我国全面深化改革总目标是推进国家治理体系和治理能力的现代化。公司治理是国家治理体系的基础，公司治理质量又是上市公司质量的基础。我国公司治理改革历经结构建立、机制完善、有效性提升等阶段，已取得了重要进展，并穿透到管理的重要职能环节，如营销治理、供应链治理、财务治理等。公司治理理念日益深入，实践蓬勃开展。然而，当前我国上市公司治理也面临诸多挑战，内幕交易，年报频频“爆雷”，关联交易肆意侵害中小股东利益等现象时有发生；企业“走出去”过程中也凸显治理风险，转型中又面临数字时代和绿色发展对传统治理的诸多挑战，提升上市公司治理质量迫在眉睫。
截至2017年底，随着国有企业公司制改制的完成，我国从企业治理进入公司治理新阶段。判断公司治理质量需要进行公司治理评价。2019年7月20日，在第十届公司治理国际研讨会上，南开大学中国公司治理研究院发布被誉为上市公司治理状况“晴雨表”的中国上市公司治理指数。该指数从2003年起已连续发布17年，先后累计对34416家样本公司开展了治理评价。2019年中国上市公司治理指数评价样本量为3562家上市公司，其中主板1827家，中小企业板909家，创业板738家，金融业板块88家。中国上市公司治理指数2003年—2019年总体上不断提高，2003年为49.62，此后逐年上升，但金融危机中2009年经历了短暂回调，2019年达到新高63.19。
从上市公司治理指数变化可以看出，金融危机以来我国上市公司更加注重公司治理建设，也取得较大进展。从2010年开始，我国上市公司治理指数呈现连年上升趋势，但近年来连续几年公司治理改善幅度趋于降低。2015年—2019年历年提升幅度依次为0.61、0.42、0.18、0.35和0.17。这种上市公司治理水平改进连年放缓的现象称为公司治理提升的“天花板效应”，这主要是由当前行政经济型治理模式下的摇摆性所致。
从图1分维度和等级来看，2019年构成中国上市公司治理指数的股东治理指数、董事会治理指数、监事会治理指数、经理层治理指数、信息披露指数和利益相关者治理指数六大维度中，股东治理和监事会治理提高较为显著。关联交易分指数和中小股东权益保护分指数的提高是股东治理上升的重要原因；监事会运行状况和胜任能力改善则是促进监事会治理改进的影响因素。经理层治理和利益相关者治理则出现下降态势。
从表1看，2019年上市公司仅有20家达到了CCGINKⅢ水平，占总样本0.56%，低于2018年的0.61%，仍没有上市公司达到CCGINKⅠ和CCGINKⅡ水平。这说明在向较高等级治理层次跃升过程中，也存在显著的“天花板效应”。
中国公司治理改革的路径是由政府计划管控下的行政型治理向以市场机制为主的经济型治理转型。但这种渐进式改革带来的现实是，现阶段中国公司治理同时存在着与政府治理相配套的行政型治理和与市场治理相配套的经济型治理，两种治理的共存形成了被称之为“行政经济型治理”的模式。这决定了在公司治理质量提升方面存在“天花板效应”。具体表现为三个方面：
第一，国有控股上市公司混合所有制改革效果初显，民营控股上市公司治理增幅放缓。2019年国有控股上市公司中小股东权益保护有明显改进。中小股东董事提名权、差异化现金分红政策及累积投票制度等方面有明显改善。在中小股东权益保护方面，国有控股上市公司进步明显，关联交易也较2018年有所改善，使股东治理指数与民营控股上市公司差距不断缩小。
行政型治理以经营目标行政化、资源配置行政化、人事任免行政化为主要特征，导致了“内部治理外部化、外部治理内部化”现象。以股东治理为例，政府作为国民经济管理者与企业国有股东权利行使者双重身份所形成的“治理困境”，易造成“经济型治理”外壳下的“行政型治理”或其变形。而随着混合所有制改革推进，国有控股上市公司进一步优化了股权结构，股东治理行为更加规范，经营活力逐步增加，行政型治理不断弱化，促使其公司治理质量提高。
受制于行政经济型治理模式，民营企业在发展壮大同时也表现出一定的行政型治理色彩，如独立性不足、中小股东权益保护较弱、信息透明度较低等问题在民营上市公司也有一定程度体现，导致其公司治理提升幅度放缓。同2018年相比，民营控股上市公司在股东治理和监事会治理维度提升幅度都有所下滑，在经理层治理、信息披露维度甚至出现了下降。股东治理方面，独立性的降低是引起民营控股上市公司治理指数增长放缓的直接原因。上市公司高管在控股股东单位兼任的除董事、监事以外职务的比例由2018年2.94%上升为2019年6.90%。
金融去杠杆背景下，实体经济整体融资难度增加，其中民营企业承压相对更大。数据显示，控股股东股票质押比例超过50%的上市公司中，民营企业占88%，控股股东质押比例超过90%的上司公司中，民营企业占比84%。表2显示，民营控股上市公司在中小股东权益保护上显著低于国有控股上市公司，直接原因是民营控股上市公司控股股东股权质押风险较高。
