一、M2/GDP概述
M2/GDP衡量的是在全部经济交易中，以货币为媒介进行交易所占的比重。该指标由麦金农于1973年在《经济发展中的货币与资本》一文中提出，用来衡量一国金融与货币经济的发达程度。
1、M2/GDP水平的国际比较
从全球范围看，M2/GDP呈现不断走高的态势。1960年全球M2/GDP为52.84%，2013年增至126.72%，复合增长率为1.64%，期间全球M2/GDP增长较为平稳，无大起大落现象。具体而言，在Wind资讯上有据可查的159个国家和地区中，2013年M2/GDP低于1.00的有129个，占比为81.13%；位于1.00至2.00之间的有24个，占比为15.09%；高于2.00的有6个，占比为3.77%。目前，M2/GDP最高的国家是卢森堡(481.65%)，最低的国家是刚果(金)(12.21%)。
2、美国M2/GDP的发展历程
作为世界上经济最发达的国家，1960年之后美国M2/GDP的变动轨迹可以分为三个阶段。第一个阶段是1960年至1986年。期间M2/GDP震荡上行，于1986年达到相对高值76.99%。第二阶段是1986年至1994年。在1986年完成利率市场化，实现金融结构转型之后，美国M2/GDP连续八年下降，于1994年达到历史低值59.48%。第三阶段是1994年至今。期间M2/GDP反弹至2002年的71.76%，在经历次贷危机的短暂下滑后，受量化宽松货币政策影响冲高至2009年的历史最高值90.41%。与全球M2/GDP相比，美国M2/GDP的特点是曲线较为平缓，体现为M2/GDP的斜率值更小。
3、我国M2/GDP的发展历程与特点
改革开放之后，随着货币化进程的推进，M2/GDP的比值从1977年的26.81%上升至1993年的100.98%。2001年加入WTO之后，外汇占款迅速增加，M2/GDP相应上升至153.03%。此后，央行发行中央银行票据以对冲外汇占款，并连续提高法定存款准备金率锁定新增货币，M2/GDP的比值下降至151.31%。2008年为防止次贷危机对我国产生不利影响，中央推出四万亿人民币经济刺激计划，货币供应量迅速增长，M2/GDP的比值大幅上升至179.00%。目前M2/GDP达到历史高值194.52%。与全球M2/GDP相比，我国M2/GDP的发展有两大特点：第一，增长速度快。1977年至2013年间的复合增长率为5.66%，比全球M2/GDP的复合增长率高4.02个百分点；第二，增长较为平稳。在36年的时间里，M2/GDP同比上升的年份有29个，占比80.56%，同比下降的年份有7个，占比19.44%，保持相对稳定的增长态势。
二、我国M2的影响因素分析
1、产业结构有序转型，降低广义货币需求
农业与工业的货币沉淀现象较服务业严重，货币流通速度低于服务业，相应地，对货币的需求量也低于服务业。在各产业货币流通速度不变的情况下，产业结构的变动会对整个经济的货币流通速度产生影响，进而影响货币需求量。改革开放以来，我国产业结构发生巨大变化。1978年我国第一产业、第二产业与第三产业在GDP中占比分别为28.19%、47.88%和23.93%。2013年三大产业占比分别为10%、43.90%与46.10%。从国际经验看，发达国家几乎都走过了一个由农业生产为主向工业化发展，最后逐渐迈入第三产业占主导的经济发展历程。
目前，美国三大产业增加值占GDP的比重分别为1.25%、20.15%和78.60%。以美国为参照系，我国第一产业、第二产业与第三产业在增加值占比方面分别有8.75个百分点下降空间、23.75个百分点的下降空间和32.50个百分点的上升空间。可以预见，我国第三产业在未来将保持较高的发展速度，成为我国国民收入中的重要组成部分。如上所述，第三产业中的资金沉淀量少，资金流动比第一、二产业快。因此，第三产业占比增大可减缓M2的上升速度。
2、金融结构加快转型，降低广义货币需求
上世纪八九十年代，我国金融市场上可选择的金融资产品种单一，居民投资被迫以储蓄存款为主。此外，九十年代起，我国开始大范围地进行住房、教育和医疗体制改革，居民开始倾向于为预防大笔支出而储蓄。与此同时，受中国传统思想影响，我国储蓄率历来较高。结合以上三方面，M2增速不断加大。
