从一季度经济数据来看，部分经济指标出现了企稳迹象，但对于这种趋势能否持续，市场上也出现了一定分歧。有机构认为经济新周期已经开启，消费将成为经济复苏的主要拉动力量；也有学者认为经济仍在旧周期里运行，长期下行压力仍较大，并担心猪价和房价会制约货币政策的调控空间。通过对经济指标、草根调研和高频数据的综合分析，万博新经济研究院认为，通过实施逆周期调控政策，中国经济2019年一季度确实出现了企稳迹象，但根基尚不牢固，在保持逆周期政策力度的同时，要继续深化供给侧改革，加大结构转型力度。
一、经济初步企稳，下行压力犹存
一季度国内生产总值同比增长6.4%，与上年四季度相比持平，初步呈现出企稳迹象，但比上年同期和全年分别回落0.4和0.2个百分点，显示出下行压力犹存，不可过于乐观。经济能够企稳的主要原因是，由于及时发现和处置了一些潜在的风险点，前期流动性风险得到缓解，企业生产经营逐步恢复；同时，在相关政策的推动下，结构调整正在出现好的迹象，新供给部门拉动作用明显。
图1 国内生产总值增长速度（季）图1 国内生产总值增长速度（季）
数据来源：wind、万博新经济研究院
（一）结构调整正在出现向好迹象，新供给部门拉动作用显现
从一季度数据来看，第三产业增加值增速为7.0%，快于第二产业和第一产业，也高于整体GDP增速，为经济企稳做出了较大贡献。从经济结构来看，第三产业增加值占比继续提升，达到57.3%，比上年同期提高0.6个百分点，比第二产业高18.7个百分点；第三产业增长对国内生产总值增长的贡献率为61.3%，高于第二产业24.4个百分点，第三产业已经成为经济增长的主要引擎。第三产业中，信息传输、软件和信息技术等现代服务业增速更快，同比增长21.2%。
第二产业增速较为平稳，其中代表新供给的工业高技术产业和战略性新兴产业表现较好，工业高技术产业增加值同比增长7.8%，快于规模以上工业1.3个百分点，占全部规模以上工业比重为13.5%，比上年同期提高0.8个百分点。工业战略性新兴产业增加值同比增长6.7%，快于规模以上工业0.2个百分点。从具体产品来看，新产品快速增长，移动通信基站设备、城市轨道车辆、新能源汽车、太阳能电池产量同比分别增长153.7%、54.1%、48.2%和18.2%。
从投资来看，新供给部门的投资增速也表现较好。高技术制造业投资同比增长11.4%，增速比全部投资快5.1个百分点；高技术服务业投资同比增长19.3%，比全部投资快13.0个百分点。
从进出口情况来看，出口增长有效支撑经济回稳。一季度货物进出口总额同比增长3.7%，增速比1-2月份加快3.0个百分点。其中，出口增长6.7%；进口增长0.3%。
分国别来看，在中美贸易总值下降11%的情况下，对欧盟进出口总值增长11.5%，与东盟贸易总值增长8.1%，中日贸易总值增长3.2%，对“一带一路”沿线国家合计进出口增长7.8%，说明我国外贸的地区结构已经开始优化，依赖单一贸易伙伴的风险有效降低。
值得注意的是，一季度进出口相抵，顺差5297亿元，比上年同期扩大75.2%，扩大进口，平衡贸易的任务仍然艰巨。
（二）从收入、价格和消费数据来看，消费对经济的拉动作用还有提升空间
一季度，社会消费品零售总额同比增长8.3%，增速比1-2月份加快0.1个百分点，比上年同期回落1.5个百分点。从3月数据看，增长8.7%，回暖势头得到持续。从具体消费品类看，消费升级类商品销售增长较快，限额以上单位化妆品类、通讯器材类商品同比分别增长10.9%和10.0%，增速分别快于社会消费品零售总额2.6和1.7个百分点，显示消费升级趋势仍在持续。
图2 社会消费品零售总额增速图2 社会消费品零售总额增速
数据来源：wind、万博新经济研究院
按经营单位所在地分，城镇消费品零售额增长8.2%；乡村消费品零售额增长9.2%，乡村消费增速快于乡村。根据我们对中国农村人均GDP以及人均可支配收入相关指标的研究，中国的农村消费孕育着巨大的消费潜力。以河北为例，河北的县及县以下的消费水平，从全球来看，大体相当于美国60年代中期、日本70年代中期的消费水平；从中国来看，大体相当于北京市2003年的消费水平，全国2010年左右的平均消费水平。