信息披露方面，如表3所示，2019年民营控股上市公司信息披露真实性、相关性同比分别下降0.50、1.63。而形成鲜明对比的是，国有控股上市公司两项指标同期分别上升1.19、3.43。真实性是上市公司信息披露的基本要求，相关性则是信息披露优劣的重要判断标准。民营控股上市公司仍然需要在信息披露内容上下功夫，从合规的信息披露向有质量的信息披露迈进。
2003年至2010年国有控股上市公司治理指数连续8年领先民营控股上市公司；自2011年之后，民营控股上市公司治理指数连续8年超过国有控股上市公司；而2019年民营控股上市公司则落后于国有控股上市公司。这种交叉既反映出国有控股上市公司通过混合所有制改革，弱化行政性治理，初现了治理提升的效果，同时也说明民营控股上市公司要改进治理，需要摆脱对行政性治理的依赖。
第二，治理演进背景下，公司治理结构性指标趋同化特征明显，有效性提升不足。公司治理评价结果显示，在一些公司治理规模结构指标方面，上市公司中出现一定趋同现象，而在部分公司治理有效性指标上则提升不足。例如，2002年1月颁布的《上市公司治理准则》中专门规定了上市公司应按照有关规定建立独立董事制度。证监会《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》明确上市公司董事会成员中应当至少包括三分之一的独立董事。当前上市公司基本能够按照要求设立独立董事制度。根据董事会治理相关统计指标，上市公司该项指标得分的标准差同比减少0.29，差异性也有所下降。监事会治理结构方面，多数上市公司监事会规模以及职工监事设置上符合《公司法》的强制合规底线要求。从利益相关者治理维度看，多数公司满足设立网络投票制度、累积投票制度、代理投票制度、及时更新网站等保障利益相关者参与的基本要求。
进一步从有效性来看，则显现了不足。信息披露相关性高低一定程度上可以反映公司信息披露是否有效。从表4可以看出，多年来信息披露相关性指标一直处于三项指标中的最低值。表明上市公司信息披露有效性提升不足。
监事胜任能力是监事会作用发挥的基础，胜任能力指数从监事年龄、职业背景、学历、持股情况等方面衡量监事胜任能力高低，从监事会胜任能力可以间接考察监事会治理有效性高低。表5显示，除监事会规模结构指标较低外，上市公司监事会胜任能力也存在较大提升空间。2015年—2019年胜任能力年均提升幅度仅为0.048，远低于监事会运行（1.476）以及监事会治理年均提升幅度（0.312）。
合规性和有效性是公司治理质量的两个重要方面。我国公司治理的改革进程正沿着从治理结构到治理机制再到治理有效性的路径逐步提升公司治理能力。简政放权以及市场化改革推动企业经济业务化多元化，同一组织内部往往既存在着计划经济条件下的行政性机制，也存在着市场经济条件下的竞争性机制。在这种行政经济型治理模式下，带来的结果是多种不同治理结构相互磨合或摩擦，一定程度上弱化了经济型治理结构效能发挥，不利于公司治理有效性指标的提升。
第三，治理改革深化，治理创新和发展需求与治理制度供给矛盾突出。近年来，伴随技术进步和环境破坏而来的经济社会可持续发展问题对传统的治理模式提出了极大挑战。现有公司治理框架迫切需要更新。
上市公司利益相关者治理评价数据显示，近年来上市公司在环境保护方面得分下降较多，表现在许多上市公司环境保护还停留在口号或者宣传层面，环保信息披露也较为笼统，存在专门的绿色环保支出的公司较少，环保人员、环保制度、环保部门等长效的环保工作机制尚未有效建立。该指标下降也导致2019年利益相关者协调程度下降3.07。因此，当前尚需要制定一套适合中国上市公司现阶段发展特征的绿色治理制度体系，推动绿色治理、促进人类社会与生态环境协调发展。
而当前国有控股上市公司监事会治理指数提升也迫切需要新的治理规则指引。从表6可以看出，2014年—2019年，除运行状况外，国有控股上市公司监事会治理规模结构、胜任能力两项指标均只有微弱提升幅度。另外，2015年—2019年监事会运行状况得分的提升幅度分别为4.28、-1.44、2.52、1.72、2.72，呈现收窄趋势。当前，国有控股上市公司中同时存在着监事会、独立董事、纪检、审计、税务等多种监督体系，在实践中多种监督主体之间往往存在职责界定模糊、重复监督等低效治理情况。国有控股上市公司如何激活监事会功能，进一步提高国有控股上市公司监事会治理质量，仍然需要从治理规则设计上给出答案。