新世纪以来，我国金融产品不断丰富，金融工具日益多样，金融市场蓬勃发展。截至2013年末，国债、金融债和企业债期末余额分别达9.55万亿、10.58万亿与9.32万亿，境内上市公司总市值达26.87万亿。目前，中国已形成了以国有商业银行为主体，其它银行业金融机构并存，股票市场、债券市场同步发展，功能齐全、形式多样、分工协作、互为补充的多层次金融体系。
3、传导机制日益完善，降低广义货币需求
目前我国货币政策传导机制中，信贷机制仍占据主导地位，而利率、汇率、资产价格等机制尚处于从属地位。但我国利率市场化、汇率自由化以及多层次资本市场建设正稳步推进：在利率市场化方面，继贷款利率放开之后，央行将逐步推出面向企业和个人的大额可转让存单。国际经验表明，大额可转让存单是推进利率市场化的重要工具。在汇率自由化方面，人民币兑美元交易价浮动幅度不断扩大。资本市场方面，股票市场、债券市场、私募市场与期货市场不断完善，2020年将形成结构合理、功能完善的多层次资本市场体系。
从国际经验看，随着金融产品不断多样化与金融主体日益多元化，货币政策工具从侧重数量型向侧重价格型转变。相对数量型货币政策工具，价格型货币政策工具的市场传导信号更强，传导效率更高。在价格型传导机制下，微观主体对货币政策的敏感性不断加强，更快、更准地对市场作出反应，进而实现引导资金流向、优化货币资源配置的作用。这一切将有效提升货币流通速度，降低广义货币的需求量。
改革开放以来，我国货币化进程不断推进。1978年至1993年之间，商品市场化引致大量现金需求，M0平均增速为25.31%，而名义GDP平均增速为9.75%，超额增速均值为15.56%。1993年之后，要素和资产对货币的吸纳作用逐渐显现：2013年常住人口城镇化率较1993年的27.99%提高了25.74个百分点。大量剩余劳动力由农业领域向非农领域转移将催生大量货币需求。在资产吸纳方面，上证A股指数自1995年的659.66点攀升至2007年的峰值60395.76点。
目前，土地改革和国有企业改革是货币化进程的主要推动力。在土地改革方面，城市存量土地的优化利用、包括宅基地在内的集体建设用地的直接入市、农地流转农业规模化经营是今后的三大方向。新入市的土地资产需要相应的货币量来消化。在国有企业改革方面，发展混合所有制经济意味着允许非国有资本参股国有资本投资项目，允许实行企业员工持股。这就意味着需要一定的货币来购买进入市场的国有资产，进而推高货币供应量。
5、人民币加速国际化，增加广义货币需求
根据中国人民大学《人民币国际化报告2014》，目前我国人民币国际化正加速推进。截至2013年底，人民币国际化指数达到1.69%，与2013年初的0.92%相比提高了84%。同一时期，美元的国际份额保持基本稳定，欧元和英镑温和上升，日元的国际化程度下降。
人民币国际化的成功需要三个基本条件：拥有可持续发展的经济、具有以保护产权为核心的市场经济基础性制度、建有亚洲最重要的国际金融中心。从目前来看，这三个条件我国已基本具备，而结合目前人民币国际化指数攀升速度，2020年之前人民币有望成为仅次于美元、欧元之后的第三大国际货币。
6、外汇占款增长乏力，降低广义货币需求
进入2014年，外汇占款出现两次负增长，6月份与8月份的外汇占款新增额分别为-882.80亿元与-311.46亿元。与以往不同，本次外汇占款负增长的原因主要有：(1)内外需求不足、投资严重过剩，国际收支顺差趋于收窄，导致外汇占款下降；(2)人民币汇率波动幅度从1%增至2%，加大套汇交易风险，在一定程度上减少外汇流入；(3)经过前段时间的升值，目前人民币汇率基本处于均衡状态，汇率波动双向波动特征明显；(4)随着美国经济形势的好转，美联储加息预期提前，美元指数上扬至86.7左右，导致资金流出，从而使外汇占款减少。展望未来，随着中国经济增速下滑，而美元因美国经济向好重回强势地位，以及人民币汇率形成机制的完善，我国外汇占款总体将呈趋势性放缓，难以再现快速增长的态势。
根据公式M2=基础货币*货币乘数，影响货币供给量的途径有两条：一是增减基础货币，二是提高或降低货币乘数。2001年3月至今，我国货币乘数的均值是4.28，在其他条件不变的情况下，作为基础货币重要组成部分的外汇占款的减少，将在货币乘数的倍数作用下，导致M2的加速下降。