从居民收入增长情况看，一季度，全国居民人均可支配收入实际增长6.8%，比上年同期加快0.2个百分点，也呈现出回暖势头。其中城镇居民人均可支配收入实际增长5.9%；农村居民人均可支配收入实际增长6.9%。
从动态的增长潜力来看，过去几年，农村居民的可支配收入增速一直高于城镇居民。从边际消费倾向来看，2010年以来，我国农村居民的边际消费倾向总体大于城镇居民，也就是说相较于城市居民，农村居民会将新增收入更多的用于消费支出。
短期来看，对于城市而言，服务消费品的增长空间比较大；而在农村地区，物质消费品的潜力会更大一些。无论是一般的家用电器产品，比如空调、电视、洗衣机等，还是一些家居产品，比如床垫等，这些物质消费品在农村的消费增长潜力都非常值得重视。
（三）房地产回暖和基建投资带动部分传统行业上行
一季度，对传统行业拉动较为明显的是房地产售后相关行业和基建相关行业。
全国房地产开发投资一季度同比增长11.8%，增速比1-2月份加快0.2个百分点，比上年同期加快1.4个百分点。在商品房销售面积同比下降0.9%的情况下，全国商品房销售额增长5.6%，增速比1-2月份加快2.8个百分点，显示出房地产市场出现金额和房价同时回暖的情况。由此对于家居、建材等行业的需求带来支撑，草根调研显示，橱柜、衣柜等家居订单大幅提升。
一季度数据显示，生态保护和环境治理业、铁路运输业投资同比分别增长43.0%和11.0%，分别快于全部投资36.7和4.7个百分点，显示出以政府投资为主的环保和“铁公基”投资快速增加。
部分券商草根调研数据以及钢铁、水泥等行业的高频数据显示，部分行业的传统龙头企业已经率先出现短期复苏迹象。从安徽、山东、河南等地区挖掘机、起重机、重卡等主机厂经销商行业调研来看，3月各类机械产品销售增长较好，资本支出对于中下游行业的带动效应已经初步体现。从高频数据看，3月湖北武汉、四川成都、云南昆明、甘肃兰州、安徽马鞍山等地的水泥销量均有所增加，部分地区上调了水泥出厂价格30元-40元不等。
（四）前期流动性受到冲击的企业生产经营逐步恢复
去杠杆一度使得M2和社会融资规模增速进入快速下降通道，金融出现明显的收缩特征，使得企业融资，尤其是民营企业的融资难、融资贵问题愈发突出，部分银行还出现了抽贷、断贷的情况。为了应对信贷和信用收缩带来的风险，2018年下半年政策面上已经出台了一些调整措施，如通过定向降准、公开市场操作释放流动性、《资管新规》细则中调整了对非标资产的整治节奏、迅速成立纾困基金等等。2019年1月进一步全面降准，流动性有所改善，金融的收缩趋势得到了扭转。
2018年股市单边下行，上证指数和创业板的年跌幅分别为24.59%和28.65%，对投资、消费和整体经济运行，均产生了明显的负面影响。2019年一季度，股市出现了恢复性上涨，前期由于股市持续下跌带来的上市公司大股东大面积质押爆仓风险得到了阶段性缓解。
从草根调研的案例来看，当前很多前期出现债务危机的企业，融资问题正在逐步缓解。2018年企业出现债务危机主要原因有：上市公司大股东质押爆仓、偿还能力受质疑债券融资受阻、银行抽贷断贷、盲目扩张或投资带来的流动性中断。在去杠杆转向稳杠杆后，有些企业因为过度质押造成的爆仓风险，在股市上涨过程中得以缓解；有些因为机构对民营企业信用的担忧，造成银行抽贷、断贷，或发债困难的，通过政府背书和相关政策引导，也得到了初步解决。当然，也有部分企业由于扩张过于激进，资不抵债，至今无法摆脱经营和债务的困境。但大部分主营业务相对健康的企业，已经恢复了正常的生产经营，正在逐步走出流动性困境。
（五）从领先指标来看，经济企稳的可持续性仍有待观察
2019年3月核心CPI，同比增速与2月持平，仍为1.8%，表明消费复苏并不明显。从企业家信心指标PMI来看，3月中型企业和小型企业指数分别回升3个百分点和4个百分点，为49.9和49.3，大型企业PMI下降0.4个百分点，中小企业信心恢复比大企业更强劲，纾困政策开始显效。但新订单指数的回升力度弱于生产指数，可持续性有待进一步观测。