另一方面，当前公司治理的制度供给还存在不小差距。例如，《上市公司治理准则》一般是介于上市公司治理实践案例和《公司法》等法律之间，由监管部门颁布的最佳治理指引，其生命力在于要适时根据治理实践经验不断完善。2002年以来，公司法先后修订4次，以适应企业组织结构和经营实践快速发展变化。然而，《上市公司治理准则》却只修订了一次。新准则中的公司现金分红政策，独立董事比例，将环境、社会责任和公司治理融入公司发展战略，搭建上市公司ESG（环境、社会和治理）信息披露的基本框架等规定也仅是对现有较为通行的公司治理实践的事后补充，引领治理实践发展的作用不强。
随着公司治理改革进入深水区，重事后补救轻事前预防、重事件推动轻规则引领的行政经济型治理模式与企业技术创新、业务创新等之间的矛盾将越来越突出，制约公司治理质量的提升。完善资本市场的监管、深化国有企业改革、环境保护日益严峻形势下绿色治理变革的需要等，都要求治理规则的及时跟进，以保障和促进治理的创新和发展。例如，科创板的“双层股权结构”代表了高管对公司控制权的诉求，上市公司股份回购制度则是上市公司市值管理的重大变革，这些都在冲击着传统的治理理念。如果治理规则不能与时俱进，便会使治理实践探索面临无法可依、无章可循的尴尬境地，挫伤企业治理创新和发展的积极性。
公司治理是现代企业制度的核心，公司治理质量缺陷直接制约着公司现代企业制度建设的进程，也不利于我国国家治理体系和治理能力现代化建设。从当前公司治理态势来看，仍然需要大幅度推进简政放权，降低民营企业融资成本，释放民营企业制度红利，破除制约企业发展的体制机制障碍，完善监管顶层设计，理顺公司治理发展路径，推动公司治理向更高水平迈进。
首先，应尽快突破“胶着期”，实现向经济型治理的转型。上市公司可在参考中国上市公司治理指数，考虑其地区、行业、控股股东性质、市场板块的基础上，全面诊断自身治理状况，尤其要找到自己的治理短板，优化公司治理结构与机制，从而有的放矢，真正提高公司治理质量。针对国有控股上市公司而言，应当在分类推进混合所有制改革的基础上，强化股东独立性，规范关联交易；完善董事会建设，提升董事薪酬；整合公司内部监督力量，构建以监事会为核心的监督机制，激活监事效能。针对当前民营上市公司治理短板，首先应当强化集团公司治理规则意识，限制上市公司高管在股东单位兼任除董事、监事以外的职务，自觉维护上市公司独立性。同时，通过风险共济基金、信贷支持、优化公司治理等方式，多措并举，妥善化解股票质押风险。完善上市公司信息披露制度，推动上市公司严格按照信息披露准则要求，规范经济交易和事项的确认、计量、记录和报告，落实信息披露责任制。证券监管部门应重点关注长期经营业绩不佳、业绩不稳公司的信息披露，强化外部力量对上市公司信息披露的监督。建立结果导向的追溯问责制度，增加上市公司违规披露的成本。
其次，优化公司治理结构，着重提升公司治理有效性。近年来，围绕规则、合规和问责进行的公司治理结构、机制建设使得上市公司治理合规性明显改善，公司治理建设进步明显，治理质量大幅提升。然而，我们还应该看到，尽管上市公司治理水平总体呈提升态势，但治理有效性偏低成为制约公司治理水平进一步提升的短板。公司治理有效性偏低的根源在于行政经济型治理模式下治理结构的摇摆性。推动公司治理建设由结构、机制到有效性的转变，进一步提升公司治理质量，应该从以下几个方面着手：第一，上市公司应树立治理质量标杆意识，以维护投资者权益为依循，以治理有效性为核心，探索实施更高标准的治理模式。第二，应通过结构性完善进一步推动董事会、监事会治理水平的整体提升。同时，积极利用社交媒体等新型渠道加强投资者关系治理，协调同利益相关者之间关系。第三，信息披露应从被动符合监管底线向主动提高自愿性信息披露数量与质量转变。上市公司应结合自身特点，积极披露公司治理、创新、社会责任等对投资者特别是中小投资者决策有用的信息。第四，优化对上市公司治理的监管方式，推动治理水平的提升。
最后，要完善顶层设计，发挥公司治理规则的引领作用。公司治理改革已进入“深水区”，遇到诸多新挑战，如完善资本市场的监管、深化国有企业改革的重任、应对移动互联技术环境下网络治理变革的需要等，都要求治理规则的及时跟进，以保障和促进治理的创新与发展。准则的修订能够与时俱进，及时反映国际公司治理的新趋势，总结我国公司治理实践深化带来的经验，找准公司治理改革深化路径的新方向，不仅仅是亡羊补牢般的“零敲碎打”，更是基于实践和趋势的“通盘考虑”，就会使我国公司治理完善由事件推动进入“规则引领”为主的新阶段。绿色发展背景下，现有人类以自我为中心、以经济利益最大化为目标的发展模式难以为继。监管部门应当落实绿色发展理念，尽快出台绿色治理准则，推动公司绿色行为，协调好公司发展和客户、供应商、社区、环境等多元利益主体之间的关系，构建更加包容、和谐的绿色治理体系，推动公司可持续发展。
本文获得国家自然科学基金重点项目（71533002）、教育部人文社会科学研究专项任务项目（18JF083）资助。
