世界上最重要的四个金融监管机构——英格兰银行、德国联邦金融监督局（BaFin）、美国联邦存款保险公司和瑞士金融市场监督局——最近要求世界衍生品行业改变业务模式。现在的问题监管者是否可以凭借这一要求让这一幕发生——在一些更重要的问题上，答案是否定的。这绝不容易。
这些监管机构给国际互换和衍生品协会（ISDA）发去了一封言简意赅的函件，要求它放弃该行业几十年来让自己免于金融债务人破产的影响做法——这一特权不但让恶化了债务人的稳定性，也拖累了全球经济。许多观察者认为，2008年雷曼兄弟倒闭时，这一特权给世界金融系统造成了特别严重的冲击。
监管机构关注的是衍生品合约的一个重要特征——允许衍生品行业断然关闭与陷入金融困境的实体的交易。
全世界机关机构一直在努力让金融系统变得更安全。这封最近的致衍生品行业的公函表明，它们现在开始解决破产问题了——早就应该如此了。
到目前为止，破产在改革中扮演的一直是二等角色，尽管破产法对产业公司做了监管者希望它对金融公司做的事情。破产可以通过重组倒闭产业公司债务、挽救其可盈利业务、出售其亏损业务将倒闭公司给其债权人和整体经济所造成的间接成本最小化。
但是，尽管美国破产法在重组产业公司方面通常做的十分出色，却无法重组金融公司，因为破产的基本规则——允许法庭整合公司资产、予以重新部署并出售其余部分——并不适用于大部分金融合约，比如衍生品合约。因此，破产既是问题的一部分，也是希望的解决方案的一部分——如果它能够得到修订从而适用于金融公司的话。
以雷曼兄弟的倒闭为例。时任美国财政部张亨利·鲍尔森（Henry Paulson）决定不拯救雷曼，因此该公司陷入破产并很快地甩卖了它的经纪部门。但不幸的是它无法出售其规模巨大的衍生品合约（基于利率和汇率波动的交易）组合。从很多方面看，雷曼的衍生品组合在它破产时是盈利的，但衍生品的破产豁免让雷曼的交易对手迅速了结了它们的头寸，所使用的方式令雷曼损失惨重，令金融市场陷入混乱，也令实体经济受到伤害。
衍生品市场不适用禁止债权人在债务人申请破产时抢夺抵押品并中止合约的规则。衍生品也不适用禁止信息占优的债权人在破产前夕不顾它们的处境需要（比如）出售完好无损的组合给另一个企业，或者债权人原本可以连本带利获得十足偿付的情况而攫取资产逃之夭夭的规则。
监管机构急切地要让金融变得更可靠，到目前为止，这方面的努力主要集中在提高资本要求、创造更安全的产品和建立恢复力更强的业务结构上。这些都是正确的优先目标。但美国国会和监管机构都言之凿凿地说破产是重组倒闭金融公司的优先方式。理论上，如果法定破产程序能够起效，就能让纳税人买单的救援和对金融市场和实体经济的破坏最小化。
问题在于今天的破产不再像2009年那样有能力处理倒闭金融公司的重组；若雷曼在2014年倒闭，其对世界经济的破坏力不会比当年小。比如，美国监管机构首先无法在根据2010年多德-弗兰克（Dodd-Frank）金融改革立法扩大权力之前尝试破产；如果它们尝试了破产，破产公司的衍生品和回购市场对手方将了结它们的合约，尽快甩卖它们的抵押品。
如果发生了这一幕——可能会在破产申请递交几小时内发生——雷曼公司就会变得不可挽救。监管机构无法回头凭借新多德-弗兰克权力拯救它，因为该公司已经支离破碎了。因此，和现在一样，监管机构需要先发制人地实施破产而不是依赖它，因为只要倒闭金融公司递交破产申请，就相当于签署了死亡保证书。
监管机构给ISDA的致函要求衍生品行业重写标准合约，以便破产公司的组合不会在递交破产申请后立刻被了结。这是迈向正确方向的一大步。但是，只要监管机构进一步深思就会发现，它们无法像产业破产依赖债权人的合约阻止倒闭公司四分五裂那样指望衍生品行业修订其合约。许多金融公司根本不会用到合约条款。
或许监管机构会发现它们必须要求被监管机构提供想要的合约条款。但这一解决方案是不完全的，因为并非所有衍生品交易方都是被监管金融机构，并且许多债权人可以找到绕过合约和要求的办法。如果要求覆盖范围不完全，就可以预言被监管机构抱怨它们被置于竞争劣势。
监管机构可能确实需要破产法来纠正问题。监管机构要求ISDA采取自愿行动不会起到很大的效果，如果它要求衍生品行业不顾及自身金融利益的话。但这确实意味着监管机构开始迈出严肃改革的第一步。