二、当前经济的四个潜在风险点
（一）民间投资复苏有待信心进一步恢复
一季度，全国固定资产投资（不含农户）同比增长6.3%，增速比1-2月份加快0.2个百分点，比上年同期回落1.2个百分点，环比呈现出企稳特征。其中，民间投资增长6.4%。但是如果与去年同期的增速相比，今年一季度全国固定资产投资（不含农户）同比增幅较2018年下降1.2个百分点，民间投资同比增幅下降2.5个百分点，仍未完全见底。
从过去半年，万博研究院跟踪过的几十家公司的情况来看，绝大部分公司已经走过了最困难的阶段，只有少数公司尚未完全复产。由于中小企业、民营企业、传统加工制造企业和出口企业的心理冲击严重，尽管减税降费和流动性改善带来的预期转向使得大部分企业家有信心进行持续经营，但还不足以支撑企业家开始大规模扩大投资。遭受冲击的民营企业从“先尽量保住股权，到恢复正常生产，到恢复信心扩大新增投资”的三步传导，目前仍停留在第二个阶段。
（二）供给冲击的风险需要正确应对
前期由于去产能和环保风暴导致供给收缩，造成的涨价影响目前逐步趋弱，但来自猪肉供给缺口和对安全事件过度反应产生的供给冲击仍不容忽视。
去年以来的非洲猪瘟疫情造成的猪肉供给不足正在形成新的供给冲击。一季度数据显示，猪肉产量1463万吨，下降5.2%。据专家初步预计，下半年猪肉价格同比涨幅可能超过70%，创历史新高。
以往的宏观调控中，出现过猪肉价格推动CPI上行，于是认为通货膨胀压力增大，就通过紧缩货币来平抑“通胀”的做法。实际上，猪肉价格上涨的主要原因是供给收缩和需求刚性叠加造成的，与生猪的供给周期高度相关，当新一轮生猪出栏高峰到来，或者通过进口国外猪肉增加了供给时，猪肉价格自然会平复。
据测算，目前猪肉在CPI指数中的权重仅为2.5%，生猪饲养产值占GDP比重约为1.6%（2017年数据），因此猪肉的供给冲击对物价指数和经济波动的影响是有限的，要防止在猪肉涨价的背景下炒作通货膨胀，误导市场预期和货币政策。
对于猪肉涨价给居民生活和CPI上升带来的影响，可通过加大进口的办法来解决，在中美贸易摩擦的大背景下，可优先考虑增加对美国猪肉厂商的采购，在平抑国内猪肉价格的同时，还有助于减少中美贸易顺差。
另一个供给冲击的来源，是近期个别地方政府对于安全事件的处理态度存在“一刀切”的影子，可能造成相关产业上下游供应链的紧张和波动。例如，最近江苏盐城响水化工园区的爆炸事件，起因是固废堆放存在安全隐患，对于类似的情况相关部门确实需要大力排查，但如果因此就要关闭省内上千家化工企业，就有可能演化成全省、甚至全国范围内的化工园区整顿改造，势必对相关化工品的价格产生明显影响。目前涤纶长丝、PTA等化工品价格已经接近2017年的高点。如果再次出现大规模关厂，导致化工品价格出现暴涨，必将对下游消费品制造行业带来严重成本冲击，并影响物价稳定和经济企稳的大局。近期安全生产形势较为严峻，安监、环境等部门在加强监管，杜绝隐患的同时，要注意避免一刀切，防止对经济形成新的供给冲击。
（三）资本市场行情可持续性风险
目前有很多保守思想，总担心资本市场上涨会引发风险，却忽视了长期下跌会带来风险。2018年的教训表明，大批企业股权质押爆仓造成的流动性风险，恰恰是股市单边下行造成的。2019年一季度资本市场的上涨更多的是恢复性上涨，但从近期表现来看，市场的波动幅度明显加大，市场仍存在较大分歧，信心依旧脆弱。如果相关部门仍然受到保守思想的影响，“在天旱的时候防涝”，使得股市受到过早、过严的干预，可能会导致好不容易恢复的市场信心和交易活跃度再次受到打击。如何审时度势，在合法监管、关注风险的同时，保持资本市场活力，还有赖于政策和相关方面解放思想，以及对资本市场活跃的包容与呵护。
（四）结构转型的风险不容忽视
2010年以后，中国经历了改革开放以来最长的经济增速下行周期，稳增长的压力越来越大，在这种情况下，通过实施积极的财政政策，加大基本建设支出，扩大内需是完全必要的，现在来看，正在逐步取得成效。2015年以后，中央抓住中国经济发展的主要矛盾，及时出台供给侧结构性改革的重大战略决策，推动中国经济转型升级，目前来看也正在取得积极进展。今后要坚持以供给侧结构性改革为主线，明确“稳增长，促转型”的工作方针，着力培养中国经济长远的成长动能。