7、不良资产有所抬头，增加广义货币需求
目前我国融资体系仍然是银行一枝独大，银行信贷依旧是经济增长的主要驱动力。银行不良资产理论的出现即是基于银行体系在我国融资体系中所占据主导地位。在多轮的经济周期中，银行积淀了大量不良资产，使得银行的资金回笼速度下降，乃至遭遇困难。为保障银行的正常运转，银行加大新增贷款的发放速度，与此同时，银行信贷监管的不力，使得不良资产不断积累，最终抬高M2的需求量。
新世纪以来，商业银行不良贷款余额2002年12月的2.28万亿元下降至2011年9月的4078亿元，不良贷款率从2003年12月的17.90%下降至2011年9月份的0.9%。但此后，不良贷款余额与不良贷款率双双反弹至目前的6944亿元与1.08%。在不良贷款余额方面，除甘肃、云南、四川、重庆与青海以外，其余26个省份均在2011年或2012年出现反弹。其中，沿海地区是不良贷款的重灾区，截至2013年底，不良贷款余额排名前三的省份分别是浙江(1035.70亿元)、江苏(717.50亿元)、广东(541.90亿元)。在不良贷款比率方面，有15个省份的不良贷款率在2012年或2013年出现反弹。截至2013年底，不良贷款率排名前三的省份分别是浙江(1.98%)、江西(1.28%)、江苏(1.23%)。
三、M2/GDP走势判断
M2/GDP的变化有两个影响因素：M2的增速与GDP的增速。判断M2/GDP的走势，实质上就是判断M2的增速与GDP的增速孰大孰小。如果M2的增速大于GDP的增速，则M2/GDP上行；如果M2的增速小于GDP的增速，则M2/GDP下行。本文的第二部分考察了M2走势，以下部分结合GDP走势，对M2/GDP走势进行研判。
1、短期走势判断：M2/GDP涨势依旧
在未来可以预见的几年里，GDP增速下降是大概率事件。根据凯恩斯宏观经济理论，在经济下行期间，中央政府应刺激经济，提振GDP增速或者减缓GDP增速下降的速度。由于我国央行并不独立于中央政府，采取扩张性货币政策，加大M2的投放将是应对经济危机的主要手段。从国际经验看，在经济危机爆发后，主要发达国家倾向采取增加货币供应量的扩张性货币政策，这在亚洲金融危机期间和次贷危机期间都较为明显。此外，在经济低迷阶段，公众面临的不确定性增大，对未来的预期比较悲观，因而流动性偏好上升，导致货币需求上升。综合以上几方面可以判断，在短期内M2/GDP的分子部分将增大，而分母部分将减小，结果是M2/GDP加速上升。
2、长期走势判断：M2/GDP将遇拐点
如上所述，影响M2/GDP走势的因素主要有产业结构、金融结构、货币政策传导机制、货币化进程、人民币国际化、外汇占款、不良资产等。其中，外汇占款、不良资产、货币化进程等因素对M2/GDP的影响是暂时的、可逆的，而产业结构、金融结构、货币政策传导机制、人民币国际化对M2/GDP走势的影响是深远的、不可逆的。在七个影响因素中，不良资产、货币化进程与人民币国际化对M2/GDP的涨势起推动作用，其中，货币化进程受制于金融结构转型，将让位于证券化，另外，人民币在可预见的未来不可能挑战美元的主导地位。与此同时，产业结构、金融结构、货币政策传导机制、外汇占款等都从不同角度对M2/GDP的涨势起到抑制作用，尤其是金融结构的转型，其对M2的走势具有根本性影响。
当一个国家处于金融发展的初级阶段时，经济的货币化程度较低，M2/GDP比值就较小；而当一个国家金融不断深化，资本市场在金融生活中日益占据主导地位时，其对货币的需求量将逐渐降低。因此，从金融结构角度看，随着金融深化的不断进行，M2/GDP会从低值不断攀升至最高值，之后从最高值不断下降，也就是说，M2/GDP会随着一国经济与金融的发展呈现一种“倒U”趋势。据此，可以做出判断：我国M2/GDP的涨势不可持续，必将遇到拐点，之后向下运动。
随着存款利率的逐步放开，我国将在2020年之前实现利率完全市场化，金融结构转型基本实现，但是我国产业结构的转型尚未实现，第三产业在国民经济中的比重仅46.10%。由于产业结构未转型到位，将延迟M2/GDP拐点的到来。综合以上分析，预计我国M2/GDP拐点到来的时段为2020年至2030年之间。
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