则。同时，在进行债券定向置换时，应考虑进一步提高定价的市场化程度问题。
二是进一步健全信用评级体系，提高地方政府的财政透明度。无论差别多大，地方债的信用评级一律都是AAA，这是我国信用评级制度的痼疾。未来必须强化对地方政府财政稳健性的评判，改善信息披露，并通过“用脚投票”的机制，以市场化的方式对地方政府借贷形成有效的监督。同时，还应积极推进地方政府债券投资主体多元化，提高二级市场的流动性，并加大居民等主体对地方政府财政行为的监督力度。
三是加大违约惩戒机制的实施力度，尝试引入地方政府财政破产制度。《地方政府性债务风险应急处置预案》在加强省级以下地方政府的问责上推出了若干举措，今后的问题是如何将这些法规落在实处。在此基础上，还需要对中央政府与地方政府在债务偿还上的责任进行有效地隔离，避免中央政府对地方政府债务进行无限责任“兜底”和隐性信用担保，以抑制财政机会主义行为。
其次，进一步有效动员民间资本进入基础设施和公共服务领域。
要进一步发挥PPP在地方资本性项目融资中的关键作用，还需在制度设计上对民间资本形成足够的吸引力。
一是理顺价格管理体制。为营造必要的商业可持续的运营环境，应更多转向市场化的价格形成机制，使企业在良好经营的基础上，能够获得合理的收入。在矫正价格标准的过程中，可能会对低收入群体造成一定的负面影响。对此，应引入“亲贫（pro-poor）”性的制度安排，特别是有效的需方补贴机制，来提高低收入群体的支付能力和对服务价格的可承受性。
二是确保新进入企业和原有垄断企业之间的公平竞争。政府监管部门应着力解决三个问题：首先是接入政策特别是接入定价问题，其次是网络租借或网间互联互通问题，再次是普遍服务与交叉补贴问题。为了尽快改变不对等竞争的局面，可以在一段时期内过渡性地对原有垄断企业和新进入企业实行待遇有所不同的不对称监管，“管住大的，扶植小的”。
三是确保政府承诺的可信性以及政策的稳定性。重要的是强化对投资者的产权保护，努力构筑良好的政治诚信记录。为此，要保证政府和民间部门所订立的合同内容明晰且切实可行，并保持政府相关政策的稳定性和连贯性。同时，要在法律框架下约束政府未来的行动，保证其对民间部门的承诺得以兑现，使投资者得到应有的回报。
第三，理顺中央与地方间的财政关系。
为改变因支出责任和收入权利非对称性分权而衍生的地方政府融资压力，除了合理划分事权之外，还应设法增加地方自主性财政收入为核心目标，完善地方主体税种，合理划分共享税，改革税权过度集中的体制。
应结合土地、房产税制改革，通过开征物业税或不动产税来优化地方税结构，将其逐步培育成为地方政府的主要税源和地方税的主体税种，以此提高地方财政的自给率。当然，作为前提，我们必须系统清理目前针对土地、房屋课征的各类税费，以免大规模重复课征。另外，除了财产税外，应加快资源税的改革，并尽快开征环境税、碳税，作为地方主体收入来源的重要补充。
在发展基层政府支柱财源的同时，也可考虑适当缩小共享税的比重，并对地方财政和中央财政的收入比例作一些调整，适度提高基层财政的共享税分成标准。尤其是省以下各级政府间财政收入的划分，也应采取按税种或按比例分享等规范办法，合理界定各级政府的收入来源，科学划分收入级次及共享收入的分成比例。
此外，为改变目前税权过于集中的局面，应进行更加深入的分权改革，适当扩大地方政府的税收管理权限，使其拥有更大的财政收入自主权。具体而言，对某些全国性影响相对不显著的税种，可在中央制定统一税收条例的前提下，允许地方政府根据各自的实际情况，对税目、税率、税基等税制要素，在一定的限度内作适当的规定和调整。比如，中央可设定统一的税率浮动范围，允许地方政府在此范围内自行选择。而对某些征税效应具有明显区域性的地方税，应扩大地方政府税种方面的选择权，允许地方政府在中央必要约束条件下通过地方人大的立法程序自行开征自己的税种。