从一季度数据来看，目前中国经济中最活跃，成长性最好的仍然是以先进制造业和现代服务业为主体的新供给部门，但从总量来看，真正代表中国经济中长期发展潜力的新经济行业体量尚小，如信息传输、软件和信息技术服务业仅占第三产业的7%，传统制造业和传统服务业还占据较大比重。
另一个问题是，在新经济中，部分行业还受到了相关政策的制约。比如，游戏、电影、教育培训等服务业，行业增速出现了放缓迹象。2019年春节档总综合票房为58.44亿元，金额高于2018年，同比仅增长1.26%，主要是涨价因素导致。总观影人次为1.30亿，同比减少10.53%，是自2014年起首次出现下滑，春节档总票房整体增速不及预期。再比如，受制于监管机构版号的备案和审批，游戏等娱乐产业的增长也有所放缓。
三、针对当前经济形势的四点政策建议
第一，坚持逆周期政策，宏观政策应关注总量，避免受到猪价和房地产市场等供给因素的影响。当前国内经济企稳尚不稳固，企业家信心止于正常经营，鲜有扩大投资，民间投资的信心还有待加强。对外出口的贸易环境有望得到改善，但潜在进口的冲击不容忽视，稳经济仍需要逆周期政策进一步发力。
一方面，需加大减税降费落实力度。年初政府已经公布了降低增值税和社保缴费的相关措施，需尽快落实并确保到位，继续加大减税降费力度，让企业尽快享受到降税降费的好处。降个税对消费的作用已有所体现，降增值税对企业业绩的作用将体现在2019年下半年，对投资的积极作用预计在2020年有所体现。
另一方面，建议应在逆周期调控上坚定信心，择机实施降准降息政策，缓解企业资金压力，提振经济信心，确保经济运行保持在合理区间。近来生猪价格出现上涨，部分城市商品房市场也出现回暖迹象，有可能带动CPI出现上行，但生猪价格主要受生猪繁殖周期和疫病等供给冲击影响，短期供给冲击可通过加大进口解决，房地产市场适度回暖有利于缓解行业风险，不应用管货币和总需求的手段去应对局部行业的供给冲击问题。
第二，资本市场应当在稳金融、稳投资、稳预期中发挥更大作用。扭转经济下行格局需要资本市场回暖，对投资、消费增长发挥有效的带动作用。长期以来，我们非常重视资本市场的融资功能，但是也形成了将股市上涨视为风险积累的固定思维。2019年恰恰是股市的恢复性上涨在解除企业股权质押困境、刺激稳定消费预期中发挥中重要的作用。要让股市在稳金融、稳投资、稳预期中发挥更大作用，监管层应解放思想，告别“上涨就担心泡沫”、“旱天防涝”的错误治理模式，支持包容股市的繁荣发展。
第三，改善营商环境应避免短期形式主义。持续改善营商环境，有利于提升企业中长期的信心，促进投资增长。当前各地营商环境改善出现了短期化的苗头，按照世界银行的指标体系提升营商便利度，在一定程度上推动了政务效率的提升，仅世行营商环境的样本和指标却缺乏代表性，在最近两年中国民间投资下滑最快的阶段，用北京、上海两个城市、个别办事效率指标来评价，得出中国营商环境大幅上升几十名的评价结果，并不能得到企业家、老百姓和海外投资者的认可。全面提升营商环境，不能只专注于建设一个办事大厅来提升营商便利度，而弱化延迟了金融环境、人才环境、技术创新环境、法治环境等深层次改革。提升中长期企业投资信心，更需要建设良好的法治环境和透明的政策环境，重视中长期营商环境的持续改善，避免短期形式主义。
第四，深化供给侧结构性改革，加大力度推动结构转型。2019年不仅是中国经济增速的转折之年，也是重要的结构转型之年，下一轮经济增长不可能再重新依靠房地产或传统制造业的扩张，也不能单纯寄希望于财政加力的投资拉动，而是在一轮新的科技革命起点上的新增长。在工业化后期，满足美好生活需要的知识产业、信息产业、文化娱乐产业、金融及其他高端服务业等新兴产业的商业模式，都与传统制造业有很大区别，这就需要相关政策给予创新更多的容忍度，解放思想，立足长远，学习研究新经济，深化供给侧改革，推动经济结构升级，再造“新红利”。
